轻工行业2022年报及2023年一季报总结：扰动因素逐步消退，23年复苏主线明确

家居板块：大宗率先修复，零售端逐步传导，23Q2报表端有望迎拐点。结合保交楼政策及宽信用逐步落地，竣工数据回暖初现，单3月住宅竣工面积同增35%。从定制家居大宗业务表现看，江山欧派仍为保交楼表现凸显标的，22Q4/23Q1工程板块收入均同增40%+。零售端修复节奏方面，由于22Q4消费环境扰动，且由于定制家居订单结转周期较长叠加高基数影响，23Q1家居零售业务报表端整体承压；展望报表节奏，头部企业315前端接单表现亮眼，预计23Q2有望迎拐点，且伴随地产数据修复及软体板块海外业务恢复，报表有望呈现逐季改善趋势。 必选消费：Q4营收仍受疫情扰动，23年复苏主线明确。营收端，2022年疫情对必选消费板块销售带来巨大挑战，对Q2及Q4影响尤甚；但随防疫政策优化，2023Q1消费回暖趋势明显，销售表现逐月改善，全年表现值得期待。盈利端，2022年个护、电工、生活用纸板块原材料价格波动明显，板块公司应对方式分化。个护卫品企业在行业激烈竞争下主要依靠产品结构优化应对原料价格上升，同时随22年下半年原料价格下滑毛利率逐步改善。电工、个护生活纸企业主要通过提价应对原料价格上涨，电工企业在提价&原材料价格同比下滑下23Q1毛利率明显改善，个护生活纸企业虽提价，但仍难以覆盖成本上涨，毛利率出现明显下滑。文娱板块毛利率23Q1尚未恢复。 造纸：浆价高位致Q4业绩承压，23年盈利改善主线明确。2022年造纸行业遭受多重扰动，销售端，下游需求受疫情影响表现不佳；盈利端，主要原材料木浆在浆厂频繁受到自然灾害、罢工等影响，导致供需矛盾突出下持续高位横盘，纸企盈利大幅下滑。具体看22Q4造纸板块实现营收/归母净利润505.1/-20.1亿元，分别同比+37%/亏损加大。进入23年，经济数据向好发展，但造纸行业恢复具有滞后性，因此23Q1板块营收同比下滑8%；盈利端，虽浆价同比仍在高位，但边际已现下滑，行业盈利能力环比改善。展望23年后续季度，销售端随消费复苏或逐步回暖，盈利端随企业高价库存浆耗尽，低价浆计入成本，盈利改善有望逐步于表观兑现。 轻工出口：库存周期压制业绩表现，看好订单逐步回暖。下游仍处去库周期，下单谨慎，生产制造端营收承压。而受益美元升值及石化类大宗原材料价格回落，23Q1标的毛利率同比表现较好。同时，23Q1美元贬值、产生汇兑亏损，叠加订单不足、产能利用率偏低，拖累净利率表现。当前美国地区零售端库销比基本回到疫情前水平，批发端库销比仍偏高，后续随去库节奏推进，终端动销改善，订单有望逐步回暖。 包装：营收分化，利润率平稳。23Q1相关标的营收增速分化，金属包装及塑料包装表现相对平稳，主要系下游需求波动小，纸包装标的由于下游赛道以及客户结构存较大差异，营收端增速分化。另一方面，由于需求偏弱，行业竞争压力有所加剧，稀释了原材料价格贡献的利润弹性，表观结果为毛利率同比小幅增长，净利率同比基本稳定。 电子烟：积极变化正在积蓄，龙头优势持续扩张。1）内销：口味迭代&监管加强形成合力，助推终端动销逐步修复，行业景气度有望底部反转。长远看，竞争回归产品本源，中下游集中度或进一步提升，而卷烟提价趋势明确，产品相对性价比有望逐步显现，这也为中长期渗透率中枢提供支撑。2）外销：JUUL加快进入战略收缩，一次性小烟草纳入监管，英美烟草VUSE产品出货有望同时受益产品+竞争格局优化，出货弹性值得期待。 风险提示：地产复苏不及预期，原材料大幅上涨，行业竞争加剧等 重点公司盈利预测、估值及投资评级 一、行业持仓梳理 基金持股中，轻工板块欧派家居、太阳纸业、晨光股份等持股市值居前，Q1力诺特玻、好太太、荣晟环保等加仓市值居前；纺服板块比音勒芬、海澜之家、潮宏基等持股市值居前，Q1潮宏基、歌力思、百隆东方等加仓市值居前。 