二季度净利润同比扭亏为盈，2023年有望量利双增

一季度营收逆势增长，净利润同比扭亏为盈。玲珑轮胎2023Q1实现营收43.85亿元，同比+0.8%，环比+3.7%，量方面：23Q1公司轮胎销量1673万条，同比+6.5%，环比+4.1%，轮胎销售收入同比+0.4%；价方面：由于市场结构变化+内部产品结构调整，23Q1公司轮胎价格环比-0.5%，同比-5.7%，在行业下滑（23Q1乘用车销量同比-7.3%，商用车销量同比-2.9%）背景下营收实现逆势增长；23Q1公司毛利率为16.96%，同比+5.9pct，环比+2.4pct； 23Q1归母净利润2.14亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-0.92亿元），环比+183.4%；扣非1.80亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-1.63亿元），环比+152.7%； 得益于成本压力缓解+产品结构优化调整，玲珑一季度盈利能力蓄势反转。 成本压力下降叠加终端需求回暖，公司业绩迎来拐点。22年玲珑营收170.06亿元，同比-8.47%，轮胎销量合计6185万条，同比-4.4%（22年玲珑配套收入41.88亿元，同比-23.9%，零售收入125.4亿元，同比-1.9%）；归母2.92亿元，同比-63.0%（泰国工厂净利润7.98亿元，同比-28%），扣非1.79亿元，同比-72.1%；22年毛利率13.6%，同比-3.6pct，净利率1.7%，同比-2.5pct；22年国内收入85.47亿元，同比-13%，毛利率5.8%，同比-7.0pct，海外收入81.80亿元，同比-3%，毛利率20.9%，同比-0.8pct；我们认为22年公司业绩已筑底，23年玲珑有望量利双增：1）成本下行：原材料价格回落+海运成本下降；2）需求回暖：半钢及全钢胎需求复苏；3）盈利提升：围绕中高端产品+车型+品牌占比三个结构调整提升配套盈利能力。 产能+配套+零售全方位布局，有望进入业绩放量期。1）产能端：海外看好欧洲工厂提振整体盈利能力以及泰国工厂持续修复利润，国内看长春、湖北、安徽等地产能推进，长期看好公司“7+5”全球化战略；2）配套端：看好高端产品、车型、品牌渗透及新能源配套推进；3）零售端：创建“玲珑养车驿站”+“阿特拉斯卡友之家”养车品牌，新零售3.0开启保障增长；后续随海外需求回暖以及价格传导落地（3月初玲珑针对国内零售PCR产品涨价2%-3%）增厚利润，玲珑业绩有望持续释放。 风险提示：行业复苏不及预期，海外需求下滑，原材料涨价，扩产不及预期。 投资建议：有拐点+有空间的国内半钢龙头，维持“买入”评级 短期看好成本下降及产品结构调整带来盈利弹性，长期看好玲珑产能+配套+零售三大维度的积累。维持盈利预测，预计23/24/25年归母净利润为13.7/23.2/28.0亿元，对应PE为24/14/12x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司业绩概览： 2023年第一季度：玲珑2023Q1实现营收43.85亿元，同比+0.8%，环比+3.68%，量方面：23Q1轮胎销量1673万条，同比+6.5%，环比+4.1%，轮胎销售收入同比+0.4%；价方面：由于市场结构变化+内部产品结构调整，23Q1公司轮胎价格环比-0.5%，同比-5.7%，23Q1公司毛利率为16.96%，同比+5.9pct，环比+2.4pct；23Q1归母净利润2.14亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-0.92亿元），环比+183.4%；扣非1.80亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-1.63亿元），环比+152.7%；得益于成本压力缓解+产品结构优化调整，玲珑一季度盈利能力蓄势上行。 