白酒行业板块2022年及2023Q1总结：内部分化明显，静待弹性修复

证 券 研2023年05月08日 究 报内部分化明显，静待弹性修复 告—白酒板块2022年及2023Q1总结 推荐(维持)投资要点 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 行业相对表现 表现1M3M12M 白酒Ⅱ(申万)-7.6-7.70.5 沪深300-2.1-3.00.2 市场表现 (%)白酒Ⅱ沪深300 30 20 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 行业研究 ▌整体表现：高端酒强确定性，次高端短期承压，地产酒开门红 1）酒企营收持续增长，吨价提升为主要贡献。2022年全国规模以上白酒企业销售收入6626.45亿元，同增9.64%；吨价为9.87万元/吨，同增17.1%。2）2022年酒企整体显韧性，2023Q1营收现分化。2022年疫情多点散发，消费场景受损，但白酒整体韧性较强，2022年全年收入增速排序：次高端酒＞地产酒＞高端酒，分别为24%/18%/15%。2023Q1随着疫情放开，宴席等消费场景回补明显，终端动销加速恢复，地产酒在区域内获得较好增长，而次高端去年同期高基数且普遍以消化库存为主线，受影响较大，2023Q1收入增速排序：地产酒＞高端酒＞次高端酒，分别为20%/17%/6%。 ▌盈利能力：费用率总体缩窄，盈利表现显分化1）费用方面，销售费用率下降为主，2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒销售费用率分别同比-0.27pct/-3.20pct/+0.15pct；管理费用率以小幅优化为主，2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒管理费用率分别同比-0.76pct/-0.46pct/-0.27pct；营业税金率多数同比提升，2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒营业税金率分别同比 +0.63pct/+0.12pct/-0.56pct。2）盈利方面，2022年酒企盈利增长稳健，2023Q1次高端盈利承压。2022年全年归母净利增速排序：次高端酒＞地产酒＞高端酒，分别为39%/22%/19%。2023Q1归母净利润增速排序：高端酒＞地产酒＞次高端酒，分别为20%/18%/14%。多数酒企毛利率及净利率提升，盈利能力向好。2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒毛利率分别同比+0.91pct/-0.32pct/-0.23pct，净利率分别同比+1.27pct/+2.38pct/-0.40pct。 ▌回款情况：合同负债环比下降，现金回款较好1）合同负债方面，2023Q1末合同负债环比下降，同比多数增长。2023Q1末高端酒/次高端酒/地产酒合同负债分别环比 -48.74%/-26.91%/-16.65%，主要系春节旺季发货后大量确认回款所致。2）现金回款方面，2023Q1现金回款获得较好增长，次高端仍承压。2022年末上市酒企现金回款共3720.06亿元（同增7.76%），2023Q1末现金回款共1145.79亿元 （同增29.14%），Q1增长明显。2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒现金回款分别同比+37.41%/+5.16%/+23.75%，次高端销售回款表现分化，地产酒均呈同比提升态势。 ▌行业评级及投资策略 高端酒受益于强品牌力与刚性需求，业绩确定性强；地产酒受益于返乡潮春节旺销，各区域消费场景恢复，基地市场稳固带来业绩韧性；次高端酒由于招商受阻、疫情下动销受限致高库存，经销商信心待恢复，承压明显。展望全年来看，五一终端动销逐步回温，婚喜宴表现亮眼，商务宴席处于复苏途中，目前多数酒企库存持续消化，经销商信心提升，预计端午前后需求小幅上扬，中秋国庆旺季需求催化明显，板块在下半年有望迎来反弹。我们继续重点推荐2+4+3产品矩阵，即泸州老窖+五粮液+次高端四杰+老白干酒+金种子酒+今世缘，关注洋河股份和古井贡酒。 ▌风险提示 疫情波动风险；宏观经济波动风险；推荐公司业绩不及预期的风险；行业竞争及政策变动风险；消费税或生产风险。 2023-05-05 EPS PE 重点关注公司及盈利预测 公司代码 600519.SH 名称贵州茅台 股价1750.00 2023E58.26 2024E67.65 2025E77.75 2023E30.04 2024E25.87 2025E22.51 投资评级买入 000858.SZ 五粮液 173.71 8.05 9.32 10.66 21.58 18.64 16.30 买入 000568.SZ 泸州老窖 223.79 8.66 10.57 12.73 25.84 21.17 17.58 买入 600809.SH 山西汾酒 240.40 8.63 10.69 13.05 27.86 22.49 18.42 买入 002304.SZ 洋河股份 147.86 7.48 8.97 10.59 19.77 16.48 13.96 买入 000799.SZ 酒鬼酒 108.70 4.01 4.91 5.95 27.11 22.14 18.27 买入 600702.SH 舍得酒业 176.61 6.45 8.04 9.87 27.38 21.97 17.89 买入 600779.SH 水井坊 62.88 2.92 3.41 3.92 21.53 18.44 16.04 买入 000596.SZ 古井贡酒 299.25 7.75 9.67 11.95 38.61 30.95 25.04 买入 603369.SH 今世缘 61.63 2.64 3.34 4.17 23.34 18.45 14.78 买入 603589.SH 口子窖 58.76 3.16 3.72 4.33 18.59 15.80 13.57 买入 603198.SH 迎驾贡酒 61.48 2.76 3.45 4.23 22.28 