业绩符合预期，冲刺百亿目标

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月30日 业绩符合预期，冲刺百亿目标 今世缘(603369) 评级： 买入 股票代码： 603369 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 66.7/36.68 目标价格： 总市值(亿) 740.03 最新收盘价： 58.99 自由流通市值(亿) 740.03 自由流通股数(百万) 1,254.50 事件概述 公司23Q1-Q3实现营收83.63亿元，同比+28.35%，归母净利润26.36亿元，同比+26.63%，扣非归母净利润26.37亿元，同比+27.25%。据此推算，公司23Q3实现营收23.94亿元，同比+28.04%，归母净利润5.86亿 元，同比+26.38%，扣非归母净利润5.85亿元，同比+25.93%。公司业绩表现符合我们之前的预期。 分析判断: ►特A类表现亮眼，苏中、省外市场实现高增 受益于消费场景恢复，公司2023年前三季度实现营收、归母净利润增长双双超过20%。公司23Q3期末合同负债余额13.11亿元，环比H1期末+16.12%，仍有较大业绩余量；报告期内实现销售收现88.76亿元，同比 +21.4%，略低于业绩增速，我们预计主因公司经营节奏变化所致。 从产品结构端来看，公司高端化趋势依然延续。分档次来看，23Q1-Q3公司特A+/特A/A/B/C、D/其他档次产品营收分别同比+25.2%/+37.6%/+28.0%/+10.6%/2.1%/-21.1%，其中23Q3公司特A+/特A/A/B/C、D/其他档次产品营收分别同比+24.5%/+39.9%/+27.2%/+12.4%/+2.72%/-24.6%。特A类产品表现较为亮眼，我们预计主因今年以来淡雅和单开受益于国缘品牌整体氛围起势，承接大众消费提档升级，加之较为完善的主体布局和渠道建设所致。 从营收地域分布来看，省内的苏中市场与省外市场实现高增。23Q1-Q3公司淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外大区营收分别同比+26.4%/+21.3%/+29.7%/+39.7%/+26.5%/+26.0%/+40.4%，其中23Q3公司淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外大区营收分别同比+27.5%/+18.3%/+27.3%/+38.7%/+27.9%/+25.1%/+40.4%。据公司9月份投资者接待记录表披露，公司针对省外市场出台了政策举措，并委派多名领导班子成员分管挂钩省外重点市场，除此之外在产品端打造六开新品并在省外安徽、河北等首批重点样板市场打造。我们认为公司在省外积极布局，值得期待。 ►结构提升势头延续，加大费用投放培育市场 公司23Q1-Q3/23Q3毛利率分别为76.3%/80.7%，分别同比去年+1.74/+1.11pct，预计毛利率提升主因产品结构提升。费用端来看，23Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.7%/3.1%/0.3%/-1.3%，分别同比去年 +3.4/+0.1/-0.01/-0.03pct；其中23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.5%/4.1%/0.2%/-0.8%，分别同比去年+4.5/-0.01/0.0/+0.09pct，其中销售费用率提升主因销售增长、消费者培育以及广告投入增加所致。利润端来看，23Q1-Q3/23Q3公司归母净利润率分别为31.51%/24.46%，分别同比-0.43/-0.32pct，主因销售费用率提升较快所致。我们认为公司当前处在较快发展阶段，国缘品牌旗下多款产品动销快速增长，在营销资源上适当加大投入有助于长期发展，同时公司结构提升势头持续，未来仍看好其盈利能力。 ►百亿目标在望，期待省外市场突破 公司今年提出百亿营收目标，对应营收增长率约为27%，当前公司表现符合目标进度。我们认为公司作为江苏地产酒头部企业，全国化扩张是其未来打破发展天花板的必然选择。公司今年以来采取多项举措培育省外市场。根据公司投资者接待记录表披露，公司在省外市场方向更明确，决心更坚定，区域选点上更侧重于周边省份。此外，在组织结构上，公司将销售管理部与省外事业部合并为销售部，我们认为公司在全国化初期布局谨慎务实，同时通过组织改革以省内经验赋能省外销售，未来值得期待。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议 参考公司最新财务数据，我们维持公司23-25年营收100.2/126.14/154.65亿元的预测，维持23-25年EPS为2.50/3.19/3.96元的预测，对应10月30日收盘价58.99元，PE分别为24/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、市场扩展不及预期、消费复苏不及预期 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,408 7,888 10,020 12,614 15,465 YoY（%） 25.1% 23.1% 27.0% 25.9% 22.6% 归母净利润(百万元) 2,029 2,503 3,132 4,001 4,971 YoY（%） 29.5% 23.3% 25.1% 27.7% 24.2% 