图表1 2023Q1机构重仓持股金额前十轻工制造公司 图表2 2023Q1机构重仓股加仓前十轻工制造公司 图表3 2023Q1机构重仓持股金额前十纺织服装公司 图表4 2023Q1机构重仓股加仓前十纺织服装公司 二、轻工板块2022年年报及23年一季报回顾 （一）家居板块：22年及23Q1整体承压，Q2有望迎拐点 1、地产数据边际明显复苏，零售端景气度有望回升 地产数据边际明显复苏，零售端景气度有望回升。单3月房屋竣工面积6244万平方米，同增32.0%，增幅较2月走扩24pcts，住宅竣工面积4615万平方米，同增35.4%，增幅较2月走扩25.7pcts；单3月商品房销售面积14813万平方米，同减-3.46%，降幅较2月收窄0.2pcts，住宅销售面积12864万平方米，同增0.17%，同比较2月扭负为正；单3月家具类零售额为134亿元，同增3.5%，23Q1家具制造业利润总额为55.6亿元，同减12.6%。整体看地产数据边际复苏，零售端景气度有望回升。 图表5 3月房屋竣工面积同增32% 图表6 3月住宅竣工面积同增35.4% 图表7 3月商品房销售面积同减3.46% 图表8 3月住宅销售面积同增0.17% 图表9家具零售额增速低迷 图表10家具制造业利润总额同比增速低迷 2、行业竞争格局呈现头尾与腰部分化，23年头部企业有望实现收入利润齐舞 行业竞争格局呈现头尾与腰部分化，23年上市公司寻求收入与利润齐舞。家居板块22年实现营收2316亿元、YOY+4%，实现归母净利润145亿元、YOY+5%；23Q1实现营收440亿元、YOY-5%，实现归母净利润28亿元、YOY+26%。从竞争格局角度，22年上游地产与消费环境双重压力下，头部上市公司及尾部小品牌均处相对良性经营区间，因此板块数据表现平稳、22年收入利润均小幅增长；相对地，中小规模区域型腰部企业（一般为规模化非上市企业）营业压力较大，主要系终端消费疲软、规模效应尚未显现叠加原材料价格处高位。23Q1受高基数及前端接单至工厂出货时滞影响，部分终端需求尚未完全兑现至Q1报表，特别是定制企业结转周期较长，因此上市公司层面收入端仍承压；展望盈利端，22年行业承压下上市公司主要目标为份额导向，受部分前置费用及拓店规划影响，预计23年头部企业有望在收入及利润两方面实现良性平衡。 图表11 2022年家居板块营业收入同增4% 图表12 2022年家居板块归母净利润同增5% 图表13 23Q1家居板块营业收入同减5% 图表14 23Q1家居板块归母净利润增26% 3、再议复苏进度：大宗率先修复，零售端逐步传导，23Q2报表端有望迎拐点 大宗增速明显放缓，渠道扩张整体降速。从业务结构看，受房企应收款项兑付影响，头部企业从21年起基于风险控制主动收缩大宗板块，兑现至报表端工程业务增速明显下滑，在竞争格局分化程度加剧下，零售能力将持续成为行业竞争热点。具体看渠道布局，受疫情影响及渠道铺设进展家居龙头渠道扩张速度明显放缓甚至略有收缩，22年欧派家居/喜临门/索菲亚/志邦家居/金牌厨柜专卖店数量分别变化+140/+778/-229/+489/+599家至7615/5273/4100/4231/3729家，预计疫情复苏叠加前端发力下，龙头有望以转化率及单值提升的高确定性锚定全年渠道扩张及优化目标。 图表15 2022年大宗业务 图表16 2021年大宗业务 图表17家居企业门店数量对比 图表18家居企业经销商数量对比 再议复苏进度：大宗率先修复，零售端逐步传导，23Q2报表端有望迎拐点。结合保交楼政策及宽信用逐步落地，竣工数据回暖初现，结合前文数据，单3月住宅竣工面积同增35%。从定制家居大宗业务表现看，江山欧派仍为保交楼表现凸显标的，22Q4/23Q1工程板块收入均同增40%+。零售端修复节奏方面，由于22Q4消费环境扰动，且由于定制家居订单结转周期较长叠加高基数影响，23Q1家居零售业务报表端整体承压；展望报表节奏，据渠道反馈头部企业315前端接单表现亮眼，预计23Q2有望迎拐点，且伴随地产数据修复及软体板块海外业务恢复，报表有望呈现逐季改善趋势。 