隆基股份(601012)交流纪要-调研纪要

作为一个隆基7年的老股东，听完了业绩说明会，内心比较失望。 整个会议下来，悲观信息偏多，正面信息很少。下面是我个人的点评，不构成投资建议。 １．HPBC出货量下调(23年的出货目标，22年初20-25GW，22年中15-20GW，23年初12-17GW) 钟董原话： “西咸项目比预期有一些延迟，全新技术路线全新工艺，一季度是HPBC是产出不达预期，低于计划” “4月所有的电池产线、组件都正常，所有问题都解决了，满产状态” “今年出货目标占总体的15%-20%，明年会大幅上升”“客户对产品的接受度很高，都在抱怨产品供应不足”点评： 按照钟董的话来推断，HPBC的各个环节都是创新的，前期工程化遇到了很多困难，但这些困难都在一季度末解决了，【所有产线目前都正常处于满产状态】。 按照西咸29GW的产能规划，再结合今年的出货目标，两 者的信息是不匹配的，所以明显这句话是有歧义的。个人预计是西咸101厂房满产，102和103还在爬坡中。悲观态度：如果说整年是因为产能爬坡速度问题导致的出 货下调，还可以理解；但是个人也是对于HPBC这款产品产生了质疑；隆基所有的精力都放在了电池环节上， 每年都不及预期，对这家公司的执行力产生质疑态度。乐观态度：新电池的确有技术、工艺壁垒，孤勇者的道路不好走，也许走出来了就是一片艳阳天。 另外，对于一季度的出货量，溢价水平以及成本，只字未提。是大家心照不宣，是信心不足，还是秉承一贯的保密态度？ ２．地面路线新电池多路线并存钟董原话： “西咸会根据最近几个月市场的销售和技术的进展在三个方案中进行选择，会在三个中配置，不一定会只选择一种技术” “公司一直有500MW的TOPCON产线在运行，从运行的状态来看，公司处于显著的领先态势，市场上有很多TOP‐CON产能，但是真的能把组件功率做到575W以上的很少，多数是565左右，公司两三年前就对TOPCON技术储备的很完整了”点评： 投资者对地面路线的热情越来越低，隆基方面对电池路线细节也是一如既往的保持【能不说就不说的】态度。 客观来说，不信任的因素逐渐增大，研发3年的HPBC到目前为止没有做出任何成绩，凭什么相信公司的地面路线可以做出领先优势？另外，topcon最早也是隆基说不行的，现在反过来又要捡起来还说自己绝对领先，公司的电池路线规划上面是不是出了问题？ ３．2023年组件出货目标85GW钟董原话： “隆基形成了全球的销售网络，有一批大客户，全球大型的电力投资商，与隆基形成了很好的合作关系，今年会进一步加强。隆基在150多个国家和地区都在销售产品，公司有广泛的渠道去应对分布式市场“ 点评： 从去年的现金流来看，的确有大幅改善，说明渠道在改善不假。但是一季度出货12GW+，二季度指引16-18GW，也就是说下半年平均季度要做到至少27GW，每个月9GW，这个目标的可行性在哪里？2021和2022两年， 连续2年出货不及预期，凭什么这次能完成目标？往年还给个区间的指引，现在直接定个到一个数字，这个是不是太鲁莽太牵强了？ ４．石英砂不会卡脖子钟董原话： “石英砂短期市场供给是偏紧的，公司有长期的战略合作 客户，目前对公司的生产没有显著影响，但是确实增加了成本，但是对比市场还是有成本优势。可以通过降低生产效率增加生产成本来应对石英砂问题” “公司和客户签订了长单，有一定比例的固定价格和浮动价格。替代技术很难快速替代，不论是涂层技术还是其他技术，技术原理到应用是要时间的。此外高效电池比例的提升，导致对高品质石英砂的需求增加了，所以整体石英砂对行业形成一定的柔性的瓶颈” 点评： 不痛不痒的回答，可能是权衡了各种利益关系给出的一个回答。从目前产线的利用率来看，隆基不缺石英砂应该是大概率事件，但是今年年底扩到190GW硅片产能之后呢？明年100GW的新产能开出来后呢？这些方面都没有一个系统性的回答，其实并不能让外界信服。