2023年银行中期投资策略：稳复苏中新平衡与分化，关注银行价值重估

稳复苏中新平衡与分化，关注银行价值重估 2023年银行中期投资策略 核心结论 重点关注三大价值修复信号：息差或将企稳、风险因素的压制逐渐解除、非息收入有望提振业绩。 1）当前息差仍延续收窄压力，期待企稳拐点。2022年LPR连续下调的重定价影响较大，资产定价延续下行态势叠加理财赎回风波后存款定期化现象，预计Q1为年内息差相对低位。2023年以来监管层面不再提及“降低实体融资成本”，资负两端各有利好，或可期待最早于Q2见到息差企稳拐点。2）风险因素的压制逐渐解除。2023年地产信用或由困境迈向复苏；地方政 府融资平台风险有序化解，关注层级和区域分化；3）非息收入或将提振业 绩。下阶段债市预计在流动性合理充裕的环境下企稳，自营、广义基金规模 修复助推债市走强，投资收益、代销手续费收入均有望正向拉动非息收入。下阶段形势：稳复苏中的平衡、突破与分化 1）新平衡：政策环境平衡，流动性环境趋于紧平衡，银行负债成本企稳。 让利环境趋于温和平衡，利好小微复苏优势银行。风险收益平衡，银行是经 营风险的金融机构，决定银行资产质量的核心因子逐渐切换为优质客户的筛选能力。规模效益平衡，轻资本、高效率商业模式为转型重要方向。2）新突破：突破达标监管要求的旧思维，重磅监管政策接踵而至，更早理解、更深理解的银行将借力监管利好，回归业务本源，率先突破发展瓶颈。突破盈利短期化的经营偏好，把握转型带来的长期发展机遇。 3）新分化：经济复苏对各类银行的利好程度并不一致。在这一过程中，银行客群基础、资源禀赋与调整能力成为核心竞争力，客群基础扎实、主动调整能力强的银行更加具有优势。 下阶段，关注新分化中“最强音”：银行价值重估。经济复苏与低估值同频共振，银行板块向上修复弹性较大，低估值修复行情有望贯穿2023全年， 聚焦估值选股。1）中国特色估值体系打开新思路：ROE企稳回升，经营质效稳健提高；2）高拨备“以丰补歉”，逐渐支撑利润；3）提高资本内生积累能力，积极探索“轻型银行”模式，聚焦自身的业务定位、业务结构和资产质量。4）价值发现，加强资本市场沟通，拔升估值。 投资建议：1）国企改革背景下，低估值+优质银行的模式优势有望长期跑赢推荐邮储。2）坚守绩优高景气城农商行。看好其信贷“涉政+制造业+普惠+下沉”多重驱动下的稳定投放，以及零售信贷+财富管理的成长潜力，估值弹性大，重点关注宁波、成都、苏州、常熟；3）前期地产冲击影响较大，伴随地产风险缓释及零售有效复苏的优质股份行，建议关注招行。 风险提示：经济修复进展不及预期，银行业监管政策趋严等。 证券研究报告 行业专题报告|银行 2023年05月07日 行业评级超配 前次评级超配 评级变动维持近一年行业走势 银行沪深300 13% 8% 3% -2% -7% -12% -17% 2022-052022-092023-01 相对表现1个月3个月12个月 银行7.504.60-1.34 沪深300-2.58-1.892.76 分析师 张晓辉S0800523020003 13126655378 zhangxiaohui@research.xbmail.com.cn 相关研究 银行：银行业周度高频数据跟踪 （04.24-04.28）—2023-04-29 银行：银行业周度高频数据跟踪 （04.17-04.21）—2023-04-23 银行：从奖惩机制看银行存款利率调整— 2023-04-19 索引 内容目录 一、财报蕴含哪些信号？