短期复苏逐步验证，中长期成长已开启

我们统计了A股45家以LED为主业的上市公司的数据，2022年总营收为1233亿元，同比下滑7%。其中，照明、显示、背光、封装、芯片、驱动IC、设备、驱动电源的营收增速分别为-3%、-3%、-16%、-16%、-12%、-49%、+38%，-10%，营收占比分别为46%、17%、8%、10%、10%、2%、5%、2%。 LED照明：需求端尚待复苏，利润率企稳，库存处于低位； LED显示：海外市场已率先复苏，并持续高增长。预期国内市场逐步复苏，上市公司轻装上阵，业绩弹性大； LED背光：营收端较为稳健，业绩受冲击较大，未来机会来自电视/车载显示Mini背光渗透率的快速提升； LED芯片：2022年全行业亏损，当前处于去库存阶段。未来有望受益于Mini/MicroLED显示和Mini背光市场快速增长，预期供需环境趋于好转； LED驱动IC：2021/2022年产品价格波动导致利润率剧烈波动。当前营收企稳，库存开始下降；未来有望受益于Mini/Micro显示和Mini背光市场快速增长； LED设备：MOCVD设备龙头中微公司将受益于Mini/Micro芯片的大幅扩产；固晶机设备龙头新益昌将受益于Mini封装市场快速成长； 我们认为，LED行业，短期面临复苏机会，海外市场已率先复苏，预期国内市场将逐渐复苏，一季度已初步验证；中长期，随着Mini/Micro显示市场拓展，以及Mini背光渗透率的提升，LED显示/背光/芯片/驱动IC/设备等细分板块均有望迎来成长机会。 风险提示：国内市场复苏力度可能不及预期；Mini直显和背光渗透率提升可能不及预期；LED芯片行业竞争格局可能恶化； 1LED行业：2022年总营收1233亿元，同比下滑7% 1.1LED行业上市公司梳理 梳理A股LED产业链相关的上市公司共计45家（剔除了st公司，木林森在LED照明和封装分别列出），2022年营收合计为1233亿元，同比下滑7%。 图表1：LED产业链结构 图表2：LED产业链上市公司细分板块及2022年营收（亿元） 特别说明：1）上市公司往往不是单一业务，此处分类主要根据：LED相关业务收入占比最高，或行业地位较高；2）上市公司2022年营收，除木林森和6家LED芯片公司之外，均为其总营收。其中，木林森的LED照明、LED封装业务规模都位居行业前列，因此分别列出；LED芯片公司营收特指其LED芯片业务的收入。 LED照明板块：上市公司16家，2022年营收合计568亿元，占LED上市公司总收入比例为46%。其中，木林森的LED照明业务收入113亿元，规模最大，占16家照明公司合计营收的20%，其次为佛山照明、立达信，营收分别为88亿元、76亿元。前三大公司营收合计276亿元，占比为49%。 LED显示板块：上市公司6家，2022年营收合计213亿元，占LED总收入比例为17%。其中，利亚德、洲明科技为行业龙头，收入分别为82亿元、71亿元，合计153亿元，占比72%；艾比森收入为28亿元，占比13%。 LED背光板块：上市公司8家，2022年营收合计104亿元，占LED总收入比例为8%。其中，前三大公司为聚飞光电、翰博高新、瑞丰光电，2022年营收分别为23亿元、22亿元、13亿元，合计58亿元，占比56%。 LED封装板块：上市公司3家，2022年营收合计122亿元，占LED总收入的10%。其中，木林森、鸿利智汇、国星光电营收分别为50亿元、36亿元、36亿元。 LED芯片板块：上市公司6家，2022年营收合计119亿元，占LED总收入比例为10%。其中，三安光电为龙头，LED芯片业务营收53亿元，占比约45%，其次为兆驰股份、乾照光电等。 LED驱动IC板块：上市公司3家，2022年营收合计为25亿元，占LED总收入比例为2%。其中，晶丰明源规模最大，其次为富满微、明微电子等。 LED设备板块：上市公司2家，2022年营收合计59亿元，占LED总收入比例为5%。