2024中报点评：主粮维持量利双增，Q2归母净利润同比+33%

证券研究报告|2024年08月27日 核心观点公司研究·财报点评 主粮维持量利双增，Q2归母净利润同比+33%。公司2024H1实现营业收入 24.27亿元，同比+17.48%，其中Q2实现营业收入13.29亿元，环比+21.11%，同比+14.48%；实现归母净利润1.60亿元，同比+49.92%，其中Q2实现归母净利润13.29亿元，环比+8.02%，同比+32.64%。在自有品牌拓展、海外代工业务景气共同推动下，公司宠物食品销量维持增长，Q2单季毛利率进一步提升至42.80%，进而带动收入利润持续扩张。 分产品：主粮、零食业务量利其增。零食受益海外代工业务景气，2024H1营业收入同比+17.32%至11.94亿元，毛利率为39.19%，同比+3.19pct；主粮业务受益自有品牌增长及直销渠道拓展，2024H1营业收入同比+18.45%至 11.99亿元，毛利率为44.70%，同比+12.78pct。 分模式：自有品牌的线上直销模式快速拓展。报告期内，公司继续加大自有品牌的线上直销模式拓展力度，2024H1宠物食品及用品在阿里系、抖音平台、京东、拼多多等第三方平台的直销收入已达8.66亿元，同比+61.24%，于总收入中占比为35.85%（去年同期为26.11%），其中阿里系、抖音平台的合计收入6.07亿元，同比+50.71%，于总收入中占比为25.10%（去年同期为19.56%）。相较于线上经销模式，线上直销模式可以在省去中间经销分成的同时，更为直接地触及终端客户并拥有完全自主管理权，未来直销模式占比的持续增长有望推动公司自有品牌业务收入规模及盈利能力的不断提升。 费用端：研发及销售环节维持高强度投入。研发方面，公司聚焦市场动态和用户需求，持续推动新品开发，2024H1研发费用为3827.64万元，同比+6%，对应研发费用率1.58%（去年同期为1.75%）。销售方面，公司基于自有品牌及直销模式拓展，不断加大业务宣传费和销售服务费支出，2024H1销售费用为4.62亿元，同比+43.66%，对应销售费用率19.03（%去年同期为15.56%）。管理方面，本期工资薪酬及咨询服务费有所增长，2024H1管理费用为1.41亿元，同比+59.35%，对应管理费用率5.83%（去年同期为4.30%）。 风险提示：汇率大幅波动风险；中美贸易冲突风险；产品推广不及预期风险。 投资建议：乖宝宠物是国内自有品牌身位领先的宠食成长标的，在强产品力背书和强渠道力加持下，中高端品牌运作能力不断得到验证，未来随高端产品拓展和主粮占比提升，公司有望维持量利高增。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润预测分别至5.8/7.4/9.4亿元，对应2024-2026年增速分别为35%/27%/28%，EPS分别为1.45/1.84/2.35元，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,398 4,327 5,401 6,498 7,854 (+/-%) 31.9% 27.4% 24.8% 20.3% 20.9% 净利润(百万元) 267 429 579 735 942 (+/-%) 90.3% 60.7% 35.0% 27.0% 28.1% 每股收益（元） 0.74 1.07 1.45 1.84 2.35 EBITMargin 8.9% 12.3% 12.7% 13.4% 14.2% 净资产收益率（ROE） 15.2% 11.7% 13.8% 15.3% 16.9% 市盈率（PE） 64.8 44.8 33.2 26.1 20.4 EV/EBITDA 45.2 31.2 24.9 19.8 15.8 市净率（PB） 9.84 5.24 4.59 3.99 3.45 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 农林牧渔·饲料 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 证券分析师：江海航010-88005306 jianghaihang@guosen.com.cn S0980524070003 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价48.00元 总市值/流通市值19202/8593百万元 52周最高价/最低价61.58/30.16元 近3个月日均成交额65.20百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《乖宝宠物（301498.SZ）-2023年报及2024一季报点评：自有品牌维持增长，海外业务维持景气，24Q1归母净利润同比+74%》 ——2024-04-17 《乖宝宠物（301498.SZ）-聚焦自有品牌发展的国产宠食企业》 ——2023-10-25 《乖宝宠物（301498.SZ）-打造头部宠物食品品牌，充分受益国内市场高增长》——2023-07-31 乖宝宠物（301498.SZ） 2024中报点评：主粮维持量利双增，Q2归母净利润同比+33% 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 主粮维持量利双增，Q2归母净利润同比+33%。公司2024H1实现营业收入24.27亿元，同比+17.48%，其中Q2实现营业收入13.29亿元，环比+21.11%，同比+14.48%；实现归母净利润1.60亿元，同比+49.92%，其中Q2实现归母净利润13.29亿元，环比+8.02%，同比+32.64%。在自有品牌拓展、海外代工业务景气共同推动下，公司宠物食品销量维持增长，Q2单季毛利率进一步提升至42.80%，进而带动收入利润持续扩张。 分产品：主粮、零食业务量利其增。