从财报角度看眼科公司成长路径（更新至2023Q1）

从财报角度看眼科公司成长路径 更新至2023Q1 西南证券研究发展中心 2023年4月 分析师：杜向阳执业证号：S1250520030002电话：02168416017 邮箱：duxyswsccomcn 投资要点 行业：眼科医疗服务市场规模持续增长 中国眼科医疗服务市场的行业规模从2015年5071亿增长至2021年的1572亿元，保持稳定高速增长。其中，民营医院年复合增长率达185公立医院年复合增长率达165。随着现代工作、学习、娱乐用眼强度大幅增加，老龄化进程不断加速，预计2024年中国眼科医疗服务市场规模达到25631亿元，20202024年年复合增长率为228，中国眼科医疗市场持续扩容确定性高。 业务：屈光白内障量价齐升 根据各公司招股书披露数据，屈光项目以及白内障项目在术式结构升级推动下，实现量价齐升，华厦眼科屈光手术平均客单价从2019年的86807元眼提升至89225元眼，中高端术式占比由2019年的546提升至656，普瑞眼科、何氏眼科均有此趋势；白内障手术方面，各公司推进中高端晶体放量，使患者从“看得见”向“看的好”转变，以普瑞眼科为例，白内障平均客单价由65022元眼提升至80439元眼，中高端术式占比由2019年的72提升至2021年的745。随着我国人均可支配收入提升，预计屈光渗透率、屈光白内障中高端术式占比将持续提升，屈光白内障将实现量价齐升。 公司：一超多强格局形成，扩张下沉各显神通 爱尔眼科国内覆盖体系完善，海外扩张持续进行，产业并购基金内医院储备丰富，业绩确定性高； 普瑞眼科国内覆盖广泛，省会城市扩张战略利于高屋建瓴地在省内打造品牌，目前已有兰州、昆明、乌鲁木齐等标杆医院， 2021年净利率均在18以上； 华厦眼科省内基本盘稳固，省外扩张已见成效，预计未来将持续进行省内视光“1N“下沉及省外扩张，增厚公司业绩； 何氏眼科扎根辽宁，省内三级诊疗网络完善，目前省外扩张持续推进； 朝聚眼科在内蒙拥有强大品牌力，目前在江苏、浙江等省份持续扩张。 各公司持续扩张，共享民营眼科行业发展红利 投资建议 建议关注眼科行业相关公司如爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、朝聚眼科、欧普康视、爱博医疗等。 风险提示 行业竞争加剧风险，医疗事故风险，政策风险等。 1 眼科市场规模超千亿，各项目均衡发展 目前眼科医疗行业市场已经达千亿规模。根据中国卫生健康年鉴数据测算，中国眼科医疗服务市场的行业规模从2015年5071亿增长至2021年的1572亿元，保持稳定高速增长。其中，民营医院年复合增长率达185公立医院年复合增长率达165。随着现代工作、学习、娱乐用眼强度大幅增加，老龄化进程不断加速，预计2024年中国眼科医疗服务市场规模达到25631亿元，20202024年年复合增长率为228，中国眼科医疗市场持续扩容确定性高。 20142024E眼科医疗市场规模及预测 数据来源：华厦眼科招股说明书，中国卫生统计年鉴，西南证券整理2 眼科民营医疗机构百舸争流，爱尔眼科领跑行业 门诊量角度我国眼科服务市场仍以公立为主，民营方面爱尔眼科龙头优势明显。民营眼科服务市场中，2021年爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、朝聚眼科的年门诊量分别为10196、1671、98、119、89万人次，爱尔眼科以门诊量衡量的民营市场份额远超其它机构，处于绝对优势地位，其余民营眼科机构的市场份额相对分散，因此我国民营眼科服务市场呈现出“1绝对龙头 X其余玩家”的竞争格局。 2021年我国眼科门诊量情况万人次） 10196 爱尔眼科 华厦眼科 1671 普瑞眼科 何氏眼科朝聚眼科其它 公立 民营 98 119 89 数据来源：wind，西南证券整理3 眼科民营医疗机构百舸争流，爱尔眼科领跑行业 眼科上市公司财务数据对比 一超多强格局形成，规模效应影响盈利能力。