加速渗透高端客户群，三大业务领域布局人工智能

迈瑞医疗（300760） 证券研究报告 2023年05月07日 投资评级 加速渗透高端客户群，三大业务领域布局人工智能 事件: 行业医药生物/医疗器械 6个月评级买入（维持评级） 当前价格314.36元 目标价格元 2023年4月28日，公司发布2022年年报和2023年一季度报告。2022年 实现营业收入303.66亿元，同比增长20.17%，归母净利润96.07亿元，同比增长20.07%，扣非归母净利润95.25亿元，同比增长21.33%。2023年Q1实现营业收入83.64亿元，增长20.47%，归母净利润25.71亿元，同比增长22.14%，扣非归母净利润25.29亿元，同比增长22.05%。 点评: 常规业务稳健复苏，海外平台加速建设助力业绩提升 2022年公司三大业务板块均实现快速增长。生命信息与支持业务实现收入 134.01亿元（+20.15%），微创外科增长超过60%，国内医疗新基建对业务增长带来显著贡献；体外诊断业务收入为102.56亿元（+21.39%），海外第三方连锁实验室突破了近70家，国际体外诊断业务全年增长超过35%；医学影像收入为64.64亿元（+19.14%），全新高端超声R系列和I系列迅速上量。2023年Q1公司收入稳健增长，主要系1）海外市场销售、供应、生产、临床支持、IT服务等平台加速建设。2）2023年2月以来，国内医院常规诊疗活动逐渐恢复，体外诊断试剂消耗等其他常规业务稳健复苏。 产品持续创新迭代，加速渗透高端客户群 2023年Q1公司销售费用率16.42%，同比提升0.97个百分点；管理费用率 5.46%，同比小幅提升0.30个百分点；研发费用率10.19%，与2022年同期 基本数据 A股总股本(百万股)1,212.44 流通A股股本(百万股)1,212.44 A股总市值(百万元)381,143.08流通A股市值(百万元)381,142.77每股净资产(元)28.58 资产负债率(%)28.60 一年内最高/最低(元)353.00/253.37 作者杨松分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 张雪分析师 SAC执业证书编号：S1110521020004 zhangxue@tfzq.com 股价走势 持平。2023年Q1，公司推出了超声高频集成手术设备、肾素二代等新产迈瑞医疗创业板指 品，产品持续创新迭代，竞争力得到高端客户认可。2022年在生命信息与支持领域，公司突破了超过300家全新高端客户；体外诊断领域突破了近 300家全新高端客户；医学影像领域突破了超过80家全新高端客户。 三大业务领域均有AI应用，推动医疗企业行业升级发展 2022年公司将更多AI技术运用到三大业务中。1）生命与信息支持领域：SV70无创呼吸机、NB350新生儿无创呼吸机均搭载了智能人机同步技术；2）体外诊断领域：全自动外周血细胞形态学分析仪采用血细胞形态学分类AI网络，大幅提升了血细胞识别的准确率；3）医学影像领域：TEX10/20系列超声系统搭载心脏结构自动识别功能，采用深度学习技术进行自动图像切面类型识别，提升了心脏超声检查的效率和质控水平。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为365.73 /440.55/530.68亿元（2023/2024前值为372.92/449.99亿元），下调原因系考虑全球医院受宏观环境影响采购能力下降，产品价格竞争激烈。归母净利润分别为115.59/139.18/167.65亿元，维持“买入”评级。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 25,269.58 30,365.64 36,573.10 44,054.84 53,068.08 增长率(%) 20.18 20.17 20.44 20.46 20.46 EBITDA(百万元) 11,799.14 13,834.23 13,805.58 16,548.15 19,865.41 归属母公司净利润(百万元) 8,001.55 9,607.17 11,558.76 13,918.12 16,765.46 增长率(%) 20.19 20.07 20.31 20.41 20.46 EPS(元/股) 6.60 7.92 9.53 11.48 13.83 市盈率(P/E) 47.63 39.67 32.97 27.38 22.73 市净率(P/B) 14.14 11.92 9.36 7.52 5.90 市销率(P/S) 15.08 12.55 10.42 8.65 7.18 EV/EBITDA 37.48 25.78 25.05 20.28 16.16 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：行业政策变化风险，汇率波动风险，产品研发的风险 26% 20% 14% 8% 2% -4% -10% -16% 2022-052022-092023-01 资料来源：聚源数据 相关报告 1《迈瑞医疗-季报点评:Q3业绩超预期，医疗专项资金与新基建助推国内增长》2022-11-02 2《迈瑞医疗-公司深度研究:超声领域领军企业，产品线布局完善，海内外齐发力》2022-10-25 3《迈瑞医疗-半年报点评:收入业绩双超预期，持续突破海外高端市场》 2022-08-22 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 15,361.06 23,185.66 31,718.06 41,908.90 56,083.31 营业收入 25,269.58 30,365.64 36,573.10 44,054.84 53,068.08 应收票据及应收账款 1,790.37 2,660.81 2,861.13 3,443.58 4,151.02 营业成本 8,842.72 