零食受益海外代工业务景气，2024H1营业收入同比+17.32%至11.94亿元，毛利率为39.19%，同比+3.19pct；主粮业务受益自有品牌增长及直销渠道拓展，2024H1营业收入同比+18.45%至11.99亿元，毛利率为44.70%，同比+12.78pct。 分模式：自有品牌的线上直销模式快速拓展。报告期内，公司继续加大自有品牌的线上直销模式拓展力度，2024H1宠物食品及用品在阿里系、抖音平台、京东、拼多多等第三方平台的直销收入已达8.66亿元，同比+61.24%，于总收入中占比为35.85%（去年同期为26.11%），其中阿里系、抖音平台的合计收入6.07亿元，同比+50.71%，于总收入中占比为25.10%（去年同期为19.56%）。相较于线上经销模式，线上直销模式可以在省去中间经销分成的同时，更为直接地触及终端客户并拥有完全自主管理权，未来直销模式占比的持续增长有望推动公司自有品牌业务收入规模及盈利能力的不断提升。 费用端：研发及销售环节维持高强度投入。研发方面，公司聚焦市场动态和用户需求，持续推动新品开发，2024H1研发费用为3827.64万元，同比+6%，对应研发费用率1.58%（去年同期为1.75%）。销售方面，公司基于自有品牌及直销模式拓展，不断加大业务宣传费和销售服务费支出，2024H1销售费用为4.62亿元，同比+43.66%，对应销售费用率19.03%（去年同期为15.56%）。管理方面，本期工资薪酬及咨询服务费有所增长，2024H1管理费用为1.41亿元，同比+59.35%，对应管理费用率5.83%（去年同期为4.30%）。 图1：乖宝宠物营业收入及增速图2：乖宝宠物单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：乖宝宠物归母净利润及增速图4：乖宝宠物单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：乖宝宠物分业务同比增速情况图6：乖宝宠物分业务毛利率情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：乖宝宠物毛利率、净利率变化情况图8：乖宝宠物费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：乖宝宠物是国内自有品牌身位领先的宠食成长标的，在强产品力背书和强渠道力加持下，中高端品牌运作能力不断得到验证，未来随高端产品拓展和主粮占比提升，公司有望维持量利高增。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润预测分别至5.8/7.4/9.4亿元，对应2024-2026年增速分别为35%/27%/28%，EPS分别为1.45/1.84/2.35元，维持“优于大市”评级。 总市值 EPS PE 代码 公司简称 8月26日 投资评级 表1：可比公司估值表 收盘价 亿元 23A 24E 25E 23A 24E 25E 002891.SZ中宠股份 20.37 59.91 0.79 0.90 1.04 26 23 20 优于大市 300673.SZ佩蒂股份 12.17 30.28 -0.04 0.59 0.74 -304 21 16 无评级 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测（注：佩蒂股份盈利预测参考Wind一致预测） ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 198 1009 1260 1523 2167 营业收入 3398 4327 5401 6498 7854 应收款项 156 302 296 303 323 营业成本 2290 2733 3391 4037 4808 存货净额 736 657 816 918 1030 营业税金及附加 15 20 24 29 35 其他流动资产 75 126 152 176 205 销售费用 545 721 913 1088 1316 流动资产合计 1165 2095 2524 2920 3725 管理费用 177 250 278 337 410 固定资产 946 950 1135 1398 1444 研发费用 68 73 111 140 173 无形资产及其他 112 131 126 120 115 财务费用 (10) (13) (27) (34) (46) 投资性房地产 60 968 968 968 968 投资收益 (0) 2 1 1 1 长期股权投资 1 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 4 12 (6) (7) (8) 资产总计 2283 4143 4753 5406 6252 其他收入 (65) (105) (111) (140) (173) 短期借款及交易性金融负债 169 5 50 7 8 营业利润 319 526 707 895 1152 应付款项 142 184 209 238 270 营业外净收支 (1) (1) 5 1 1 其他流动负债 108 169 184 222 275 利润总额 318 525 712 895 1153 流动负债合计 419 357 442 466 554 所得税费用 52 95 131 158 208 长期借款及应付债券 28 0 0 0 0 少数股东损益 (1) 1 2 3 3 其他长期负债 77 116 118 120 122 归属于母公司净利润 267 429 579 735 942 长期负债合计 105 116 118 120 122 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 524 473 560 587 676 净利润 267 429 579 735 942 少数股东权益 3 5