2022年：22年玲珑营收170.06亿元，同比-8.47%，其中轮胎产品收入167.27亿元，同比-8.48%，毛利率为13.18%，同比-3.73pct，归母2.92亿元，同比-63.0%，扣非1.79亿元，同比-72.1%；22年公司整体毛利率13.6%，同比-3.6pct，净利率1.7%，同比-2.5pct。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 业绩释放的原因： 成本端压力持续缓解：1）原材料价格回落：截至2023Q1，天然橡胶/合成橡胶/炭黑的原材料价格相较于去年同期分别-13%/-20%/-3%；2）海运费持续下行：截至23Q1，中国到美东/美西/欧洲海运费价格较去年同期分别-88%/-94%/-89%，泰国到美东/美西/欧洲海运费价格较去年同期分别-90%/-91%/-87%；3）产能释放：产能陆续释放，规模效应持续优化成本； 终端需求复苏增厚收入：经济回暖提振终端需求（3月重卡销量同比+26%），轮胎行业需求逐步复苏，2023年第一季度公司轮胎销量同比增长6.47%，销售收入同比增长0.39%。 高端化推进提振盈利能力：公司围绕配套中高端产品占比、中高端车型占比、中高端品牌占比三个结构调整持续改善配套领域盈利能力。 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司单季度毛利率和净利率 费用端公司费用管控能力逐步提升。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/3.5%/4.4%/0.3%，同比+0.1/+0.0/-0.6/-0.4pct，四费费率11.2%，同比-0.9pct，其中销售费用变动主要系广告费同比减少所致，研发费率变动主要系材料工装费同比减少所致；2023年第一季度玲珑轮胎销售/管理/研发/财务费用率分别为3.3%/3.4%/3.6%/0.6%， 同比分别+0.5/-0.4/-1.7/-0.8pct，环比分别+0.1/+0.9/0.0/+0.2pct。 图7：四项费用率变化情况 图8：单季度四项费用率变化情况 22&23Q1核心经营数据梳理： 产品销售/单价/库存：2022年玲珑轮胎产量6571万条，同比-6.5%（其中半钢降低2.08%，全钢降低29.37%，斜交胎增长4.36%），销量6185万条，同比-4.4%，库存1110万条，同比+19.5%；2023年一季度由于市场结构变化及公司内部产品结构的调整，第一季度公司轮胎产品的价格环比2022年第四季度降低0.50%，同比2022年第一季度降低5.72%；2023年第一季度公司轮胎销量同比增长6.47%，销售收入同比增长0.39%。 出口&国内销售情况：2022年公司国内销售收入85.47亿元，同比-13.0%，毛利率5.82%，同比-6.98pct，出口及海外销售收入81.80亿元，同比-3.21%，毛利率20.87%，同比-0.82pct。 配套&零售情况：2022年公司配套渠道收入41.88亿元，同比-23.85%，零售渠道收入为125.39亿元，同比-1.86%。 泰国工厂情况：2022年公司泰国工厂主营业务收入418911万元，同比-10.95%，净利润79819万元，同比-27.69%，净利率19.05%，同比-4.41pct（其中泰国工厂22H1实现营收233755万元，净利润52505万元，净利率22.46%）。 表1：玲珑轮胎分季度产销、价格、收入拆解 轮胎相关指数数据更新： 原材料&海运费：成本端压力持续缓解 海运费：海运费持续下行，已经接近底部。截至2023年4月2日数据，中国到美东/美西/欧洲的海运费价格较3月初分别-10.5%/-6.1%/-38.3%，相较于2023年1月初分别-27.6%/-27.2%/-51.0%，相较于去年同期分别-88.1%/-93.6%/-88.9%； 截至3月31日数据，泰国（尺寸40）到美东/美西/欧洲的海运费价格较于年初分别-34.4%/-20.0%/-28.1%，较去年同期分别-90.2%/-90.8%/-86.6%。 