季度经营承压，新品频出静待行业回暖

Q1收入利润均承压，同比双位数下滑。2022年公司实现收入66.3亿/+13.6%，归母净利润11.8亿/-15.6%，扣非归母净利润12.0亿/+0.6%；2022Q4实现收入22.4亿/+11.3%，归母净利润3.3亿/-15.0%，扣非归母净利润3.4亿/+14.4%；2023Q1实现收入11.6亿/-14.7%，归母净利润2.0亿/-40.4%，扣非归母净利润1.6亿/-46.0%。公司拟每10股派发现金红利12.7元（含税）。 Q1收入下滑主要系行业处于销售淡季且海外高通胀抑制终端需求；公司Q1推出多款新品，相关销售费用前置及研发投入增长导致盈利承压。 内销市占进一步夯实，外销欧洲、亚太地区有所拖累。1）内销：公司加大自有品牌宣传，与传统电商合作充分挖掘平台流量并持续布局新型渠道；通过经销方式在部分核心城市开设线下体验店，进一步丰富线下销售渠道。 2022年内销收入31.5亿/+27.2%；2023Q1内销行业地位进一步夯实，Q1线上、线下销额市占率分别+3.0pct/+5.4pct至21.9%/6.6%（奥维口径）。公司积极布局多价位段产品，旗舰款新品G20、性价比款P10自3月上市以来快速放量，已分别实现销售额0.34亿、0.16亿（淘系口径）。但考虑到新品结算集中于Q2，预计2023Q1内销收入基本持平。2）外销：公司积极建立全球分销网络，并通过持续营销投放提高消费者品牌认知，重点发展美国、欧洲及东南亚市场，2022年公司境外收入34.8亿/+3.5%。当前海外消费出现分化，公司高端款S7、S8系列受到消费者青睐，但海外需求受高通胀影响整体仍略疲软。根据第三方数据跟踪，预计公司2023Q1欧洲与亚太地区均有双位数下滑，而美国地区延续强劲表现，预计Q1实现高双位数增长。 毛利率稳中有升，费用投放前置影响盈利。2022年公司毛利率49.3%/+1.2pct，销售、管理、研发费用率分别为19.9%/2.1%/7.4%，同比+3.8/+0.1/-0.2pct，其中销售费率提升主要系公司拓展海内外市场的营销投放加大，同时受到直营占比提升结构性影响。2023Q1公司毛利率同比+2.4pct至49.9%，主要系平台化规模支撑及高端产品结构性拉动。Q1公司推出多款新品，销售费用投放前置及研发投入加大，销售、研发费用率分别+7.6/+2.8pct至20.9%/11.4%，大楼折旧摊销导致管理费率提升2.3pct至4.4%，不考虑上述影响预计公司内生费率整体维稳。受期间费率大幅提升影响，Q1公司净利率同比-7.6pct至17.6%，随着规模效应带来持续降本以及新品结算实现收入贡献，预计公司费用投放效率将有所改善，期待后续盈利能力维稳回升。 风险提示：行业竞争加剧；海外扩展不及预期；新品销售不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到全球经济及可选消费发展形势，调整盈利预测，预计2023-2025年归母净利润13.6/16.4/19.2亿（前值为14.3/17.0/-亿），增速15%/20%/17%，对应PE=21、17、15倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季营业收入及增速 图3：公司归母净利润及增速 图4：公司单季归母净利润及增速 图5：公司毛利率及净利率（2022年起成本含运费） 图6：公司费用率情况 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明