其中，中微公司为MOCVD设备龙头，营收47亿元；新益昌为固晶机设备龙头，营收为12亿元。 LED驱动电源板块：上市公司2家，2022年营收合计23亿元，占LED总收入比例为2%。其中，英飞特、崧盛股份的营收分别为15亿、7.4亿元。 图表3：LED板块上市公司分环节的营收结构（亿元） 图表4：LED应用端营收结构（亿元） 2LED照明：需求端尚待复苏，利润率企稳，库存低位 2.1营收端：尚未见明确复苏，龙头优势不显著 2022年LED照明板块上市公司营收合计568亿元，同比下滑3%。2021年该板块营收为584亿元，同比增长10%，基数较高。此外，佛山照明在2021-22年并购了湖南科达、燎旺车灯、国星光电等多项资产，并表因素致其营收从2020年的37亿增长至2021/2022年的48亿/88亿元。剔除佛山照明后，LED照明板块在2021年、2022年的营收分别为536亿、480亿元，同比增速分别为+9%、-10%。 单季度看，1Q23 LED照明板块上市公司营收合计137亿元，同比下滑7%，环比下滑11%，尚未见到明确复苏。1Q22-4Q22LED照明板块季度营收分别为148亿、165亿、154亿、154亿元，增速分别为+6%、-1%、-5%、-15%，可见2022年该行业增速逐季变差。剔除佛山照明后，1Q22-1Q23该板块营收增速分别为-3%、-7%、-11%、-22%、-10%，下滑更加明显。 前三大公司营收表现略好于行业。木林森、立达信、欧普照明（暂剔除佛山照明）三家公司在2021年、2022年营收合计为275亿、261亿元，同比增速分别为+10%、-5%，行业占比分别为51%、54%；1Q22-1Q23营收同比增速分别为-4%、-2%、-4%、-18%、-2%。整体表现略好于行业，但1Q23营收增速未能转正。 特别说明：由于上市公司的季度营收未按业务进行拆分，所以同一公司的年度、季度数据口径可能有所差别。本篇报告尽量还原真实变化趋势，在不影响分析结论的情况下，可能采用了不同口径数据进行对比。 图表5：LED照明板块上市公司营收（亿元） 图表6：LED照明板块上市公司季度营收（亿元） 2.2毛利率：季度毛利率企稳回升，龙头优势显著 2022年LED照明板块综合毛利率为25.4%，较2021年下降了1.7个百分点，2020年以来一直处于下滑趋势。前三大公司综合毛利率高于行业水平，2022年毛利率为29.2%，较2021年下降了1.5个百分点，下滑幅度明显小于行业。 单季度看，1Q23 LED照明板块综合毛利率27.2%，同比1Q22提高1.6个百分点，环比4Q22提高1.4个百分点。1Q22-4Q22LED照明板块毛利率分别为25.6%、24.2%、26.6%、25.9%，比较稳定，没有明显下降趋势。前三大公司在1Q23综合毛利率为30.9%，同比1Q22提高1.1个百分点，环比4Q22提高2.0个百分点，明显高于行业水平。 图表7：LED照明板块上市公司毛利率 图表8：LED照明板块上市公司单季度毛利率 2.3净利润：波动较大，1Q23环比明显改善 2022年LED照明板块上市公司归母净利润合计29亿元，同比下滑14%，连续二年下滑。2018年该板块净利润为0，主要由于当年飞乐音响因计提减值损失而亏损33亿元。 单季度看，1Q23 LED照明板块实现净利润5.1亿元，同比增长5%，较4Q22显著改善。4Q22板块净利润较少，主要是由于1）市场需求较差；2）部分上市公司年底计提减值等。 图表9：LED照明板块上市公司净利润 图表10：LED照明板块上市公司单季度净利润 净利润率方面，2022年LED照明板块净利润率为5.6%，较2021年下降3.0个百分点；1Q23净利润率为3.8%，同比1Q22下降0.9个百分点，环比4Q23提高2.6个百分点。