22年利润端有所承压，床垫龙头砥砺前行

证券研究报告|公司点评报告 2023年05月05日 22年利润端有所承压，床垫龙头砥砺前行 喜临门(603008) 评级： 买入 股票代码： 603008 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 38.3/21.58 目标价格： 总市值(亿) 97.86 最新收盘价： 25.26 自由流通市值(亿) 97.86 自由流通股数(百万) 387.42 事件概述 喜临门发布2022年年报及2023年一季度报。2022年公司实现收入78.39亿元，同比+0.86%；归母净利润2.38亿元，同比-57.49%。分季度看，Q4单季度营业收入20.98亿元，同比-23.14%；归母净利润-1.51亿元，同比-181.86%。Q4单季度业绩有较大下滑我们预计是由于2022年末疫情反复，市场需求受到一定影响叠加公司当期费用投入较大以及计提信用减值和投资亏损所致。现金流方面，2022年经营活动产生的现金流量净额为8.41亿元，同比+19.57%，主要系报告期内销售收款有所增加所致。其中，Q4单季度经营活动产生的现金流量净额为8.24亿元，同比+63.82%。 2023Q1公司实现收入14.67亿元，同比+4.47%；归母净利润0.62亿元，同比+14.30%。业绩较为平稳，随着公司规模效应进一步释放，业绩有望重回高增速。 此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币0.80元（含税）；同时，公司拟使用1.50至2.50亿元的自有资金通过集中竞价交易方式回购股票，彰显公司对未来发展充满信心。 分析判断: ►收入端：核心床垫业务保持平稳，线上增速大幅提升。 面对2022年疫情反复、宏观经济放缓、终端消费需求低迷等不利大背景下，公司收入仍略有所增。分产品看，2022年公司床垫、软床及配套产品、沙发、木质家具业务分别实现收入40.48、26.90、9.02、1.02亿元，同比分别+2.19%、+11.15%、-14.45%、-53.02%，床垫以及软床和配套产品等核心业务稳中有升；沙发业务业绩的下滑主要系M&D沙发销量不达预期所致；木质家具的大幅下滑主要系公司报告期内业务进行战略调整所致。分渠道来看，2022年公司线下经销店、大宗业务、线上销售分别实现收入36.13、26.50、14.78亿元，同比分别-8.67%、+1.99、34.62%。公司在天猫、京东、苏宁易购等各大电商平台均设有自主品牌旗舰或自营店，全平台覆盖线上消费群体，通过持续加大线上营销投入，公司线上渠道表现优秀，后续有望成为公司业绩重要的推动点之一。分品牌看，公司喜临门、M&D（含夏图）分别实现收入48.94、5.41亿元，同比分别+0.38%、-16.61%，核心品牌收入保持稳定。报告期内，公司喜临门、喜眠、M&D（含夏图）自主品牌专卖店数量达5273家，净增778家，门店的持续扩张有利于公司加强对销售终端的控制力，在门店位置、商场资源、联合营销占据优势。 ►盈利端：毛利率略有上升，净利率有所承压。 盈利能力方面，2022年公司毛利率、净利率分别为32.40%、3.47%，同比分别+0.40pct、-4.32pct，其中，Q4单季度毛利率、净利率分别为29.55%、-6.62%，同比分别-3.66pct、-13.90pct，Q4期间费用率同比+13.37pct，拖累了公司净利率。分产品看，2022年公司床垫、软床及配套产品、沙发、木质家具业务毛利率分别为 36.79%、28.98%、25.26%、-1.10%，同比分别+0.62pct、-1.77pct、+3.37pct、-15.80pct。2023Q1公司毛利率、净利率分别为32.39%、4.27%，同比分别-1.87pct、-0.06pct，盈利能力有所下滑。 期间费用率方面，2022年公司期间费用率27.64%，同比+5.21pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.52%、5.20%、2.44%、0.48%，同比分别+4.16pct、+1.15pct、+0.09pct、-0.19pct。销售费用率的上升主要系本期广告宣传费、网销费用及销售渠道费用增加所致，财务费用的下滑主要系本期汇兑 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 损益波动所致。2023Q1单季度公司期间费用率为29.85%，同比-0.64pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.95%、6.15%、2.38%、1.36%，同比+0.02pct、-0.26pct、-0.43pct、+0.03pct，期间费用率有所优化。 投资建议 公司作为国内床垫龙头之一，未来将受益于行业集中度提升以及公司更多自主品牌新产品的推出持续丰富自身多元化软体产品矩阵，实现市场地位的进一步提高；同时，公司创新开展数字营销，实现多平台联动，线上线下均通过店铺自播+达人直播策略拓宽销售、引流造势，积极寻求新销售增长曲线。我们仍看好公司未来业绩重回高增速。考虑到当前公司正处于业绩修复时期，终端消费复苏程度未来仍具有不确定性，我们调整此前的盈利预测，2023-2024年公司营业收入由116.97/143.41亿元下调至94.82/113.71亿元，2023-2024年公司EPS由2.23/2.91元下调至1.67/2.01元，预计2025年公司营业收入和EPS分别为 135.94亿元和2.43元，对应2023年5月4日25.26元/股收盘价，PE分别为15/13/10倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 1)需求大幅下滑；2）新产品市场推广不及预期；3）行业竞争加剧。