财富管理转型持续推进，外延并购进程加速

公司点评 浙商证券(601878.SH) 证券研究报告 非银金融｜证券Ⅱ财富管理转型持续推进，外延并购进程加速 2024年08月25日 预测指标 2022A2023A2024E2025E 2026E 评级增持 交易数据 每股净资产（元） 6.74 6.97 7.53 8.12 8.77 当前价格（元） 11.12 P/E 25.86 24.17 24.42 18.85 17.07 52周价格区间（元） 9.07-13.40 P/B 1.65 1.60 1.48 1.37 1.27 主营收入（亿元） 168.14 176.38 177.20 194.83 207.57 归母净利润（亿元） 16.54 17.54 17.66 22.88 25.26 每股收益（元） 0.43 0.46 0.46 0.59 0.65 评级变动维持 总市值（百万） 43170.01 资料来源：wind，财信证券 流通市值（百万） 43170.01 投资要点： 总股本（万股） 388219.50 事件：浙商证券发布2024年半年报，公司实现营业收入80亿元，同 流通股（万股） 388219.50 比下滑5.4%；归母净利润为7.84亿元，同比下滑13.9%；实现基本每 涨跌幅比较 浙商证券 证券Ⅱ 股收益0.20元/股，同比下滑13.9%；加权平均净资产收益率为2.85%，同比减少0.59pct。单季度来看，公司二季度营收41.18亿元，同比/环 35% 15% -5% -25% 2023-082023-112024-022024-05 % 1M 3M 12M 浙商证券 3.44 -3.81 6.21 证券Ⅱ -1.97 -9.42 -21.48 刘敏分析师 执业证书编号:S0530520010001 liumin83@hnchasing.com 刘照芊研究助理 liuzhaoqian@hnchasing.com 相关报告 1浙商证券（601878）2023年年报点评：2023年业绩稳健增长，期待与国都证券的整合成效 2024-04-18 比增幅分别为16.8%/6.1%，均有所提升；二季度实现归母净利润3.37 亿元，同比/环比分别下降20.3%/24.6%。各项业务来看，公司自营、经纪、投行、资本中介、资管业务收入及增速分别为5.75亿元（-35.1%）、10.21亿元（-18.4%）、2.86亿元（-39.9%）、4.01亿元（+15.2%）、2.06亿元（+16.4%）。上半年公司其他业务收入为54.36亿元，同比4.1%，占营业收入比重为61.8%，下降了6.17pct。 在经纪、自营与投行业务承压背景下，公司积极探索财富管理服务。经纪、自营与投行业务降幅较大，24H1与24Q2各业务收入同环比均大幅下降。其中，24Q2自营业务受市场波动影响，同/环比分别下滑 60.78%/76.08%。据我们测算，截至24Q2，公司自营年化收益率为 2.34%，相较23Q2、24Q1的3.68%、3.65%均有所下降。经纪业务受交易活跃度下降的影响有所下滑，但公司积极推动上市公司和私募机构产业链服务，加强居民财富管理服务，并取得较大成效。公司持续探索研究+财富新发展模式，为财富管理业务打造新的核心竞争力。根据公司半年报数据，公司上半年新增各类金融产品销量245亿元，同比上升23.12%；同时，上半年末金融产品保有量为430亿元，同比上升2.38%，销量与保有量逆势双重上升。 资本中介与资管业务稳中向好。公司通过全资子公司浙商资管开展资产管理业务，报告期内，在经受住了市场大幅震荡的压力下,较为有序 地推进产品布局、业务优化和销售能力提升等各项工作。根据公司半年报数据，截至2024年6月30日，存量资产管理规模1020.76亿元，较年初提升12.05%。公、私募固收产品管理规模实现大幅上升，“固收 +”业务势头迅猛,固收资产管理规模绝对量提升近140亿,较年初提升19.24%;公募基金管理规模稳步攀升,6月末存量规模为383.78亿元，较年初增长22.26%。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 有望成为国都证券第一大股东，进一步提升整体竞争力。2024年6月， 公司成为同方创投所持国都证券3.47亿股股份（对应国都证券5.95% 股份）公开挂牌项目、嘉融投资所持国都证券0.85亿股股份（对应国都证券1.46%股份）公开挂牌项目的受让方，成交价格分别为9.11亿元、2.24亿元。至此，浙商证券从8家股东手中受让国都证券34.25% 股权，共斥资51.28亿元。目前，变更控股股东、实际控制人的申 请已获证监会受理，若交易推进顺利，则浙商证券将超越中诚信托成为国都证券第一大股东。浙商证券与国都证券合并后，双方可以在各自优势领域进行资源整合和优化，提升整体业务效率和盈利能力。公募基金业务方面，浙商证券持有浙商基金的股份，但其管理规模相对较小。相比之下，国都证券持有中欧基金20%的股权，而中欧基金管理规模较大，行业排名领先。通过此次合并，浙商证券可以通过国都证券间接获取中欧基金的股权，从而弥补其在公募基金业务上的短板，与公司的财富管理、研究业务等形成协同效应，进一步提升整体竞争力。 投资建议：公司根据市场情况，迎难而上，抢抓机遇，积极通过外延扩张方式进一步提升综合竞争力。根据半年报各业务数据及我们对未来业务趋势判断，同时考虑到上半年市场交易量及佣金费率双降，我们调整并更新了公司的盈利预测，预计2024/2025/2026年归母净利润分别为17.66/22.88/25.26亿元，对应增速分别为0.68%/29.55%/10.41%，预计未来随着成功对国都证券业务进行整合，以及财富管理等业务板块核心竞争力逐渐凸显，我们认为给予公司2024年1.6-1.8倍PB较为合理，对应价格合理区间为12.04元-13.55元，维持公司“增持”评级。 风险提示：市场交投活跃度下降拖累经纪业务；收购国都证券不及预期；市场波动加剧拖累资管、自营投资业务；金融监管趋严；并购整合效果不及预期。 