成熟业务保持强劲增长，新兴业务有望成为长期增长驱动力

核心观点 成熟业务保持强劲增长，新兴业务有望成为长期增长驱动力 ——康龙化成2022年&1Q23业绩点评 收入端保持快速发展，利润增长暂时承压。公司2022年实现营业收入102.7亿元 （+37.9%）；实现归母净利润13.7亿元（-17.2%）。利润端增速放缓主要是大分子及细胞基因治疗业务目前处于投入阶段，以及小分子CDMO的海外产能自22年收购以来仍处于整合初期，投入较大。公司2023年第一季度实现营业收入27.24亿 元（+29.5%）；实现归母净利润3.48亿元（+39.8%），业绩的快速恢复彰显公司一体化平台的强大韧性。 继续增强一体化平台建设，成熟业务高速增长，新业务未来可期。分业务看，成熟板块业务和运营效率持续快速提升：1）实验室服务22年实现收入60.89亿元 （+38.5%），1Q23实现收入16.53亿元（+29.7%）。在继续保持全球领先水平的同时，运营效率持续提升，毛利率持续上升。2）小分子CDMO服务22年实现收入 24.07亿元（+37.8%），1Q23实现收入5.98亿元（+29.6%）。随着管线向后期延伸，临床后期业务的收入占比有望进一步提升。3）临床研究服务22年实现收入 13.94亿元（+45.7%），1Q23实现收入3.74亿元（+41.1%）。在疫情扰动下依然实现强劲发展。新兴业务处于早期投入阶段：4）大分子和细胞与基因治疗服务22年实现收入3.51亿元（+9.3%），1Q23实现收入0.95亿元（+0.5%），随着公司大分子GMP新产能的投入使用，未来收入规模和运营效率有望逐步提升。 通过国际化布局服务全球，承接海外订单能力有望进一步增强。截至目前，公司在中国、美国、英国分别有9个、6个、5个运营实体。22年公司围绕一体化布局，进行了多项国际收并购，有效提高公司国际化运营能力。全球产能布局下，一方面， 可以使得公司在全球多地的业务同时持续增长；另一方面，为客户在中国、美国或欧洲并行提交IND提供了可能性与申报效率，进一步增强客户粘性。未来随着新增产能逐步释放，有望助力业绩快速增长。 公司研究|年报点评康龙化成300759.SZ 增持（维持） 股价（2023年04月28日）48.96元目标价格54.56元 行业医药生物 52周最高价/最低价114.14/45.09元总股本/流通A股（万股）119,122/114,672A股市值（百万元）58,322国家/地区中国 报告发布日期2023年05月03日 1周1月3月12月绝对表现-3.96-16.35-40.8-42.46相对表现-3.87-17.09-37.15-45.21沪深300-0.090.74-3.652.75 刘恩阳01066218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001香港证监会牌照：BSW684 盈利预测与投资建议 营收保持快速发展，业务版图持续拓宽 2022-10-28 收入维持稳健增长，一体化长期值得期待 2022-08-16 考虑到公司成熟业务增长稳健，小幅上调收入假设，以及新兴业务处于投入阶段， 业绩高速增长，一体化全球化布局长期看 2021-08-30 上调费用假设。我们预测公司23-25年每股收益分别为1.76、2.28、2.93元，原 好 23-24年预测值为2.11、2.65元，根据可比公司，给予公司23年31倍市盈率，对 应目标价为54.56元，维持"增持"评级。 风险提示 公司主要财务信息 医药研发服务市场需求下降的风险、行业竞争加剧的风险、汇率波动的风险等 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)7,44410,26612,60115,57619,572 同比增长(%)45.0%37.9%22.7%23.6%25.7% 营业利润(百万元)1,9141,6902,4483,1734,082 同比增长(%)44.6%-11.7%44.9%29.6%28.7% 归属母公司净利润(百万元)1,6611,3752,0982,7203,495 同比增长(%)41.7%-17.2%52.6%29.6%28.5% 每股收益（元）1.391.151.762.282.93 毛利率(%)36.0%36.7%36.2%35.9%35.4%净利率(%)22.3%13.4%16.7%17.5%17.9% 净资产收益率(%)17.5%13.3%17.7%19.0%20.5% 市盈率 35.1 42.4 27.8 21.4 16.7 市净率 5.8 5.5 4.4 3.8 3.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值表 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,544 1,497 1,317 1,769 3,452 营业收入 7,444 10,266 12,601 15,576 19,572 应收票据、账款及款项融资 1,229 1,882 2,344 2,775 3,572 营业成本 4,765 6,498 8,043 9,992 12,634 预付账款 25 23 32 42 49 营业税金及附加 44 67 79 98 123 存货 680 1,041 1,048 1,443 1,832 营业费用 156 230 242 278 349 其他 3,166 2,092 1,774 2,569 2,419 管理费用及研发费用 1,019 1,780 1,746 2,031 2,386 流动资产合计 8,644 6,536 6,514 8,598 11,323 财务费用 23 177 310 277 270 长期股权投资 