５．一季度硅片盈利问题钟董原话： “12月大家都看到和行业发展趋势，公司采取了稳健的积极的策略，1-2月的硅片几乎没有盈利“ “当时硅料价格从300降低到120多，在这之前公司感受到了硅料下跌的趋势，公司和硅料厂协同，根据硅片价格来调整硅料的价格” “这个是一个稳健的策略，不会导致硅料下跌带来硅片盈利的亏损，但是硅料涨价也就享受不到硅料涨价的盈利了，公司没有预计到硅料过剩的状态下硅料价格还能快速上涨。公司在硅料快速下跌的过程中，签订了一定的硅片锁价价格订单，也导致盈利很差。” 点评： 后视镜来看，这个策略存在很大的问题，导致外售硅片端盈利只有单瓦5分钱，大幅落后于行业平均水平，这可能也是很多人心里破防的一个原因。隆基的宗旨是“不领先不扩产”，电池端扩产的优势目前完全看不到，最后连自己大本营的硅片都被抄了老家。很多人心中有个疑问【隆基目前还有领先优势吗？】在我看来，从隆基这几年的财报和反馈来看，再加上今天这张偏空的电话交流来看， 【隆基目前看不到任何优势】但是放在1月2月，这可能是一个比较保守的策略，但说白了，就是被上游硅料厂拿 捏得死死的。“任何人为能造出来的东西，最终一定是过剩的”曾经的自信也荡然无存，在短期交易能力上，隆基暴露出了很明显的短板。 总结： 包括笔者在内，曾经无条件信赖隆基，信赖隆基的管理层，相信隆基可以在光伏行业中杀出一条血路来，但是这两年的各种表现，不管是什么理由，结果上令人失望。１．对外沟通口径不一致，释放出的都是悲观信号，有时候甚至回答的内容牛头不对马嘴２．钟董的状态令人担心。去年是意气风发的少年，今年精神状态感觉欠佳，并且释放的都是中性偏空的信号。是躺平了？是有个人事情？还是公司上遇到了很大的问题和困难？ ３．HPBC这款产品是否真的就和外界所说的，这是一款失败的产品？４．地面电池是否真的能如期出来，再次大幅领先行业？ ５．低价组件单、硅料价格、低价硅片单，这种交易上的短板什么时候才可以有改善？ PS：附上会议记录 1.2023-2024年以及长期的增速驱动；组件出货量目标 85GW，怎么面对国际环境的不利；2022年经营活动净现金流240亿，怎么构成的全球气候问题，巴黎协定达成气候共识，光伏是目前最容易扩张，成本最有竞争力的路 线，能源自主的重要性被认识到，光伏是公平的，全球都有。2025年组件的需求肯定是500GW以上，具体不好预测； 隆基形成了全球的销售网络，有一批大客户，全球大型的电力投资商，与隆基形成了很好的合作关系，今年会进一步加强。隆基在150多个国家和地区都在销售产品，公司有广泛的渠道去应对分布式市场； 去年隆基收了客户大量的预付款，导致现金流高于利润的增长； 2.HPBC产能爬坡进展，订单签订情况；国际贸易环境变化对组件竞争格局的影响；海外产能进展情况投产的进度 比公司的预期有一些延迟，主要是因为电池到组件都是全新的工艺，牵扯到各种材料等问题，所以1季度的产出低于公司的计划。4月份HPBC的所有产线已经完全正常了， 处于满产正常的状态。2月份我去了欧洲，市场对这款产品非常的期待，所以公司是在加速这个产品的产出。HP‐BC是一个差异化的技术，未来公司会针对不同场景去满足需求；美国和印度有很清晰的政策，中国产品很难进入这两个市场，这两年公司的产品在美国遇到了很大的困难，公司为美国准备了很多产能，但是产品进不去，印度公司产品也进不去了。未来全球的分散制造是趋势，公司会主动去适应这种趋势； 3.石英砂情况；1季度一体化组件的单瓦盈利情况，未来变化；石英砂短期市场供给是偏紧的，公司有长期的战略合作客户，目前对公司的生产没有显著影响，但是确实增加了成本，但是对比市场还是有成本优势。可以通过降低生产效率增加生产成本来应对石英砂问题；一体化的组件的毛利率在19%左右，处于正常的状态； 4.