毛利率（%） 74.6% 76.6% 77.4% 78.0% 78.5% 每股收益（元） 1.62 2.01 2.50 3.19 3.96 ROE 21.8% 22.6% 23.6% 23.1% 22.3% 市盈率 36.45 29.39 23.63 18.50 14.89 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cn SACNO：S1120520040004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 7,888 10,020 12,614 15,465 净利润 2,503 3,132 4,001 4,971 YoY(%) 23.1% 27.0% 25.9% 22.6% 折旧和摊销 144 154 166 174 营业成本 1,845 2,268 2,776 3,327 营运资金变动 557 -201 859 477 营业税金及附加 1,277 1,703 2,119 2,598 经营活动现金流 2,780 2,888 4,685 5,276 销售费用 1,390 1,804 2,397 2,938 资本开支 -1,147 -875 -961 -980 管理费用 323 414 518 636 投资 -195 -5 -5 -5 财务费用 -100 -134 -170 -289 投资活动现金流 -1,121 -642 -587 -591 研发费用 38 47 60 73 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 592 179 229 275 投资收益 122 238 378 394 筹资活动现金流 -144 -758 194 229 营业利润 3,341 4,175 5,320 6,610 现金净流量 1,514 1,488 4,291 4,914 营业外收支 -14 -11 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 3,328 4,164 5,320 6,610 成长能力 所得税 825 1,033 1,319 1,639 营业收入增长率 23.1% 27.0% 25.9% 22.6% 净利润 2,503 3,132 4,001 4,971 净利润增长率 23.3% 25.1% 27.7% 24.2% 归属于母公司净利润 2,503 3,132 4,001 4,971 盈利能力 YoY(%) 23.3% 25.1% 27.7% 24.2% 毛利率 76.6% 77.4% 78.0% 78.5% 每股收益 2.01 2.50 3.19 3.96 净利润率 31.7% 31.3% 31.7% 32.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 13.8% 15.0% 14.5% 14.7% 货币资金 5,381 6,869 11,160 16,074 净资产收益率ROE 22.6% 23.6% 23.1% 22.3% 预付款项 5 7 9 10 偿债能力 存货 3,910 4,364 5,913 6,424 流动比率 1.68 1.84 1.94 2.20 其他流动资产 2,366 2,390 2,427 2,440 速动比率 1.11 1.25 1.35 1.63 流动资产合计 11,662 13,631 19,508 24,949 现金比率 0.78 0.93 1.11 1.42 长期股权投资 29 33 38 43 资产负债率 39.2% 36.3% 37.2% 34.1% 固定资产 1,219 1,241 1,250 1,233 经营效率 无形资产 343 436 539 651 总资产周转率 0.48 0.51 0.52 0.50 非流动资产合计 6,521 7,234 8,032 8,840 每股指标（元） 资产合计 18,184 20,864 27,540 33,789 每股收益 2.01 2.50 3.19 3.96 短期借款 600 779 1,009 1,283 每股净资产 8.82 10.59 13.78 17.74 应付账款及票据 1,081 646 1,551 1,107 每股经营现金流 2.22 2.30 3.73 4.21 其他流动负债 5,259 5,974 7,515 8,963 每股股利 0.73 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 6,941 7,400 10,075 11,353 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 29.39 23.63 18.50 14.89 其他长期负债 178 178 178 178 PB 5.77 5.57 4.28 3.32 非流动负债合计 178 178 178 178 负债合计 7,119 7,578 10,253 11,531 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 11,065 13,286 17,287 22,258 负债和股东权益合计 18,184 20,864 27,540 33,789 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞:华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合