加盟渠道转型升级持续推进，开店进程有望加速

2023Q1营收有所承压，归母净利润增长迅速 公司发布2023年一季报，2023Q1实现营收23.85亿元，同比-18.94%；归母净利润1.49亿元,同比+59.78%；毛利率29.16%，同比+2.86pct。在营收有所承压的背景下，公司线下渠道继续推进单店精细化运营，线上渠道持续优化产品结构，因此毛利率得到提升，叠加经营效率持续改善，推动归母净利润逆势实现高速增长。我们维持公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为4.97/6.16/6.84亿元，对应EPS分别为1.24/1.54/1.71元，当前股价对应2023-2025年PE分别为29.3/23.6/21.3倍，看好长期发展，维持“买入”评级。 电商、团购业务营收大幅下滑，降本增效叠加线下业务占比提升推升净利率分渠道看，受春节前置、电商渠道流量去中心化、营销投放减少及2022年同期高基数等因素影响，公司电商/团购业务营收分别同比下降32.42%/30.49%至12.06/1.16亿元。线下业务方面，直营渠道净增28家门店带动直营业务营收同比+7.09%，但加盟渠道仍处于打磨大店的转型升级阶段，净闭店70家叠加单店营收同比下降8.32%导致加盟业务营收同比下降2.87%至7.80亿元。同时，公司持续推进各业务降本增效，其中电商业务注重精准营销管理，通过减少影视剧植入等方式有效降低投放费用，毛利率同比+4.23pct,叠加线下业务毛利率相对较高且营收占比提升，毛利率提升以及费用管控加强推动净利率同比+3.01pct至6.23%。 “良品铺子”门店优化与零食量贩店布局加速，营收有望实现环比恢复增长公司主品牌“良品铺子”短期以在优势地区布局直营店为主，2023Q1已签约待开业直营店65家。但随着加盟渠道大店升级逐步完成，品类结构得到优化、单店运营效率提升，有望实现全年开店1000家的目标。同时，公司通过战略投资赵一鸣、创立自有品牌零食顽家等方式积极布局零食量贩店，凭借快速抢占门店、高效的供应链整合及组织运营能力，其有望成为新的增长极。展望未来，在线下客流持续恢复的背景下，主品牌“良品铺子”与零食量贩渠道双轮驱动增长可期，同时线上业务降本增效的背景下增长弹性大，公司营收有望实现环比恢复增长。 风险提示：门店拓展低于预期、品类拓展低于预期、线上渠道持续冲击等。 财务摘要和估值指标 附：财务预测摘要