业绩符合预期，全力冲刺百亿目标

证券研究报告|公司点评报告 2023年05月03日 业绩符合预期，全力冲刺百亿目标 今世缘(603369) 评级： 买入 股票代码： 603369 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 66.7/36.68 目标价格： 总市值(亿) 750.19 最新收盘价： 59.8 自由流通市值(亿) 750.19 自由流通股数(百万) 1,254.50 事件概述 公司22年实现营收78.88亿元，同比+23.09%；归母净利润25.03亿元，同比+23.34%；扣非归母净利润 24.97亿元，同比+22.83%；其中22Q4营收13.7亿元，同比+27.62%；归母净利润4.21亿元，同比+27.54%； 扣非归母净利润4.25亿元，同比+28.5%。公司23Q1实现营收38.03亿元，同比+27.26%；归母净利润12.55亿 元，同比+25.2%；扣非归母净利润12.49亿元，同比+25.42%。 分析判断: ►股权激励目标达成，业绩符合预期 由于疫情扰动，2022年白酒消费场景受影响较大。公司在外部环境压力较大的背景下，克服困难，并抓住疫情防控措施放开后的有利机遇，实现22年及23Q1营收、利润双双增长超过20%。公司22年实现营收78.88 亿元，同比+23.09%，扣非归母净利润24.97亿元，同比+22.83%，均超过去年8月所设定的股权激励针对22年的业绩考核标准。其中22Q4公司实现营收13.7亿元，同比+27.62%；实现归母净利润4.21亿元，同比 +27.54%。23Q1公司实现营收38.03亿元，同比+27.26%；实现归母净利润12.49亿元，同比+25.42%。合并22Q4与23Q1来看，公司共实现营收51.73亿元，同比+27.38%；归母净利润16.76亿元，同比+25.82%；旺季销售表现稳健。 从销售收现来看，公司22Q4/23Q1分别实现销售收现23.53/34.27亿元，分别同比-8.66%/+33.71%，合并22Q4与23Q1实现销售收现57.8亿元，同比+12.47%。从合同负债来看，公司22年末/23Q1期末合同负债余额分别为20.4/11.4亿元，分别同比-1.31%/+0.62%，未来业绩蓄水池稳定。我们预计合并22Q4与23Q1整体销售收现增幅低于营收主因疫情管控放开初期渠道信心不足而存在的打款滞后性所致，23Q1已出现向好势头，未来有望持续向好。 ►产品结构持续提升，关注省外市场进展 分产品结构来看，22年特A+/特A/A/B/C/D/其他类分别收入52.0/20.9/3.2/1.5/0.8/0.02/0.09亿元，分别同比+24.8%/+22.1%/+22.6%/+5.5%/-2.0%/-28.6%/-18.7%，特A+产品增速亮眼。23Q1特A+/特A/A/B/C、D/其他类分别收入24.3/11.1/1.5/0.6/0.3/0.02亿元，同比+25.0%/+34.2%/+32.3%/+8.7%/-5.1%/-15.6%，特A及A类 产品增速较快。整体来看，公司产品结构持续提升。据公司投资者来访接待表披露，我们预计23Q1特A及A类产品增速较快主因公司推进雅系下沉策略成效显著所致。 分地区来看，22年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外大区分别收入15.8/19.4/10.1/11.4/8.7/7.8/5.2亿元，分别同比+24.5%/+23.2%/+18.9%/+31.6%/+15.6%/+28.6%/+16.1%，淮安大区、南京大区表现稳健，苏中市场表现亮眼。23Q1淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外大区分别收入6.9/10.7/3.8/4.7/4.1/5.0/2.7亿元，分别同比+25.4%/+22.1%/+29.4%/+42.3%/+22.7%/+24.1%/+40.3%，苏中、省外市场表现亮眼。我们认为省外市场表现亮眼主因公司积极推动全国化战略。据公司投资者来访接待表披露，公司计划今年全力打造十个省外样板市场，我们认为省外进展值得关注。 ►经营效率保持稳定，全力冲刺百亿目标 成本端来看，公司22年/23Q1毛利率分别为76.59%/75.39%，分别同比+1.98/+1.09pct，稳中有升，主因产品结构优化所提升。费用端来看，公司22年/23Q1整体费用率水平分别为20.92%/17.1%，分别同比 +2.36/+2.33pct，其中22年销售/管理/研发/财务费用率分别为17.62%/4.09%/0.48%/-1.27%，分别同比 +2.53/+0.07/+0.01/-0.25pct；23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为15.92%/2.08%/0.24%/-1.14%，分别 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 同比+2.87/+0.14/+0.02/-0.7pct。费用率水平同比略有提升，主因培育消费者加大销售费用投放而带动销售费用率提升。利润端来看，公司22年/23Q1归母净利率分别为31.73%/33.00%，分别同比+0.07pct/持平，经营效率保持稳定。公司今年目标冲刺百亿营收，春节旺季销售表现良好，为全年业绩奠定基础。我们认为随着消费进一步复苏以及后续端午、中秋等白酒消费旺季来临，公司产品动销有望维持良好表现。此外，根据公众号“酒说”报道，公司于成都春糖发布战略新品国缘六开，定位新一代高端白酒。我们预计短期内以试销为主，不会快速放量，未来发展值得观察。 