年报点评报告：FLT并表打造轴承业务的“微笑曲线”，风电滚子产能有序扩张

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 五洲新春（603667） 证券研究报告 2023年05月06日 投资评级 行业 机械设备/通用设备 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 11.18元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 328.48 流通A股股本(百万股) 323.66 A股总市值(百万元) 3,672.45 流通A股市值(百万元) 3,618.49 每股净资产(元) 7.09 资产负债率(%) 47.54 一年内最高/最低(元) 21.87/10.20 作者 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 朱晔 分析师 SAC执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《五洲新春-季报点评:三季度业绩超预期，成品轴承有望打通欧洲渠道，风电 滚 子 产 能 扩 张 蓄 势 待 发 》 2022-10-31 2 《五洲新春-半年报点评:业绩略超预期，成品轴承不断取得突破，风电滚子订单再次放量》 2022-08-30 3 《五洲新春-首次覆盖报告:国内精密轴承领航者，风电滚子开启全新增长曲线》 2022-08-07 股价走势 FLT并表打造轴承业务的“微笑曲线”，风电滚子产能有序扩张 2022年全年： 1）实现营收32.00亿元，同比+32.07%；实现归母净利润1.48亿元，同比+19.64%；实现扣非归母净利润0.96亿元，同比+11.54%。 2）全年毛利率17.78%，同比-2.11pct；归母净利润率4.62%，同比-0.48pct；扣非归母净利润率2.99%，同比-0.55pct。 3）期间费用率为11.93%，同比-1.89pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.13%、5.91%、3.18%、0.71%，同比分别变动+0.32、-0.58、-0.19、-1.45pct。 2022Q4单季度： 1）实现营收6.88亿元，同比+4.64%，环比-12.76%；实现归母净利润0.06亿元，同比-12.29%，环比-88.37%；实现扣非归母净利润-0.22亿元，同比-0.07亿元，环比-151.89%。 2）Q4单季度毛利率19.24%，同比+0.89pct，环比+1.76pct；归母净利润率0.84%，同比-0.16pct，环比-5.49pct；扣非归母净利润率-3.15%，同比-0.92pct，环比-8.43pct。 2023Q1单季度： 1）实现营收8.10亿元，同比-8.20%，环比+17.72%；实现归母净利润0.40亿元，同比+0.23%，环比+591.32%；实现扣非归母净利润0.30亿元，同比-14.36%，环比-239.42%。 2）毛利率16.23%，同比-1.01pct，环比-3.01pct；归母净利润率4.96%，同比+0.42pct，环比+4.11pct；扣非归母净利润率3.72%，同比-0.27pct，环比+6.87pct。 3）期间费用率为11.50%，同比-0.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.79%、5.19%、2.28%、1.24%，同比分别变动-0.30、-0.08、+0.06、+0.05pct。 点评： 分产品来看，2022全年，轴承产品收入18.85亿元，同比+35.87pct，毛利率18.05%，同比-1.01pct；汽车零部件收入3.93亿元，同比+20.33pct，毛利率18.47 %，同比-1.27pct；热管理系统零部件收入 8.38亿元，同比+33.53pct，毛利率12.64%，同比-3.36pct。 FLT并表，打造轴承行业的“微笑曲线”：2022年，轴承行业下行压力陡增，同时主要原辅材料以及电、气、油等能源价格大幅上涨增加成本，公司轴承产品毛利率为18.05%，同比小幅下滑。得益于2021年收购的FLT,公司扩大了工业轴承的供货范围和能力，将高质量的工业轴承服务于欧洲、北美和亚洲的主机客户，成品轴承销售收入同比增长超过91.15%；并入FLT波兰11-12月营业收入后，总营收同比+32.07%。公司将持续利用FLT公司的欧洲属性，墨西哥工厂的特殊地域，五洲北美公司的属地开拓，做好存量及增量业务。 风电滚子盈收高增，产能有序扩张：在2022年风电装机同比下滑的情况下，得益于大兆瓦风电轴承滚子的增量叠加进口替代的趋势，风电滚子营收同比+122.47%。公司拟募集 2.05 亿元投资建设年产 2200 万件 4 兆瓦 （MW）以上风电机组精密轴承滚子技改项目；利用现有厂房及自有资金对滚子分厂进行搬迁并逐步扩产，部分生产线已经投入使用，2022年6月份开始产能有比较大的增长，项目计划工期两年，全部建成后预计能达到5.5亿元的年产能，预计2023年底完成主要设备投入并结合下游风电装机情况尽快达产；公司风电滚子产品还在海上风电6MW和7MW主轴轴承滚子上实现突破，于2022年10月成功量产。 