17.82 14.53 买入 600199.SH 金种子酒 24.59 0.04 0.19 0.39 614.75 129.42 63.05 买入 603919.SH 金徽酒 25.87 0.79 1.03 1.30 32.75 25.12 19.90 买入 600197.SH 伊力特 27.42 0.73 1.13 1.57 37.56 24.27 17.46 买入 600559.SH 老白干酒 31.45 0.83 1.11 1.42 37.89 28.33 22.15 买入 资料来源：Wind，华鑫证券研究 正文目录 1、业绩表现：高端酒与地产酒具备强确定性，次高端仍承压6 2、盈利能力：费用率总体缩窄，盈利表现显分化10 3、回款情况：合同负债环比下降，现金回款较好16 4、行业评级及投资策略18 5、风险提示19 图表目录 图表1：2022年全国规上白酒企业销售营收6626.5亿元，同增9.6%6 图表2：2022年全国规上白酒企业利润总额2201.7亿元，同增29.4%6 图表3：2022年全国规上白酒企业总产量为671.2万千升，同减5.6%6 图表4：2022年全国规上白酒企业酿造白酒吨价为9.9万元/吨，同增17.1%6 图表5：高端与地产酒企显韧性，次高端受影响大7 图表6：高端酒2023Q1营收增速环比提升，泸州老窖增速最高，同增20.57%7 图表7：次高端酒2023Q1营收增速承压，山西汾酒增速最高，同增20.44%8 图表8：地产酒2023Q1营收保持增长，今世缘增速最高，同增27.26%8 图表9：营收端：2023Q1大部分酒企实现正增长，高端酒增长稳健，地产酒基本盘稳固9 图表10：营收端（亿元）：2023Q1营收现分化，按增速高低排名：地产酒＞高端酒＞次高端酒9 图表11：销售费用率方面：2023Q1多数下降，按同比变动排名：地产酒＞高端酒＞次高端酒10 图表12：管理费用率方面：以优化为主，按同比变动排名：地产酒＞次高端酒＞高端酒11 图表13：营业税金率方面：大多同比提升，按同比变动排名：高端酒＞次高端酒＞地产酒12 图表14：高端酒与地产酒盈利增长稳定性强，次高端承压12 图表15：高端酒2023Q1归母净利润稳健增长，泸州老窖增速最高，同增29.1%12 图表16：次高端酒企2023Q1归母净利润增长承压，山西汾酒增速最高，同增29.9%13 图表17：地产酒企2023Q1归母净利润增长分化，古井贡酒增速最高，同增42.9%13 图表18：利润端：2023Q1高端酒增长稳健，次高端盈利承压，地产酒表现分化14 图表19：利润端（亿元）：2023Q1高端酒增速更快，按增速高低排名：高端酒＞地产酒＞次高端酒14 图表20：销售毛利率方面：多数酒企毛利率提升，按同比变动排名：高端酒＞地产酒＞次高端酒15 图表21：销售净利率方面：盈利能力向好，按同比变动排名：次高端酒＞高端酒＞地产酒16 图表22：合同负债：2023Q1环比下降，同比多数增长17 图表23：合同负债（亿元）：2023Q1按增速高低排名：高端酒＞次高端酒＞地产酒17 图表24：现金流：2023Q1高端酒和地产酒恢复性增长，次高端仍承压18 图表25：现金流（亿元）：2023Q1按增速高低排名：高端酒＞地产酒＞次高端酒18 图表26：重点关注公司及盈利预测19 1、业绩表现：高端酒与地产酒具备强确定性，次高端仍承压 酒业营收持续增长，吨价提升为主要贡献。2022年全国规模以上白酒企业实现销售收入6626.45亿元，同比增长9.64%；利润总额2201.72亿元，同比增长29.36%；总产量 671.24万千升，同比减少5.58%；吨价为9.87万元/吨，同比增长17.10%；规模以上白酒企业数量为963家；亏损企业累计亏损额18.82亿元，同比减少15.69%。 图表1：2022年全国规上白酒企业销售营收6626.5亿元，同增9.6% 图表2：2022年全国规上白酒企业利润总额2201.7亿元，同增29.4% 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 全国规模以上白酒企业销售收入（亿元）同比增速 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2500 2000 1500 1000 500 0 全国规模以上白酒企业利润总额（亿元）同比增速 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 资料来源：国家统计局，中经报告库，云酒头条，华鑫证券研究资料来源：国家统计局，中经报告库，云酒头条，华鑫证券研究 图表3：2022年全国规上白酒企业总产量为671.2万千升，同减5.6% 图表4：2022年全国规上白酒企业酿造白酒吨价为9.9万元/吨，同增17.1% 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 白酒产量（万吨）同比增速 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 吨价（万元/吨）同比增速 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：国家统计局，中经报告库，云酒头条，华鑫证券研究资料来源：国家统计局，中经报告库，云酒头条，华鑫证券研究 高端酒企业绩确定性强，强品牌力带来高韧性。高端酒企2022年全年营收2266.46亿元（+15.45%），其中2022Q4营收635.56亿元（+14.65%），2023Q1营收393.79亿元 （+18.66%），营收增速环比提升。从高端酒企内部看，2022Q4营收增速：贵州茅台＞泸州老窖＞五粮液，2023Q1营收增速：泸州老窖＞贵州茅台＞五粮液。 （1）贵州茅台：系列酒持续放量，直销渠道营收高增。2023Q1营业收入387.56亿元 （同增20%），归母净利润207.95亿元（同增21%），业绩略超预期。2023Q1酒类营收 387.36亿元（同增20%），其中茅台酒/系列酒营收分别337.22/50.14亿元，同增17%/46%，占比87%/13%。茅台1935有望冲刺百亿目标，全年营收同增15