453 630 638 574 614 资产、信用减值损失 13 25 3 2 2 固定资产 3,923 5,665 6,446 7,191 7,816 公允价值变动收益 120 68 120 120 120 在建工程 1,374 1,671 1,731 1,774 1,804 投资净收益 308 75 97 97 97 无形资产 693 803 937 1,064 1,185 其他 63 58 53 58 56 其他 3,304 5,189 5,689 5,660 5,661 营业利润 1,914 1,690 2,448 3,173 4,082 非流动资产合计 9,746 13,957 15,441 16,263 17,080 营业外收入 6 3 3 4 3 资产总计 18,389 20,493 21,955 24,861 28,403 营业外支出 9 27 14 16 19 短期借款 422 663 487 524 558 利润总额 1,911 1,666 2,437 3,161 4,067 应付票据及应付账款 316 406 505 638 797 所得税 291 314 383 497 639 其他 2,245 2,843 2,646 3,084 3,456 净利润 1,620 1,352 2,054 2,664 3,428 流动负债合计 2,982 3,912 3,638 4,246 4,810 少数股东损益 (41) (22) (44) (56) (67) 长期借款 956 713 713 713 713 归属于母公司净利润 1,661 1,375 2,098 2,720 3,495 应付债券 3,467 3,741 3,000 3,000 3,000 每股收益（元） 1.39 1.15 1.76 2.28 2.93 其他 689 1,286 1,221 1,221 1,221 非流动负债合计 5,112 5,740 4,934 4,934 4,934 主要财务比率 负债合计 8,094 9,653 8,572 9,180 9,744 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 166 291 247 191 124 成长能力 实收资本（或股本） 794 1,191 1,191 1,191 1,191 营业收入 45.0% 37.9% 22.7% 23.6% 25.7% 资本公积 5,707 4,586 5,254 5,254 5,254 营业利润 44.6% -11.7% 44.9% 29.6% 28.7% 留存收益 3,554 4,574 6,672 9,026 12,070 归属于母公司净利润 41.7% -17.2% 52.6% 29.6% 28.5% 其他 74 197 19 19 19 获利能力 股东权益合计 10,295 10,840 13,384 15,681 18,658 毛利率 36.0% 36.7% 36.2% 35.9% 35.4% 负债和股东权益总计 18,389 20,493 21,955 24,861 28,403 净利率 22.3% 13.4% 16.7% 17.5% 17.9% ROE 17.5% 13.3% 17.7% 19.0% 20.5% 现金流量表 ROIC 13.1% 9.6% 13.7% 15.4% 17.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1,620 1,352 2,054 2,664 3,428 资产负债率 44.0% 47.1% 39.0% 36.9% 34.3% 折旧摊销 438 632 737 892 1,050 净负债率 14.2% 35.6% 22.8% 16.9% 5.4% 财务费用 23 177 310 277 270 流动比率 2.90 1.67 1.79 2.02 2.35 投资损失 (308) (75) (97) (97) (97) 速动比率 2.67 1.40 1.50 1.68 1.97 营运资金变动 (968) (156) (451) (659) (747) 营运能力 其它 1,252 212 (876) (118) (118) 应收账款周转率 6.5 6.6 6.0 6.1 6.2 经营活动现金流 2,058 2,143 1,677 2,960 3,785 存货周转率 9.7 7.5 7.7 8.0 7.7 资本支出 (2,143) (2,951) (1,640) (1,734) (1,754) 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.7 0.7 长期投资 (128) (317) (65) 20 (113) 每股指标（元） 其他 (2,987) 1,059 482 (211) 440 每股收益 1.39 1.15 1.76 2.28 2.93 投资活动现金流 (5,258) (2,209) (1,223) (1,925) (1,427) 每股经营现金流 2.59 1.80 1.41 2.48 3.18 债权融资 4,092 115 (818) 23 10 每股净资产 8.50 8.86 11.03 13.00 15.56 股权融资 (276) (723) 668 0 0 估值比率 其他 (154) (809) (485) (607) (686) 市盈率 35.1 42.4 27.8 21.4 16.7 筹资活动现金流 3,661 (1,417) (635) (583) (676) 市净率 5.8 5.5 4.4 3.8 3.1 汇率变动影响 (46) 73 -0 -0 -0 EV/EBITDA 24.7 23.5 16.8 13.5 10.9 现金净增加额