盈利预测：考虑到2023年制造业复苏较缓，我们对盈利预测进行调整，预计公司2023-2025年实现归母净利润2.32（前值：3.10）、3.13（前值：4.15）、4.09亿元，对应PE为15.85、11.74、8.98倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业景气度不及预期的风险、技术人才流失风险、原材料价格波动的风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,423.18 3,200.34 4,008.96 4,981.52 6,185.23 增长率(%) 38.15 32.07 25.27 24.26 24.16 EBITDA(百万元) 406.52 493.74 457.50 546.48 662.26 归属母公司净利润(百万元) 123.51 147.76 231.68 312.94 408.82 增长率(%) 98.89 19.64 56.79 35.08 30.64 EPS(元/股) 0.38 0.45 0.71 0.95 1.24 市盈率(P/E) 29.73 24.85 15.85 11.74 8.98 市净率(P/B) 1.88 1.59 1.51 1.41 1.30 市销率(P/S) 1.52 1.15 0.92 0.74 0.59 EV/EBITDA 14.64 9.95 10.23 7.66 7.29 资料来源：wind，天风证券研究所 -10%5%20%35%50%65%80%2022-052022-092023-01五洲新春沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 517.66 398.60 320.72 398.52 494.82 营业收入 2,423.18 3,200.34 4,008.96 4,981.52 6,185.23 应收票据及应收账款 765.19 901.92 1,421.60 1,344.38 2,069.34 营业成本 1,941.25 2,631.41 3,252.47 4,036.43 5,004.72 预付账款 23.87 33.81 38.63 51.26 59.61 营业税金及附加 19.47 21.76 27.26 33.88 42.06 存货 862.04 900.45 1,507.64 1,364.78 2,174.90 销售费用 43.87 68.11 80.18 94.65 111.33 其他 144.95 139.28 176.59 169.31 186.12 管理费用 157.22 189.23 232.52 283.95 346.37 流动资产合计 2,313.70 2,374.06 3,465.17 3,328.25 4,984.79 研发费用 81.68 101.84 132.30 159.41 191.74 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 52.26 22.70 44.64 41.02 48.11 固定资产 1,000.06 1,070.18 943.90 817.62 691.34 资产/信用减值损失 (21.36) (47.36) (12.43) (12.74) (12.52) 在建工程 123.55 148.92 148.92 148.92 148.92 公允价值变动收益 6.41 (0.92) 0.00 0.00 0.00 无形资产 278.24 244.43 234.04 223.65 213.26 投资净收益 3.46 26.59 26.59 26.59 26.59 其他 513.23 569.49 536.57 534.80 538.71 其他 (4.05) 9.50 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 1,915.09 2,033.02 1,863.43 1,724.99 1,592.23 营业利润 142.96 177.48 253.75 346.05 454.96 资产总计 4,228.79 4,407.07 5,328.60 5,053.23 6,577.02 营业外收入 9.75 1.89 10.00 10.00 10.00 短期借款 975.42 814.56 1,022.45 744.90 1,408.43 营业外支出 0.70 3.07 1.45 1.74 2.08 应付票据及应付账款 628.62 657.84 1,080.21 1,032.23 1,547.88 利润总额 152.02 176.30 262.31 354.31 462.88 其他 239.80 282.70 249.66 282.57 326.61 所得税 21.45 17.41 25.90 34.99 45.71 流动负债合计 1,843.84 1,755.10 2,352.31 2,059.70 3,282.92 净利润 130.57 158.89 236.40 319.32 417.17 长期借款 15.32 134.71 175.27 50.00 150.93 少数股东损益 7.05 11.13 4.73 6.39 8.34 应付债券 220.39 0.00 165.46 128.62 98.03 归属于母公司净利润 123.51 147.76 231.68 312.94 408.82 其他 99.58 108.04 98.21 101.94 102.73 每股收益（元） 0.38 0.45 0.71 0.95 1.24 非流动负债合计 335.29 242.75 438.94 280.56 351.69 负债合计 2,180.53 1,999.75 2,791.26 2,340.26 3,634.60 少数股东权益 99.31 102.70 105.30 108.81 113.40 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 301.17 328.48 328.48 328.48 328.48 成长能力 资本公积 988.21 1,252.49 1,252.49 1,252.49 1,252.49 营业收入 38.15% 32.07% 25.27% 24.26% 24.16% 留存收益 638.99 727.63 855.05 1,027.17 1,252.02 营业利润 87.10% 24.14% 42.98% 36.37% 31