6 1.1盈利稳健，规模和拨备为主要支撑6 1.1.1业绩透视：Q1营收增速回升，区域行展现韧性6 1.1.2归因分析：规模驱动，拨备反哺7 1.2息差延续收窄压力，Q1或为年内低位8 1.2.1重定价压力大，按揭占比高银行或受更大影响8 1.2.2年内资产定价预计企稳10 1.2.3理财风波后存款定期化显著11 1.2.4稳回升前景明，再控负债成本或带动稳息差14 1.3风险因素的压制逐渐解除18 1.3.1房地产：地产信用或由困境迈向复苏18 1.3.2地方政府融资平台：风险有序化解，层级和区域分化21 1.3.3零售长尾客户：22Q4资产质量波动，2023年以来明显改善22 1.4非息收入或将提振业绩24 二、23年下半年形势：稳复苏中的新平衡、突破与分化25 2.1新平衡：政策环境&风险收益&规模效益27 2.1.1政策环境平衡27 2.1.2风险收益平衡28 2.1.3规模效益平衡34 2.2新突破：突破旧思维，改变旧偏好35 2.3新分化：弱复苏环境并非对所有银行都是显著利好37 三、新分化中“最强音”：银行价值重估38 3.1风格切换已开启，低估值修复进行时38 3.2中国特色估值体系的提出打开思路40 3.3当前或为布局银行股价值重估的最佳时点43 四、投资建议45 五、风险提示45 图表目录 图1：42家上市银行23Q1营收增速总体下降6 图2：42家上市银行23Q1归母净利润总体下降6 图3：分银行类型归母净利润贡献因子拆分7 图4：各类型上市银行PPOP增速7 图5：上市银行税前利润增速-PPOP增速7 图6：LPR重定价对上市银行净息差和净利润影响测算9 图7：2022年人民币贷款加权平均利率持续下行（%）10 图8：新增人民币贷款结构（亿元）10 图9：3月普惠小微贷款利率延续下行趋势11 图10：经营贷增速出现上升趋势11 图11：2022年12月末理财产品规模下降（万亿）11 图12：11月以来理财产品破净率攀升11 图13：2023年以来同业存单发行量大14 图14：2023年以来同业存款到期收益率维持高位（%）14 图15：2023年以来LRP-1Y按兵不动（%）16 图16：2023年以来10年期国债收益率处于窄幅震荡区间（%）16 图17：中小企业贷款需求指数回升幅度大（%）17 图18：2023年以来住户贷款增速企稳回升17 图19：2023年以来中长期贷款占比持续提升17 图20：制造业中长期贷款维持30%以上增速17 图21：商品房累计销售情况同比增速19 图22：TOP100房企销售总额情况19 图23：房地产销售与按揭贷款增速存在较强的关联性（%）20 图24：上市银行涉房贷款情况（2022）20 图25：地方融资平台债务余额情况（亿元）22 图26：地方融资平台债务不良率22 图27：各省市地方政府财政自给率情况22 图28：各省市地方政府债务率情况22 图29：招银和智消费贷ABS累计违约率上行幅度收窄23 图30：安顺消费贷ABS累计违约率上行幅度收窄23 图31：2023Q1年银行营收yoy与非息收入yoy24 图32：2023Q1银行中收占比较2022年末变化24 图33：中债国债到期收益率走势（%）25 图34：中债企业债到期收益率（AAA）走势（%）25 图35：社融口径人民币贷款1-3月显著多增（亿元）25 图36：房地产投资、销售情况1-2月有所回暖25 图37：2023年初以来PMI明显回暖26 图38：2月工业增加值当月同比上行幅度较大26 图39：银行股表现复盘（2010年初至今）26 图40：经济周期复盘（2010年初至今）27 图41：2月DR007利率一度冲高，高于OMO利率27 图42：同业存单发行利率偶尔突破MLF利率27 图43：大行与农金机构为普惠放量主力（亿元）28 图44：金融机构普惠小微贷款规模保持稳定增长28 图45：银行的盈利模式基于资金/风险的转移29 图46：上市银行不良率（23Q1）30 图47：上市银行客户集中度-不良率情况（2022，%）31 图48：常熟银行总员工/总资产远高于其他同业31 图49：常熟银行成本收入比维持在35%以上31 图50：疫情以来资产质量不断改善的银行32 图51：2020年以来江苏省金融机构不良贷款率处于下降通道32 图52：苏农银行和张家港行不良核销率（年化）情况32 图53：我国信贷结构变化33 图54：上市银行分行业不良贷款率情况（2022）33 图55：2023Q1上市银行公布的净息差和ROE34 