对各种技术路线的盈利能力展望；展望未来，哪些环节的材料可能成为新的供给瓶颈光伏行业看起来同质化程度较高，隆基的目标是尽力的进行差异化，从未来来讲，每 一种场景一定会有最优的技术方案，差异化一定在一定的范围内存在的，特别是分布式场景的差异化更大；本质上是产业成长过快导致的供应链瓶颈，经过这几年的波 动，产业链应对的经验更加丰富了，哪些材料可能短缺，公司有公司的关注点，不太方便讨论； 5.除了东南亚以外的产能布局，主要考量哪些因素；石英砂涨幅超预期，公司之前有没有预期到，会不会有潜在的替代方案出来，大概要多久一方面继续在马来和越南完善全产业链的的布局，另外公司在美国合资建设5GW的组件厂，预计年底投产。主要考虑到市场、政策、法律法规等来综合考虑是否扩产；价格涨到这么高之前公司没有预期到，公司和客户签订了长单，有一定比例的固定价格和浮动价格。替代技术很难快速替代，不论是涂层技术还是其他技术，技术原理到应用是要时间的。此外高效电池比例的提升，导致对高品质石英砂的需求增加了，所以整体石英砂对行业形成一定的柔性的瓶颈； 6.石英砂紧缺，硅料价格持续回落，2季度硅片毛利率盈利展望；鄂尔多斯30GW电池的进展，达产后的成本和盈利水平12月大家都看到和行业发展趋势，公司采取了稳健的积极的策略，1-2月的硅片几乎没有盈利，当时硅料价格 从300降低到120多，在这之前公司感受到了硅料下跌的趋势，公司和硅料厂协同，根据硅片价格来调整硅料的价格，这个是一个稳健的策 略，不会导致硅料下跌带来硅片盈利的亏损，但是硅料涨价也就享受不到硅料涨价的盈利了，公司没有预计到硅料过剩的状态下硅料价格还能快速上涨。公司在硅料快速下跌的过程中，签订了一定的硅片锁价价格订单，也导致盈利很差。第三个是公司在生产上也做了一些调整，所以1 季度公司的硅片的盈利就是3月份的盈利。2季度以来，硅料价格是一个缓降的状态，公司对2季度是持有一个积极乐观的态度；鄂尔多斯市7月进设备，8月进行调试。公司一直有500MW的TOPCON产线在运行，从运行的状态来 看，公司处于显著的领先态势，市场上有很多TOPCON产能，但是真的能把组件功率做到575W以上的很少，多数是565左右，公司两三年前就对TOPCON技术储备的很完整了； 7.未来需求的弹性空间叠层技术是非常有前景的技术，公司集聚了很多的力量在研发，公司目前的研究结果是远好于公司现在发布的效率记录的。但是这个技术还有很多的工艺技术问题要解决，才能进入量产。叠层是非常有可能 成为未来量产的技术方向；需求很难预测，接下来的3-4 年需求应该是500-1000GW之间，这个是大概率事件；8.硅料降价后组件盈利是否有提升的可能性；为什么不改造PERC到TOPCON过去两年光伏新进入者很多，竞争有 加剧。从电站资产的可靠性来看，光伏组件要有一个合理的利润才能保障组件的长期可靠，所以这个是有利于盈利的修复；目前正常生产情况来看，PERC还是占比最高，公司2022年底电池产能50，组件85，还有一些产能缺口，所以公司要新建一些电池产能； 9.85GW组件的区域分布，产品结构；一体化组件公司认为的合理的盈利水平；公司对异质结技术的看法；未来技术端和产品端的差异化会不会越来越大欧美大约占比30%左右。美国市场的盈利1W等于其他市场的10倍盈利。 HPBC产品大概占比15-20%；隆基今年在美国市场大概规划了5%左右的出货比例，目前还是要每单都要查验，还有很多的风险和贸易的问题要解决；这个没有一个合理 值，主要看供需，如果是供大于求肯定合理值就会下降，供不应求就会提升；接下来技术的变化还是会很快，技术进步的速度不会降低，选择哪些技术要看各个公司管理层的技术判断，会百花齐放； 10.今年电池产能有很大的增量，主要出于什么考虑；西咸50GW产能的技术路线，投产进度；美国建厂和其他地区的经济性考虑HPBC增加30GW，鄂尔多斯市30GW的 TOPCON。西咸会根据最近几个月市场的销售和技术的进展