根据2022年数据，爱尔眼科1611亿收入体量领跑行业，A股公司中，华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科分别为第二、三、四位，收入分别为32317396亿元；港股上市公司中，希玛眼科2021年收入为154亿元（173亿港元），为港股眼科上市公司中收入体量最大的公司，其次为朝聚眼科，收入为99亿元。由于规模效应，收入体量大的公司毛利率高（希玛眼科部分收入位于中国大陆地区外，由于客单价、汇率及当地经营情况与大陆地区不同，故无法在同一口径下比较规模效应），朝聚眼科由于在内蒙拥有良好口碑以及极成熟完善的运营体系，毛利率水平较高。 爱尔眼科 华厦眼科 普瑞眼科 何氏眼科 希玛眼科 朝聚眼科 收入（亿元） 1611 3233 1726 955 收入（亿元） 1535 99 20182022CAGR 1910 1079 1417 1168 20182022CAGR 4205 1183 归母净利润（亿元） 2524 512 021 033 归母净利润（亿元） 019 188 20182022CAGR 2580 3292 928 1238 20182022CAGR 4817 毛利率 5046 4805 4167 3840 毛利率 2585 4391 净利率 1669 1571 119 343 净利率 267 1850 数据来源：wind，同花顺，港币以同花顺汇率换算，西南证券整理4 眼科民营医疗机构百舸争流，爱尔眼科领跑行业 A股眼科上市公司财务数据对比（一季度） 一季度业绩眼科行业表现亮眼，利润端超预期。根据2023年一季报数据，眼科医疗服务板块业绩快速修复，表现亮眼，利润端超预期。 爱尔眼科 华厦眼科 普瑞眼科 何氏眼科 收入（亿元） 5021 931 65 307 20182022CAGR 3020 yoy 1510 3873 2691 归母净利润（亿元） 781 15 162 057 20182022CAGR 3774 yoy 3401 33485 11782 毛利率 4749 4817 4464 4719 净利率 1794 1695 2544 1833 数据来源：wind，同花顺，港币以同花顺汇率换算，西南证券整理5 眼科民营医疗机构百舸争流，爱尔眼科领跑行业 战略规划差异导致净利率不同。毛利率体现公司规模优势，而公司的战略差异影响费用率，进而导致不同的净利率水平。爱尔眼科通过多年发展，经营成熟扩张模式稳定，费用率稳定，净利率稳中有升；华厦眼科近年推动业务结构升级，提高屈光、视光等毛利率业务收入占比，同时管控管理费用，净利率水平保持领先地位；普瑞眼科省会城市战略，销售费用率高于行业，同时由于持续扩张 ，培育期医院亏损，拉低整体净利率，类似的公司如希玛眼科、何氏眼科，也受新开医院利润亏损拖累整体净利率；朝聚眼科深耕内蒙市场，在内蒙市场内拥有良好口碑，销售费用率低于行业平均 港股眼科上市公司利润率及费用率数据对比 A股眼科上市公司利润率及费用率数据对比 。 爱尔眼科 华厦眼科 普瑞眼科 何氏眼科 希玛眼科 朝聚眼科 收入（亿元） 1611 3233 1726 955 收入（亿元） 1535 99 归母净利润（亿元） 2524 512 021 033 归母净利润（亿元） 019 188 毛利率 5046 4805 4167 3840 毛利率 2585 4391 净利率 1669 1571 119 343 净利率 267 1850 销售费用 1556 402 344 138 销售费用 127 061 管理费用 2293 363 27 163 管理费用 345 162 销售费用率 966 1243 1993 1445 销售费用率 827 616 管理费用率 1423 1123 1564 1707 管理费用率 2248 1636 数据来源：wind，同花顺，港币以同花顺汇率换算，西南证券整理6 眼科民营医疗机构百舸争流，爱尔眼科领跑行业 A股眼科上市公司收入结构数据对比 消费属性项目收入占比高。