——环卫系列之玉禾田2022年年报&2023年一季报点评 事件:玉禾田发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司实现营业收入53.94亿元,同比+11.58%,实现归母净利润4.94亿元,同比+4.61%;公司拟每10股转2股派5.7元(含税),现金分红总额1.89亿元(含税),股利支付率38.3%。2023年一季度公司实现营业收入14.17亿元,同比+11.21%,实现归母净利润1.40亿元,同比+8.54%。 市政环卫:深耕主业规模效益凸显,订单充足业绩释放可期 公司市政环卫板块2022年实现营业收入43.24亿元,同比+15.02%,毛利率25.67%,较2021年小幅下行0.5个百分点,是公司营收的主要来源和业绩增长的主要驱动力。 公司成功践行“产业与资本并举、规模与效益并重”发展理念,品牌效应与规模效益逐渐凸显,2022年公司环卫业务收入增幅跑赢同期长江环卫指数平均增长13pct,毛利率跑赢1.82pct,显著优于行业平均水平。 订单方面,公司2022年新签市政环卫合同36.89亿元,与上年同期基本持平;至2022期末,公司市政环卫在手合同总额379.05亿元,待执行合同金额262.38亿元,为后续业绩释放提供充足空间。 物业清洁:收入规模相对稳健,新签订单减量利好长期综合毛利率 公司物业清洁板块2022年实现营业收入10.66亿元,同比-0.41%,毛利率9.12%,较2021年下行1.15pct。2022年公司新签物业清洁合同10.58亿元,较2021年减少2.86亿元;在手订单合计15.05亿元,待执行合同总额7.50亿元。 我们认为,公司物业清洁板块毛利率相对环卫主业偏低,且近90%的成本为人员工资,成本压降难度较大,新签订单的减少有望提升公司的未来综合利润率水平。而针对存量业务,公司物业清洁订单客户主要为轨交、机场、科技与金融企业等,相关服务场景较为复杂,客户对服务商的过往业绩、服务品质要求较高,凭借过往的良好口碑,公司物业清洁板块有望维持当前收入规模。 产业投资:并购细分行业延长产业链,“@数智城市大管家”持续升级 公司围绕“产业上下游全链延展”思路,以平台为整合方向,逐步形成产业链条发展。2022年公司完成对国家级高新技术企业永恒光集团的收并购,该公司在智慧照明、绿色照明、光影夜景建设等细分行业中具备一定竞争优势。本次收购成功补强公司城市照明管养维护业务板块,延长公司业务价值链。 此外,为解决城、乡县政府管理难、服务难的问题,公司充分发挥环卫业务对人的管理和资源调配的优势,研发打造城市综合服务“一网通管”新模式。我们认为,未来公司的城市综合服务管理平台有望持续上线,在助力数智化城市管家落地的同时贡献新的业绩增长点,提高公司综合城市服务能力。 现金回款:2022年应收回款承压,后续改善可期 2022年公司销售商品、提供劳务收到现金50.3亿元,同比+8.9%,对营业收入的覆盖率较2021年下降2.3pct至93.3%;应收账款22.71亿元,较2021期末增长51%。 应收大幅增长之下,公司信用减值损失占净利润的比重较2021年提升5.2pct至8.9%,拖累净利润增长。 我们认为公司应收回款相对可期:1、分结构来看,公司87%的应收账款账龄在1年以内,期限结构相对合理;2、公司环卫客户多为地方政府等,信用相对较好,且“创文创卫”之下政府环卫支出或存在一定刚性。 风险提示:新增订单量不及预期的风险;应收账款回款不佳,需计提坏账的风险; 新并购业务销售情况不及预期的风险;行业税费优惠政策调整的风险;行业竞争加剧,增量项目利润率下行的风险;项目合同期满后不能延续的风险 财务数据概览 图1:公司营业总收入和同比增速 图3:公司毛利率、净利率 图5:公司ROE水平 图7:应收票据、应收账款及其同比增速 图8:公司有息负债规模和同比增速 图9:公司销售商品、提供劳务收到的现金 图10:公司购买商品、接受劳务支付的现金 风险提示 新增订单量不及预期的风险;应收账款回款不佳,需计提坏账的风险;新并购业务销售情况不及预期的风险;行业税费优惠政策调整的风险;行业竞争加剧,增量项目利润率下行的风险;项目合同期满后不能延续的风险