上市险企2023年一季报综述：上市险企一季报超预期，重申保险板块年度机会

保险Ⅱ 2023年05月07日 投资评级：看好（维持） 上市险企一季报超预期，重申保险板块年度机会 ——上市险企2023年一季报综述 高超（分析师）吕晨雨（分析师） 行业走势图 gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lvchenyu@kysec.cn 证书编号：S0790522090002 上市险企一季报超预期，重申保险板块年度机会 36% 24% 12% 0% -12% -24% 保险Ⅱ沪深300 储蓄型产品供需两旺，驱动NBV增速转正，中国太保+16.6%>中国平安+8.8%> 中国人寿+7.7%，中国平安和中国人寿略超市场预期；新会计准则应用及权益市场同比改善带动净利润高增，归母净利润同比增速分别为中国人保+230%>新华保险+115%>中国人寿+78%>中国平安+49%>中国太保+27%，净利润增速超我们预期。上市险企2023Q1承保利润(死差和费差)占比排序为中国平安58.5%>中国太保54.8%>中国人保51.0%>新华保险50.0%>中国人寿45.4%；展望看，2023Q2 资负两端景气度有望延续。4月28日政治局会议定调稳增长，宏观经济政策面 2022-052022-092023-01 数据来源：聚源 相关研究报告 偏暖。同时，负债端新产品定价政策有望进一步催化居民保险产品需求释放，2023Q2资产及负债两端有望延续景气度改善趋势。2023Q1末机构持仓仍然较低，交易并不拥挤，重申保险板块年度机会。首推NBV同比及转型领先的中国 太保，推荐NBV同比超预期的中国平安、中国人寿，受益标的资产端弹性较大 《负债成本下降长短期均利好保险行业，中期影响有限—上市险企负债成本调整研究深度报告》-2023.4.24 《数据验证Q1供需改善，趋势延续Q2有望超预期—上市保险公司3月保费收入数据点评》-2023.4.18 《不影响保险业务实质，利于筛选优质险企—新金融工具、保险合同准则深度解析报告》-2023.4.17 且受益于新准则应用利润释放较大的新华保险。中国财险有望受益于财险板块持续释放利润。港股推荐友邦保险、众安在线。 新准则应用及权益市场改善带动利润高增，承保利润利于筛选险企 2023年上市险企应用新金融工具准则与新保险合同准则，新准则下，各上市险 企归母净利润及同比分别为中国人寿273.5亿元、同比+78.0%，中国平安383.5 亿元、同比+48.9%，中国太保116.3亿元、同比+27.4%，新华保险69.2亿元、 同比+114.8%，中国人保117.2亿元、同比+230.0%。我们预计新会计准则应用以 及权益市场相对2022同期表现较好带动新准则下归母利润高增。新保险合同准则优化了上市险企财务报表列示，利于我们测算隐含费差及死差的承保利润及其占比，承保利润占比较高的险企PEV估值有望得到一定估值溢价。 寿险：数据验证供需两端改善，转型有望于2023年企稳筑底 2023Q1NBV多数险企高于预期，负债端迎供需双重改善且有望持续。2023Q1 NBV同比改善主要系疫后居民储蓄型产品需求释放以及供给端寿险转型逐步见效带动，预计2023年全年储蓄型产品需求仍能保持相对高位及改善，保障型产品需求或随居民收入预期改善而复苏。Margin表现有所分化，预计系产品结构影响所致。2023Q1末中国人寿个险渠道代理人规模66.2万人，环比-0.9%、环比降幅有所收窄，中国平安代理人规模40.4万人，环比-9.2%。考虑到寿险行业 转型仍处筑底企稳期，预计2023年人力仍将有一定幅度下降。 财险：车险与非车险保持增长，综合成本率有所分化 2023Q1上市险企财险保费及同比分别为：太保财险575.4亿元、同比+15.4%， 人保财险1676.4亿元、同比+10.2%，平安财险769.6亿元、同比+5.4%。2023 年前3月乘用车累计销量同比-7.3%，有所承压，车险保费预计受保全度提升同 比改善有所带动：平安财险500.3亿元、同比+6.2%，太保财险259.0亿元、同 比+6.0%，人保财险679.3亿元、同比+6.5%。非车险方面，预计农险及意健险带动明显：太保财险同比+24.5%、人保财险同比+12.8%、平安财险同比+3.8%。新准则下，上市险企2023Q1财险综合成本率有所分化：中国平安上升2.0pct至98.7%、中国太保下降1.2pct至98.4%、中国人保下降0.9pct至95.7%。中国平安上升主要系信用保证保险受宏观经济影响赔付率上升所致。 风险提示：保险需求复苏不及预期；权益市场波动高于预期。 行业研 究 行业深度 报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、1季报整体超预期，数据确认寿险供需两旺齐改善3 1.1、新准则应用及权益市场改善带动利润高增，承保利润利于筛选险企3 1.2、寿险：数据验证供需两端改善，转型有望于2023年企稳筑底4 1.3、财险：车险与非车险保持增长，综合成本率有所分化7 1.4、资产：投资资产规模稳步增长，总投资收益率回暖8 1.5、偿付能力：偿付能力充足率环比分化，但仍高于监管要求9 2、投资建议10 3、风险提示13 图表目录 图1：2023年Q1上市险企利润表总投资收益同比高增3 图2：2023年Q1上市险企归母净利润同比高增3 图3：2022Q1部分上市险企投资利润（利差）承压4 图4：2023Q1上市险企承保利润及投资利润均正向贡献4 图5：2023Q1上市险企寿险总保费两升两降4 图6：2023Q1上市险企新业务保费两升两降5 图7：2023Q1中国太保、新华保险银保新单保费占比分化5 图8：2023Q1上市险企NBV同比转正，多数险企高于预期6 图9：预计上市险企2023Q1margin表现有所分化6 图10：2023Q1个险代理人规模仍有所下降7 图11：车与非车带动险企2023Q1财险保费同比增长7 图12：2023Q1车险保费同比保持增长7 图13：2023Q1上市险企非车险保费同比增长8 图14：2023Q1上市险企保费结构中车险占比下降8 