图56：招商银行RAROC保持较高水平35 图57：2022年多家区域行负债成本率下行38 图58：疫情阶段我国区域性上市行营收增速表现亮眼38 图60：招行、宁波和常熟PB估值长期领先银行板块40 图61：2023Q1上市银行ROE回升41 图62：我国商业银行拨备覆盖率总体上行41 图63：招商银行分红总额与现金分红比例保持稳定42 图64：招商银行总资产增速放缓42 图65：上市银行股息率对比43 图66：美国10年期与1年期国债息差倒挂（%）43 图67：我国上市银行市场风险敞口极低43 图68：23Q1宏观经济预期指数大幅回升44 图69：2023年3月人民币贷款增速预期向好44 图70：上市银行不良偏离度降低，账面不良率更可靠44 图71：上市银行营业收入结构44 表1：上市银行生息资产平均收益率和贷款平均收益率下降10 表2：上市银行存款结构（2022）12 表3：上市银行计息负债成本率和存款平均成本率情况13 表4：大部分2022年末上市银行资产端利率下行15 表5：2023年以来多家中小银行调降存款挂牌利率15 表6：结构性货币政策工具余额（2022年12月末）16 表7：招商银行涉房资产情况（亿元）18 表8：平安银行涉房资产情况（亿元）18 表9：2022年11月以来重要涉房政策梳理18 表10：上市银行城投敞口测算（2022A）21 表11：零售长尾客户信贷不良率情况23 表12：零售客户与私行客户AUM情况一览36 表13：国股行金融科技投入与科技人员配备情况（2022）36 表14：部分股份行战略客户情况37 表15：2023年以来低估值银行股表现较优39 表16：上市行可转债转股进度一览（截至2023-05-01）42 一、财报蕴含哪些信号？ 1.1盈利稳健，规模和拨备为主要支撑 1.1.1业绩透视：Q1营收增速回升，区域行展现韧性 重述后营收较去年增速提升，中小行业绩持续领先。2023Q1整体营收和归母净利润增速分别为1.41%和2.37%，较2022年全年增速分别+0.7pct、-5.23pct，营收增速较去年 （YoY+0.71%）增加，主要是：1）2023年以来信贷投放节奏前置，信贷支持实体力度大；2）去年末“赎回潮”对于理财代销影响较大，随着年初以来债市企稳，中收受到的冲击正在缓释；3）自2023年1月1日起，五大行执行《企业会计准则第25号——保险合同》、《黄金租借业务管理暂行办法》中的核算要求，对保险、同业黄金租借业务进行重述，对银行非息收入影响较大。重述后五大行22Q1营收及利润有所减少，导致23Q1增速上升。23Q1重点区域行营收增速持续领跑，42家上市银行中排名前5为西安、青岛、常熟、长沙、兰州，但西安、青岛和兰州主要由于去年同期基数较低（22Q1为负增长）；归母净利润增速排名前5为杭州、江苏、无锡、苏州、常熟等。 国有行 农商行 股份行 上市银行 城商行 图1：42家上市银行23Q1营收增速总体下降图2：42家上市银行23Q1归母净利润总体下降 国有行股份行城商行 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 2020 2020 2021Q1 2021H1 21Q1-Q3 2021 2022Q1 2022H1 22Q1-Q3 2022 2023Q1 -6% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2023Q1 -10% 农商行上市银行 2021Q1 2021H1 21Q1-Q3 2021 2022Q1 2022H1 22Q1-Q3 2022 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 分银行类型来看：23Q1国有行/股份行/城商行/农商行营收增速较2022年全年分别变动 +2.68pct/-3.31pct/-1.00pct/+1.84pct。1