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,772 7,839 9,482 11,371 13,594 YoY（%） 38.2% 0.9% 21.0% 19.9% 19.5% 归母净利润(百万元) 559 238 646 779 940 YoY（%） 78.3% -57.5% 172.0% 20.7% 20.6% 毛利率（%） 32.0% 32.4% 33.5% 34.0% 34.4% 每股收益（元） 1.45 0.62 1.67 2.01 2.43 ROE 17.5% 6.8% 15.9% 16.7% 17.7% 市盈率 17.42 40.74 15.15 12.56 10.41 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：徐林锋分析师：戚志圣 研究助理：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 邮箱：qizs@hx168.com.cnSACNO：S1120519100001 邮箱：songsw@hx168.com.cn 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 7,839 9,482 11,371 13,594 净利润 272 721 869 1,058 YoY(%) 0.9% 21.0% 19.9% 19.5% 折旧和摊销 347 188 222 229 营业成本 5,299 6,306 7,504 8,914 营运资金变动 153 7 134 -223 营业税金及附加 59 73 88 105 经营活动现金流 841 944 1,283 1,126 销售费用 1,530 1,612 1,950 2,379 资本开支 -854 -203 -204 -204 管理费用 407 474 557 652 投资 90 -120 -120 -120 财务费用 38 30 43 37 投资活动现金流 -806 -416 -425 -450 研发费用 191 237 284 340 股权募资 160 0 0 0 资产减值损失 1 2 3 4 债务募资 389 1 1 1 投资收益 6 47 40 41 筹资活动现金流 -31 -149 -266 -366 营业利润 339 861 1,048 1,281 现金净流量 5 379 591 309 营业外收支 -17 -13 -14 -14 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 322 848 1,034 1,267 成长能力 所得税 50 127 165 209 营业收入增长率 0.9% 21.0% 19.9% 19.5% 净利润 272 721 869 1,058 净利润增长率 -57.5% 172.0% 20.7% 20.6% 归属于母公司净利润 238 646 779 940 盈利能力 YoY(%) -57.5% 172.0% 20.7% 20.6% 毛利率 32.4% 33.5% 34.0% 34.4% 每股收益 0.62 1.67 2.01 2.43 净利润率 3.0% 6.8% 6.9% 6.9% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 2.6% 6.0% 6.8% 6.8% 货币资金 2,039 2,418 3,010 3,319 净资产收益率ROE 6.8% 15.9% 16.7% 17.7% 预付款项 73 100 108 131 偿债能力 存货 1,200 1,571 1,518 2,306 流动比率 1.10 1.15 1.23 1.25 其他流动资产 1,777 2,536 2,484 3,460 速动比率 0.66 0.70 0.77 0.76 流动资产合计 5,090 6,625 7,119 9,216 现金比率 0.44 0.42 0.52 0.45 长期股权投资 255 265 275 285 资产负债率 58.9% 59.8% 56.3% 58.0% 固定资产 1,859 1,786 1,680 1,566 经营效率 无形资产 328 353 378 403 总资产周转率 0.90 0.95 1.02 1.07 非流动资产合计 3,953 4,206 4,425 4,663 每股指标（元） 资产合计 9,042 10,831 11,544 13,879 每股收益 0.62 1.67 2.01 2.43 短期借款 1,683 1,683 1,683 1,683 每股净资产 9.02 10.47 12.02 13.74 应付账款及票据 2,122 3,068 3,012 4,352 每股经营现金流 2.17 2.44 3.31 2.91 其他流动负债 827 1,035 1,116 1,326 每股股利 0.08 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,632 5,785 5,810 7,361 估值分析 长期借款 331 331 331 331 PE 40.74 15.15 12.56 10.41 其他长期负债 362 362 362 362 PB 3.16 2.41 2.10 1.84 非流动负债合计 693 693 693 693 负债合计 5,325 6,478 6,503 8,054 股本 387 387 387 387 少数股东权益 221 295 385 502 股东权益合计 3,717 4,353 5,042 5,824 负债和股东权益合计 9,042 10,831 11,544 13,879 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，10年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，8年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