投资建议 参考公司最新财报，同时考虑到公司雅系下沉战略导致特A及A类产品收入增幅超预期，我们将公司23-24年营收97.91/124.53亿元的预测上调至100.2/126.14亿元，新增25年营收154.65亿元的预测；上调23- 24年EPS为2.48/3.18元的预测至2.50/3.19元，新增25年EPS为3.96元的预测，对应最新收盘价59.8元/股，PE分别为24/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 消费复苏不及预期、省外拓展不及预期、疫情反复风险 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,408 7,888 10,020 12,614 15,465 YoY（%） 25.1% 23.1% 27.0% 25.9% 22.6% 归母净利润(百万元) 2,029 2,503 3,132 4,002 4,968 YoY（%） 29.5% 23.3% 25.1% 27.8% 24.1% 毛利率（%） 74.6% 76.6% 77.4% 78.0% 78.5% 每股收益（元） 1.62 2.01 2.50 3.19 3.96 ROE 21.8% 22.6% 22.1% 22.0% 21.4% 市盈率 36.95 29.79 23.95 18.74 15.10 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 7,888 10,020 12,614 15,465 净利润 2,503 3,132 4,002 4,968 YoY(%) 23.1% 27.0% 25.9% 22.6% 折旧和摊销 144 154 166 174 营业成本 1,845 2,268 2,776 3,327 营运资金变动 557 -201 859 477 营业税金及附加 1,277 1,703 2,144 2,629 经营活动现金流 2,780 2,888 4,686 5,273 销售费用 1,390 1,804 2,397 2,938 资本开支 -1,147 -875 -961 -980 管理费用 323 414 518 636 投资 -195 -5 -5 -5 财务费用 -100 -134 -198 -316 投资活动现金流 -1,121 -642 -587 -591 研发费用 38 47 60 73 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 592 179 229 275 投资收益 122 238 378 394 筹资活动现金流 -144 152 194 229 营业利润 3,341 4,175 5,322 6,606 现金净流量 1,514 2,398 4,293 4,911 营业外收支 -14 -11 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 3,328 4,164 5,322 6,606 成长能力 所得税 825 1,033 1,320 1,638 营业收入增长率 23.1% 27.0% 25.9% 22.6% 净利润 2,503 3,132 4,002 4,968 净利润增长率 23.3% 25.1% 27.8% 24.1% 归属于母公司净利润 2,503 3,132 4,002 4,968 盈利能力 YoY(%) 23.3% 25.1% 27.8% 24.1% 毛利率 76.6% 77.4% 78.0% 78.5% 每股收益 2.01 2.50 3.19 3.96 净利润率 31.7% 31.3% 31.7% 32.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 13.8% 14.4% 14.1% 14.3% 货币资金 5,381 7,779 12,072 16,983 净资产收益率ROE 22.6% 22.1% 22.0% 21.4% 预付款项 5 7 9 10 偿债能力 存货 3,910 4,364 5,913 6,424 流动比率 1.68 1.97 2.03 2.28 其他流动资产 2,366 2,390 2,427 2,440 速动比率 1.11 1.37 1.44 1.71 流动资产合计 11,662 14,541 20,420 25,858 现金比率 0.78 1.05 1.20 1.50 长期股权投资 29 33 38 43 资产负债率 39.2% 34.8% 36.0% 33.2% 固定资产 1,219 1,241 1,250 1,233 经营效率 无形资产 343 436 539 651 总资产周转率 0.48 0.50 0.50 0.49 非流动资产合计 6,521 7,234 8,032 8,840 每股指标（元） 资产合计 18,184 21,774 28,452 34,698 每股收益 2.01 2.50 3.19 3.96 短期借款 600 779 1,009 1,283 每股净资产 8.82 11.32 14.51 18.47 应付账款及票据 1,081 646 1,551 1,107 每股经营现金流 2.22 2.30 3.74 4.20 其他流动负债 5,259 5,974 7,515 8,963 每股股利 0.73 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 6,941 7,400 10,075 11,353 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 29.79 23.95 18.74 15.10 其他长期负债 178 178 178 178 PB 5.77 5.28 4.12 3.24 非流动负债合计 178 178 178 178 负债合计 7,119 7,578 10,253 11,531 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 11,065 14,197 18,199 23,167 负债和股东权益合计 18,184 21,774 28,452 34,698 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，