盈利预测表 单位：人民币亿元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 基本比率和每股指标 营业收入 168.14 176.38 177.20 194.83 207.57 每股收益（元） 0.43 0.46 0.46 0.59 0.65 手续费及佣金净收入 36.46 38.50 37.97 40.99 43.55 每股净资产（元） 6.74 6.97 7.53 8.12 8.77 -代理买卖证券业务 18.69 24.72 26.69 29.40 31.37 P/E 25.86 24.17 24.42 18.85 17.07 -证券承销业务 7.79 8.77 5.65 5.80 6.10 P/B 1.65 1.60 1.48 1.37 1.27 -资产管理业务 4.35 4.20 4.91 5.03 5.28 同比增长 利息净收入 7.83 7.54 8.67 9.20 9.75 营业收入 2.41% 4.90% 0.46% 9.95% 6.54% 投资净收益 9.62 10.96 9.12 18.15 21.48 营业利润 -27.15% 4.99% 2.30% 30.56% 10.20% 公允价值变动净收益 -2.66 -0.59 1.00 0.00 0.00 归母净利润 -24.68% 6.05% 0.68% 29.55% 10.41% 其他收入 116.90 119.96 120.42 126.49 132.79 总资产 9.35% 6.26% 8.93% 8.93% 8.59% 营业支出 147.08 154.27 154.58 165.30 175.02 净资产 14.57% 3.52% 7.89% 7.72% 7.90% 营业税金及附加 0.49 0.55 0.55 0.68 0.66 经纪 -16.22% 21.12% 13.23% 14.48% 9.23% 管理费用 29.81 35.38 35.54 39.08 41.64 资本中介 16.14% -3.67% 15.00% 6.00% 6.00% 资产减值损失 0.00 0.00 1.00 2.00 3.00 投行 -28.07% 12.58% -35.59% 2.75% 5.05% 信用减值损失 0.03 0.27 -0.12 0.06 0.07 资管 10.41% -3.45% 16.85% 2.50% 5.00% 营业利润 21.06 22.11 22.62 29.53 32.55 自营 -62.79% 49.62% -2.44% 80.37% 18.42% 利润总额 20.98 22.02 22.52 29.43 32.45 收入结构 所得税 3.96 3.78 4.28 5.89 6.49 经纪 29% 28% 31% 30% 30% 净利润 17.02 18.24 18.24 23.55 25.96 资本中介 17% 13% 15% 13% 13% 归母净利润 16.54 17.54 17.66 22.88 25.26 投行 17% 15% 9% 8% 8% 资产负债表 资管 9% 7% 8% 7% 7% 货币资金 430 394 480 535 576 自营 15% 18% 17% 25% 27% 结算备付金 62 78 71 78 82 其他 12% 19% 19% 16% 15% 其中：客户备付金 37 54 47 54 59 长期股权投资 0% 0% 0% 0% 0% 融出资金 176 199 215 215 215 财务分析指标 金融投资 448 501 541 584 631 净利润／营业收入 9.84% 9.94% 9.97% 11.74% 12.17% 衍生金融资产 10 13 13 13 13 -营业利润／营收 12.53% 12.54% 12.77% 15.16% 15.68% 买入返售金融资产 63 77 77 77 155 -管理费用／营收 17.73% 20.06% 20.06% 20.06% 20.06% 资产总计 1370 1455 1585 1727 1875 -信用减值／营收 0.02% 0.15% -0.07% 0.03% 0.03% 代理买卖证券款 208 203 244 278 303 资产周转率 12.28% 12.12% 11.18% 11.28% 11.07% 负债合计 1097 1173 1280 1398 1521 权益乘数 5.02 5.15 5.20 5.26 5.29 归母所有者权益合计 261 270 292 315 340 ROA 1.26% 1.24% 1.16% 1.38% 1.40% 少数股东权益 12 13 13 14 15 杠杆(剔客户资产） 4.45 4.64 4.59 4.60 4.62 所有者权益合计 273 283 305 329 355 ROE 6.58% 6.61% 6.28% 7.54% 7.72% 资料来源：wind、公司公告、财信证券 投资评级系统说明 以报告发布日后的6－12个月内，所评股票/行业涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。 类别投资评级评级说明买入投资收益率超越沪深300指数15%以上 增持投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%－15% 股票投资评级 行业投资评级 持有投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%－5%卖出投资收益率落后沪深300指数10%以上 领先大市行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上 同步大市行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-5%－5%落后大市行业指数涨跌幅落后沪深300指数5%以上 免责声明 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格，作者具有中国证券业