业绩符合预期，持续推进一体化布局

事件：公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年实现营收303.4亿元，同比增长51%；归母净利润15.4亿元，同比增长64%；扣非净利润11.1亿元，同比增长44%。2022年Q4收入80.5亿元，环比持平；归母净利润4.6亿元，环比增长8%；扣非净利润3.3亿元，环比增长7%。2023年Q1，营收79亿元，同比增长24.88%；归母净利润3.4亿元，同比增长34%；扣非净利润2.52亿元，同比增长22%。 前驱体出货量维持在较高值。2022年公司前驱体出货21.6万吨，平均扣非吨净利0.51万元/吨。2022年公司三元前驱体市占率27%，持续保持行业第一。 现阶段，公司拥有铜仁、宁乡、钦州、和开阳四大国内产业基地以及一个印尼原料基地，其他海外基地也在规划中。截至2022年底，公司有30万吨/年的三元前驱体产能和2.5万吨/年四氧化三钴产能，预计近两年内，公司全球镍系、钴系产能规模将持续提升至50万吨，磷系产能规模将持续提升至20万吨。 纵向布局产业链上游原材料。2022年6月公司宣布募集资金43.07亿元投资于印尼年产6万吨高冰镍、贵州西部8万金吨硫酸镍、广西南部8万金吨高冰镍、贵州开阳20万吨磷酸铁4个项目，覆盖镍、磷酸铁核心新能源原料。印尼项目于2022年10月25日正式投料并成功产出高冰镍，标志着全球首次工业化应用富氧侧吹炉工艺冶炼红土镍矿取得成功；贵州西部硫酸镍项目于2022年4月19日开工建设；广西；开阳磷酸铁项目首条产线已投产。随着四个项目陆续投产，公司原材供应得到保障采购成本将降低，为前驱体扩产提高重要支撑。 海外客户营收占比提高。凭借着优秀的产品品质和研发能力，公司跻身海内外龙头新能源汽车厂商和锂电池厂商的供应商，下游客户包括特斯拉、LG化学、厦门钨业、当升科技、贝特瑞、L＆F、振华新材、三星SDI等。从营收来看，2022年国内营收占比66.32%，海外营收占比33.68%。海外占比较2021年增加了10.22%。从毛利率来看，国内毛利率为9.61%，韩国毛利为16.25%，其他国家为14.52%。与2021年相比，海外地区毛利率有所提升，国内毛利率则下降了2.43%。 盈利预测：考虑到下游去库存周期，需求不及预期；产能利用率较低，影响单位盈利，我们预计23、24年归母净利润19.8、28.0亿（前值为31.9、38.1亿），对应PE估值20.6、14.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧风险、原材料价格变动风险、产能扩张不及预期。 图表1：公司财务指标