前三大公司2022年净利润率为5.6%，较行业均值高0.5个百分点，波动较大，未表现出明显优于行业的特征。 图表11：LED照明板块上市公司净利润率 图表12：LED照明板块上市公司单季度净利润率 2.4存货：行业库存处于较低水平 截至2023年3月31日，LED照明板块上市公司存货总额为103亿元，较去年同期下降了24%，较期初下降了8%，已处于2021Q2以来最低水平，在过去5年中也处于较低水平。 图表13：LED照明板块期末库存情况 图表14：LED照明板块上市公司季度末库存 综合分析，LED照明板块，2022年营收和利润率同比下滑，净利润受减值等影响波动较大；1Q23营收未见明显改善，毛利率已企稳反弹。龙头公司毛利率明显高于行业，但复苏优势不显著。当前行业库存处于较低水平。 3LED显示：预期国内市场持续复苏，上市公司轻装上阵 3.1营收端：海外增长强劲，预期国内将迎来持续复苏 2022年LED显示板块上市公司营收合计213亿元，同比下滑3%。2020年以来，该板块受新冠疫情影响而波动较大，2020年LED显示板块营收160亿，同比大幅下滑23%，2021年市场快速反弹，同比增长38%。2022年板块营收小幅下滑3%。 单季度看，1Q23 LED显示板块上市公司营收合计48亿元，同比增长6%。1Q22-4Q22该板块单季度营收增速分别为+20%、-2%、0%、-14%，呈现逐季变差趋势，而且1Q22表现较好，导致1Q23高基数效应。 图表15：LED显示板块上市公司营收 图表16：LED显示板块上市公司单季度营收 海外市场大幅增长，国内有望迎来复苏弹性。分析LED显示上市公司国内、国外的营收结构，发现2022年之前趋势基本一致，且国内强于国外，而2022年国内、国外出现显著分化，国外强于国内。 2018-2019年，国内、国外的营收均保持较快增长，国内市场更大，增长更快； 2020年，国内、国外的营收均受新冠疫情冲击而大幅下滑，国内营收下滑15%，国外营收下滑33%； 2021年，国内、国外的营收均大幅改善，国内增长42%，国外增长31%； 2022年，国外营收延续高增长，同比增长36%；而国内营收同比下滑25%，国外营收首次超过国内。 我们认为，导致2022年国外营收表现显著强于国内的原因主要是两点： 1）国内、国外对待新冠疫情的应对措施不同；2）XR虚拟拍摄等新兴需求在海外率先兴起，带动了国外的营收较快增长。根据TrendForce统计，2022年全球LED虚拟拍摄显示屏市场规模约为4.31亿美元，较2021年增长约52%。 图表17：LED显示板块国内收入及增速 图表18：LED显示板块国外收入及增速 综上分析,2018-22年LED显示板块国内、国外的营收变化，我们看到，国内、国外市场在经历2020年新冠疫情的冲击后均快速复苏，且都创出新高，这说明LED显示市场需求有增长空间。我们预期，国内LED显示市场有望迎来持续复苏。 3.2毛利率：海外占比提升带动毛利率持续改善 毛利率持续改善。2022年LED显示板块综合毛利率29.1%，较2021年提高了1.9个百分点，且超过了2020年，但较2017-2019年毛利率水平仍有较大上升空间。 从单季度毛利率看，1Q23板块毛利率31.6%，同比提高了3.2个百分点，环比提高了2.9个百分点，持续显著改善。 图表19：LED显示板块毛利率 图表20：LED显示板块季度毛利率 毛利率改善主要受海外业务带动。根据洲明科技、艾比森、奥拓电子的数据，海外业务的毛利率显著高于国内业务，而且2022年海外业务毛利率在明显改善；而国内业务的毛利率较低，且尚未见到明确改善趋势。 图表21：LED显示上市公司国内、国外毛利率对比 海外市场增长快，且毛利率高，部分解释了不同LED显示公司2023年一季报业绩差异较大的原因，即，海外收入占比高的公司，往往一季报业绩较好，例如艾比森、洲明科技等；而国内业务占比高的公司，一季报未见明显改善趋势，