10,885.29 12,365.34 14,883.61 17,818.14 预付账款 237.87 289.43 308.83 420.30 445.74 营业税金及附加 281.99 348.29 413.81 501.88 602.50 存货 3,565.33 4,024.92 4,856.03 5,677.89 7,026.14 销售费用 3,998.95 4,801.56 5,785.43 6,967.55 8,393.89 其他 380.21 444.99 625.79 705.98 715.88 管理费用 1,105.68 1,320.05 1,595.09 1,918.27 2,312.61 流动资产合计 21,334.85 30,605.81 40,369.84 52,156.65 68,422.09 研发费用 2,524.18 2,922.61 3,586.68 4,280.28 5,180.15 长期股权投资 26.36 60.80 79.40 97.35 121.02 财务费用 (85.97) (451.04) (451.04) (451.04) (451.04) 固定资产 3,771.79 4,260.99 4,276.97 4,243.62 4,144.30 资产/信用减值损失 (125.92) (107.91) (124.59) (119.47) (117.32) 在建工程 1,126.31 1,802.68 2,078.52 2,461.41 2,906.45 公允价值变动收益 9.88 (21.38) (5.75) (13.56) (9.66) 无形资产 2,201.27 2,273.63 2,291.59 2,344.17 2,237.14 投资净收益 0.81 (5.06) (2.91) (2.39) (3.45) 其他 9,642.44 7,741.33 8,026.45 8,093.46 8,420.20 其他 (348.45) (317.28) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 16,768.17 16,139.43 16,752.92 17,240.02 17,829.10 营业利润 9,065.72 10,990.52 13,144.56 15,818.87 19,081.39 资产总计 38,103.02 46,745.24 57,122.77 69,396.67 86,251.19 营业外收入 23.24 35.28 29.26 29.26 31.27 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 71.87 72.25 72.06 72.06 72.12 应付票据及应付账款 2,281.11 2,290.62 2,737.94 3,484.43 3,908.47 利润总额 9,017.08 10,953.55 13,101.76 15,776.07 19,040.53 其他 3,939.77 5,336.43 10,378.84 11,754.97 13,935.53 所得税 1,013.04 1,342.83 1,539.06 1,853.22 2,269.21 流动负债合计 6,220.88 7,627.05 13,116.78 15,239.40 17,844.00 净利润 8,004.05 9,610.72 11,562.69 13,922.86 16,771.32 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 2.49 3.54 3.93 4.73 5.86 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 8,001.55 9,607.17 11,558.76 13,918.12 16,765.46 其他 2,505.90 2,976.31 3,273.94 3,437.64 3,781.40 每股收益（元） 6.60 7.92 9.53 11.48 13.83 非流动负债合计 2,505.90 2,976.31 3,273.94 3,437.64 3,781.40 负债合计 11,134.98 14,746.12 16,390.73 18,677.04 21,625.40 少数股东权益 15.24 18.29 21.18 24.66 29.49 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 1,215.69 1,212.44 1,212.44 1,212.44 1,212.44 成长能力 资本公积 8,152.58 7,508.89 7,508.89 7,508.89 7,508.89 营业收入 20.18% 20.17% 20.44% 20.46% 20.46% 留存收益 18,994.26 24,368.56 32,869.99 43,106.72 56,915.84 营业利润 21.60% 21.23% 19.60% 20.35% 20.62% 其他 (1,409.73) (1,109.06) (880.46) (1,133.08) (1,040.87) 归属于母公司净利润 20.19% 20.07% 20.31% 20.41% 20.46% 股东权益合计 26,968.05 31,999.11 40,732.04 50,719.63 64,625.79 获利能力 负债和股东权益总计 38,103.02 46,745.24 57,122.77 69,396.67 86,251.19 毛利率 65.01% 64.15% 66.19% 66.22% 66.42% 净利率 31.66% 31.64% 31.60% 31.59% 31.59% ROE 29.69% 30.04% 28.39% 27.45% 25.95% ROIC 328.6