各公司屈光、视光项目收入占比均大于40，从屈光项目收入角度看，何氏眼科屈光收入占比低于行业平均，仍具有提升空间，而其他公司则应注重术式结构升级来提升客单价和毛利率；视光项目收入角度看，华厦眼科、普瑞眼科仍具有提升空间；白内障项目中，普通晶体手术毛利率受DRG政策影响，应持续提高中高端晶体在手术中应用，保障白内障项目客单价及利润率水平；其他眼病大部分为基础诊疗项目，大部分在医保内，享受医保报销，受医保控费趋势影响，利润率水平低于消费属性项目，目前华厦眼科基础眼病收入仍高于行业平均，预计有进一步调整业务结构空间，公司利润率有持续提升潜力。 爱尔眼科 华厦眼科 普瑞眼科 何氏眼科 屈光收入占比 3934 3319 5626 2136 视光收入占比 2346 1228 1506 3665 白内障收入占比 1330 2323 1443 1393 其他眼病收入占比 2364 2812 1350 2743 数据来源：wind，西南证券整理7 眼科民营医疗机构百舸争流，爱尔眼科领跑行业 2022年受疫情影响，毛利率较2021年普遍下降；2023Q1，行业毛利率、净利率上升，销售费用下降。 2021年毛 利率 2022年毛利率 同比变化 （pp） 2021年净利率 2022年净利率 同比变 化（pp） 22Q1 毛利率 23Q1 毛利率 同比变化 （pp） 22Q1 净利率 23Q1 净利率 同比变 化（pp） 2021销售 费用率 2022销售 费用率 同比变 化（pp） 22Q1销售费用 率 23Q1销售费用 率 同比变 化（pp） 爱尔眼科 5192 5046 146 1647 1669 022 4700 4749 049 1662 1794 132 965 966 001 938 934 004 华厦眼科 4604 4805 201 1408 1571 163 4611 4817 206 1376 1695 319 1312 1243 069 1298 1160 138 普瑞眼科 4337 4167 170 5 119 381 4516 4464 052 797 2544 1747 1854 1993 139 1688 1492 196 何氏眼科 4030 3940 090 9 343 557 4030 4719 689 1079 1833 754 1279 1445 166 1281 1107 173 消费属性项目收入占比持续提升，白内障及眼病收入占比下降。 21年屈光收入 占比 22年屈光收入 占比 同比变化（pp） 21年视光收入占比 22年视光收入占比 同比变化（pp） 21年白内障收入占比 22年白内障收入占 比 同比变化（pp） 21年其他眼病收入占比 22年其他眼病收入占比 同比变化（pp） 爱尔眼科 3680 3934 254 2252 2346 094 1461 1330 131 2607 2364 243 华厦眼科 3127 3319 192 1178 1228 050 2467 2323 144 3228 2812 416 普瑞眼科 5099 5626 527 1614 1506 108 1678 1443 235 1609 1350 259 何氏眼科 2089 2136 047 3597 3665 068 1632 1393 239 2682 2743 061 数据来源：wind，西南证券整理8 屈光：高端术式占比提升，整体价格增长 2019 2020 2021 2019 2020 2021 华厦 华厦 华厦 何氏 普瑞 何氏 普瑞 何氏 普瑞 收入 60376 72743 95757收入 15465 54156 17732 67215 20128 87218 yoy 3113 2048 3164yoy 2475 3952 1466 2411 1351 2976 手术量（眼） 69552 83847 107321手术量（例台） 9996 34419 10756 44019 13032 5592