图表19定制家居企业大宗业务营收 图表20定制家居单季度零售收入及增速+软体家居单季度营业收入及增速 软体龙头高速拓店，定制单店表现亮眼，龙头渠道质量明显提升。从店铺数量看，头部企业已基本实现全国化，软体龙头顾家家居和喜临门店铺数量较年初分别实现690+家和770+家增量，志邦家居实现480+家增量，金牌厨柜实现590+家增量、主要源于衣柜和木门品类渠道扩张，欧派家居实现140家增量，索菲亚店铺数量净减少主要源司米和华鹤品牌渠道调整，整体看龙头开店韧性凸显。从单店收入表现看，疫情扰动线下客流下、欧派家居增速亮眼或主要源于客单价提升，索菲亚单店高增与店铺数量变化有关（司米处调整期）。展望全年业绩节奏，预计竣工修复叠加客流回暖下单店收入修复可期，报表端有望呈现逐季改善，且龙头有望持续受益于全品类、多品牌和全渠道战略，在竞争格局优化叠加渠道改革持续推进下进一步提升终端质量。 图表21定制家居主要上市公司分品类拆分+单店收入 图表22定制&软体家居龙头渠道对比 4、定制家居：分化加剧，龙头稳健 定制家居：分化加剧，龙头稳健。从营收增速看，疫情扰动下Q4明显降速，龙头欧派家居、索菲亚和高弹性标的金牌厨柜、志邦家居增速亮眼，零售能力在行业竞争中的重要性逐步兑现；但受原材料端及疫情下费用投放效率影响，定制家居利润表现整体承压。 个股来看：1）欧派家居：22年实现营业收入224.8亿元（YOY+9.97%），归母净利润26.88亿元（YOY +0.86%）；对应至报表端全年衣柜及配品高增，大家居仍为核心驱动力，单Q4毛利率同比提升1.5pcts、主要系内生降本增效（特别是配套品毛利率全年提升3+pcts）。23Q1报表端收入负增长、主要系22年底疫情及23年初春节时间错配影响所致，整装业务逆势同增近10%；利润端承压主要系固定成本及费用集中体现在Q1，对成本端分摊效果尚未充分显现。但考虑一季度收入及利润在全年占比较小，且合同负债及预收款项同比/环比均显著增长，预计23Q1业绩低点后业绩有望逐季改善。2）索菲亚：22年实现营业收入112.23亿元（YOY+7.84%），归母净利润10.64亿元（YOY+768.28%）。22年索菲亚/司米/华鹤/米兰纳收入分别同比变化+7%/-10%/+14%/+243%，索菲亚主要受益于整家套餐渗透率提升及多品类战略，司米处战略调整期、高端整家新定位下23年同比增速有望改善，米兰纳以优质新商持续下沉蓝海市场，华鹤仍强化招商和拓店。值得注意的是，22Q4毛利率33.5%/+4.6pcts、剔除减值影响22Q4净利率7.9%/+2.4pcts；23Q1盈利端延续改善趋势，毛利率33.25%/+1.93pcts，归母净利率同增0.05pct至5.78%，控费及新品类规模化成效初显。3）志邦家居：22年实现营业收入53.89亿元（YOY+4.58%），归母净利润5.37亿元（YOY+6.17%）。22年厨柜/衣柜/木门营收分别同比变动-6.73%/+19.49%/+34.17%，拓品类进展推进顺利，且全年整装业务收入同比近+20%，衣柜体量高速爬坡下规模效应逐步显现，利润端表现比收入端更优，22Q4/23Q1毛利率分别同增3.4/1.8pcts。在22年行业整体承压下，公司通过渠道返利和套餐营销等打法寻求增长，23Q1收入稳步增长、利润端表现略超预期；我们持续看好公司零售板块营销突破和内部管理精细化下，以及经营势能加速释放下逐步跑出自身超额α。4）金牌厨柜：22年实现营业收入35.53亿元（YOY+3.06%），归母净利润2.77亿元（YOY-18.03%）。22Q4业绩低点，费用端承压主要源于销售及管理费用均增长明显：1）公司于22年新增近30个平台分公司和办事处；2）家装渠道加速招商拓展，人力物力投放力度加大。23Q1大宗稳健增长，渠道延续高速拓展趋势，预计零售渠道一城一策+平台分公司/办事处落地+22年渠道拓展势能释放下，23年业绩弹性可期。 5、软体