图9：我国出口集装箱运费（美元/FEU） 图10：泰国出口集装箱运费（美元/FEU） 原材料：原材料价格整体回落。截至23年3月31日数据，天然橡胶（SCRWF；山东）均价为11600元/吨，相较于月初-3.7%，较年初-6.1%，较去年同期-12.5%； 合成橡胶（大庆BR9000；中油华北）均价为11100元/吨，相较于月初-5.1%，较年初+12.1%，较去年同期-20.1%；截至23年4月2日数据，碳黑（N550；华东地区）均价为10120元/吨，相较于月初-6.8%，较年初-11.2%，较去年同期-2.7%。 图11：我国橡胶价格走势（元/吨） 图12：碳黑价格走势（元/吨）（华东地区；N550） 全球集装箱运力情况来看，全球集装箱船运力处于持续增长的趋势。预计随海运费价格持续下降，以及全球集装箱运力的进一步释放，出口货运紧张的局面将逐渐缓解，预计轮胎工厂出口的发货速度将持续回升。 图13：全球集装箱船运力情况（TEU）（艘） 玲珑轮胎作为国产半钢胎龙头，我们认为短期看成本压力缓解+国内需求复苏+欧洲工厂带来的盈利弹性+泰国工厂稳定增利；中长期看公司“7+5”战略推进，配套对替代的拉动效应持续兑现，玲珑作为国产轮胎龙头，品牌力+产品力持续上行，全球市占率抬升： 产能：欧洲工厂带来盈利弹性+全球“7+5”战略推进 短期：塞尔维亚工厂落地在即，有望修复公司盈利能力。塞尔维亚工厂规划产能1360万条/年（全钢160万条+半钢1200万条），2022年6月完成硫化机安装调试且首模轮胎下线，同时选定新的合作伙伴（中交）加快项目后续建设，预计23Q1一期全钢120万套项目投产，半钢预计23Q2试产，23年底有望形成600万产能规模；我们认为伴随塞尔维亚工厂产能的释放具深刻意义，有望复刻泰国工厂佳绩：1）量：有利于提升海外市场份额；2）利：欧洲工厂就近供货欧洲区域客户（较多主机厂总部落于欧洲，利于缓解运费波动带来的成本压力，另外从欧洲工厂可以向美国供货，有效规避关税，提升利润率；3）品牌力：塞尔维亚工厂是国内轮胎企业在欧洲落地的第一座工厂，利于提高玲珑品牌在欧洲的知名度，另外欧洲产地的轮胎在销售至很多客户时有望享受一定溢价。 图14：玲珑轮胎产能（万条） 图15：玲珑轮胎与中交就塞尔维亚项目展开深化合作 表2：玲珑轮胎全钢与半钢产能数据（万条) 长期：看好公司持续推进实行“7+5”战略布局。国内：拥有招远、德州、柳州、荆门、长春5个生产基地，陕西和安徽工厂正进行规划；2022年公司长春工厂产能爬坡；湖北荆门生产基地三期逐步达产，22年底可新增300万套半钢产能；德州基地利用设备填充补齐，将新增300万套半钢产能。公司新增产能超1500万条，整体产能突破1亿条；2022年底公司拟于安徽建设年产1400万套高性能子午线轮胎项目（1200万套高性能乘用及轻卡子午线轮胎和200万套高性能卡客车子午线轮胎）的规模。海外：泰国、欧洲（22年6月完成硫化机安装调试且首模轮胎下线）建设生产基地，并在全球范围内继续考察建厂。截至21年底合计产能8206万条（全钢6800+半钢1400万条，至2030年产能有望达1.6亿条）；通过7+5战略布局，形成与主机厂配套最佳服务半径，全面赋能零售服务体系，提升交付效率，推进研发、管理、服务全球化、区域化、本土化发展。并通过大数据、区块链、5G、工业机器人等尖端技术的应用，实现产品的全生命周期覆盖。 图16：玲珑轮胎“7+5”长期战略 配套：品牌力拓展建设新局面，国际化配套再上新台阶 配套业务认证壁垒极高且周期漫长，因此配套业务本身就是主机厂对轮胎产品质量的一种背书，利于在消费者群体中树立良好的品牌形象，配套业务是胎企成长为一线企业的标配。玲珑战略坚持配套战略，连续多年位居中国配套首位（国内配套销量占比22年前三季度36.8%）。 1）客户持续拓展：公司为进入全球10大车企中7家的配套体系，实现对德系、欧系、美系、日系等重点车系的配套，本田中国、上汽大众、马来西亚宝腾、吉利、东风日产、宝马等正式量供，玲珑22Q3配套合计发货量环比增长超100%。 2）配套高端化：玲珑22Q3配套发货中高端产品占比超35%，新项目高端产品占比超60%；实现对高端