图15：上市险企2023Q1财险综合成本率表现分化8 图16：2023Q1上市险企投资资产稳步增长9 图17：2023Q1多数上市险企净投资收益率承压9 图18：2023Q1上市险企总投资收益率回暖9 图19：2023Q1居民投资意愿环比改善10 图20：14.1%的受访居民未来三个月准备增加保险支出11 图21：2023Q1居民收入感受及信心指数均较2022Q4环比改善11 图22：自2012年以来，银行定期存款利率（5年）呈现下降趋势，最新为2.65%12 图23：2023Q1多数上市险企遭减仓12 图24：2023Q1保险行业持仓占比处历史低位12 表1：2023Q1多数上市险企承保利润占比有所下降3 表2：上市险企偿付能力充足率均出现下降，但仍满足监管要求10 表3：受益标的估值表-寿险13 表4：受益标的估值表-财险13 1、1季报整体超预期，数据确认寿险供需两旺齐改善 1.1、新准则应用及权益市场改善带动利润高增，承保利润利于筛选险企新会计准则应用及权益市场表现优于同期带动归母净利润高增。2023年上市险企应用新金融工具准则与新保险合同准则，新准则下，各上市险企归母净利润及同比分 别为中国人寿273.5亿元、同比+78.0%，中国平安383.5亿元、同比+48.9%，中国太 保116.3亿元、同比+27.4%，新华保险69.2亿元、同比+114.8%，中国人保117.2亿 元、同比+230.0%。考虑到原准则下中国人寿归母净利润178.9亿元、同比+18.0%，以及中国人保主要业务分部归母净利润同比分别为人保财险+13.5%、人保寿险 +36.5%、人保健康+57.0%，均低于新准则下中国人保整体归母净利润同比增速，我们预计新会计准则应用以及权益市场相对2022同期表现较好带动新准则下归母利润高增，新会计准则影响相对较大。中国平安2023Q1归母营运利润413.85亿元、同比-3.4%，主要受资管、科技板块业务拖累。 图1：2023年Q1上市险企利润表总投资收益同比高增图2：2023年Q1上市险企归母净利润同比高增 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 - 投资收益+利息收入+公允变动（百万元） 2500% 2000% 1500% 1000% 500% 0% 100% 50% 0% -50% 归母净利润同比（%） 2019A2020A2021A2022A2023Q1 中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国人寿中国平安中国太保 2022Q12023Q1同比-右 新华保险中国人保 数据来源：各公司公告、开源证券研究所数据来源：各公司公告、开源证券研究所 财务报表列式优化利于筛选优质险企。新保险合同准则优化了上市险企财务报表列示，我们以保险服务收入、保险服务费用以及分保业务损益作为承保利润，以非银行业务利息收入、投资收益、公允价值变动损益以及承保财务损益作为投资利润，承保利润隐含保险公司费差及死差，投资利润银行保险公司利差。上市险企2023Q1承保利润占比排序为中国平安58.5%>中国太保54.8%>中国人保51.0%>新华保险50.0%>中国人寿45.4%。 表1：2023Q1多数上市险企承保利润占比有所下降 利源分拆（百万元；%）承保利润投资利润承保利润占比 上市险企 2022Q1 2023Q1 2022Q1 2023Q1 2022Q1 2023Q1 中国人寿 11,696 15,892 9,750 19,080 54.5% 45.4% 中国平安 29,240 26,042 -3,912 18,501 115.4% 58.5% 中国太保 8,665 9,347 4,093 7,703 67.9% 54.8% 新华保险 5,182 4,485 -701 4,486 115.6% 50.0% 中国人保 4,439 10,656 7,081 10,247 38.5% 51.0% 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 图3：2022Q1部分上市险企投资利润（利差）承压图4：2023Q1上市险企承保利润及投资利润均正向贡献 40,000 30,000 20,000 10,000 0 -10,000 2022Q1利源构成（百万元） 中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2023Q1利源构成（百万元） 中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保 承保利润投资利润承保利润投资利润 数据来源：各公司公告、开源证券研究所数据来源：各公司公告、开源证券研究所 1.2、寿险：数据验证供需两端改善，转型有望于2023年企稳筑底 寿险总保费及新业务保费两升两降。2023Q1上市险企寿险保费及同比分别为：中国人寿3272亿元、同比+3.9%，中国平安1832亿元、同比+5.6%，中国太保（规模保费）1085亿元、同比-3.8%，新华保险648亿元、同比-0.2%，预计系产品策略及续收保费差异带来总保费增速差异。各家2023Q1新业务保费及同比分别为中国人寿1177亿元、同比+3.9%，中国平安655亿元、同比+5.6%，中国太保327亿元、同比 -3.8%，新华保险214亿元、同比-0.2%，预计差异主要来自于产品结构及银保渠道。 图5：2023Q1上市险企寿险总保费两升两降 40% 30% 20% 10% 0% -10% 寿险保费同比（%） 2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1 中国人寿中国平安中国太保新华保险 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 注：中国太保2023Q1数据为规模保费同比数据。 图6：2023Q1上市险企新业务保费两升两降 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 新