业绩企稳复苏，盈利能力逐渐修复

业绩简评 4月27日晚，公司披露22年年报及23年一季报：（1）22年公司 实现营收26.97亿元，同比减少8.41%；归母净利润4.14亿元，同比降低10.43%；（2）1Q23，公司收入6.26亿元，同比增长2.62%，归母净利润8039万元，同比增长24.25%，略超预期。 经营分析 1、下游通用制造业需求企稳复苏，公司收入增长拐点已现。（1） 22年分业务看，齿轮减速机/摆线针轮减速机/GNORD减速机收入分别为20.1/4.3/1.4亿元，同比-5.8%/-16.4%/-13.8%；公司齿轮减速机仅小幅下滑，主要得益于公司模块化减速机作为近几年的主力产品、表现出足够的韧性和巨大的潜力，销售额微幅下降；同时，公司全新一代的工业齿轮箱系列产品推出市场后广受客户欢迎、收入实现逆势上涨。因此，市场竞争力较强、附加值较高的模块化减速机、工业齿轮箱产品的营收占比进一步提升，为公司业 绩提供有力保障。此外，受益于新能源锂电行业资本开支的加码， 27.00 600 公司进一步加大在锂电、化工医药、港口起重、物流仓储、粮油饲 24.00 500 人民币(元)成交金额(百万元) 料等领域的市场开拓，GNORD收入实现略微下滑。（2）1Q23，下游通用制造业正逐步回暖，公司收入略微增长。 2、受益于原材料成本下降、公司盈利能力逐渐修复。（1）2022年毛利率为26.74%，同比-0.38pct,基本保持稳定；分产品看， 齿轮、摆线针轮和GNORD减速机毛利率分别同比- 1.31/+1.89/+1.94pct。4Q22销售毛利率28.9%，环比+2.8pct； 公司基本情况（人民币） 1Q23销售毛利率为27.2%，同比+2.0pct；随着原材料价格企稳，公司毛利率水平逐渐修复。（2）22年公司期间费用率10.3%，同比 -0.1pct，总体保持稳定；净利率15.3%，同比-0.4pct。1Q23，公司期间费用率12.0%、同比-0.4pct；净利率为12.8%、同比+2.2pct，盈利能力进一步修复。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年归母净利润5.5/6.7/8.3亿元，公司股票现价对应PE估值为23/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 竞争加剧的风险、下游需求不及预期、产品价格波动的风险。 21.00 18.0015.0012.00 220429 成交金额国茂股份沪深300 400 300 200 100 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,944 2,697 3,369 4,122 5,021 营业收入增长率 34.81% -8.41% 24.94% 22.35% 21.80% 归母净利润(百万元) 462 414 553 669 834 归母净利润增长率 28.66% -10.42% 33.58% 20.96% 24.64% 摊薄每股收益(元) 0.976 0.625 0.835 1.010 1.259 每股经营性现金流净额 0.84 0.53 1.23 1.12 1.35 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.64% 12.66% 15.26% 16.34% 17.63% P/E 39.84 33.34 23.27 19.24 15.44 P/B 6.23 4.22 3.55 3.14 2.72 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,184 2,944 2,697 3,369 4,122 5,021 货币资金 1,102 801 944 1,444 1,894 2,568 增长率 34.8% -8.4% 24.9% 22.3% 21.8% 应收款项 746 911 858 929 1,137 1,384 主营业务成本 -1,566 -2,146 -1,976 -2,441 -2,988 -3,637 存货 454 718 585 802 982 1,196 %销售收入 71.7% 72.9% 73.3% 72.4% 72.5% 72.4% 其他流动资产 625 767 628 628 629 630 毛利 618 799 721 929 1,134 1,384 流动资产 2,928 3,197 3,016 3,803 4,642 5,779 %销售收入 28.3% 27.1% 26.7% 27.6% 27.5% 27.6% %总资产 73.1% 67.9% 64.9% 69.5% 73.3% 77.7% 营业税金及附加 -16 -15 -25 -30 -37 -45 长期投资 26 204 224 224 224 224 %销售收入 0.7% 0.5% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 828 978 1,080 1,122 1,123 1,065 销售费用 -75 -93 -75 -94 -124 -151 %总资产 20.7% 20.8% 23.3% 20.5% 17.7% 14.3% %销售收入 3.4% 3.2% 2.8% 2.8% 3.0% 3.0% 无形资产 160 196 238 264 289 313 管理费用 -70 -108 -98 -118 -144 -176 非流动资产 1,075 1,512 1,628 1,669 1,695 1,662 %销售收入 3.2% 3.7% 3.6% 3.5% 3.5% 3.5% %总资产 26.9% 32.1% 35.1% 30.5% 26.7% 22.3% 研发费用 -78 -113 -120 -152 -186 -226 资产总计 4,003 4,708 4,643 5,472 6,337 7,440 %销售收入 3.6% 3.8% 4.4% 4.5% 4.5% 4.5% 短期借款 0 1 2 2 2 2 息税前利润（EBIT） 378 470 403 535 644 787 应付款项 1,198 1,413 1,037 1,480 1,812 2,205 %销售收入 17.3% 16.0% 15.0% 15.9% 15.6% 15.7% 其他流动负债 236 277 254 286 347 422 财务费用 6 6 14 24 34 45 流动负债 1,434 1,692 1,293 1,767 2,161 2,629 %销售收入 -0.3% -0.2% -0.5% -0.7% -0.8% -0.9% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -13 -19 -24 0 0 0 其他长期负债 28 57 72 73 74 75 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,463 1,749 1,365 1,840 2,235 2,703 投资收益 38 53 46 46 55 82 普通股股东权益 2,533 2,954 3,269 3,624 4,094 4,729 %税前利润 9.2% 10.1% 10.1% 7.5% 7.4% 8.9% 其中：股本 473 473 662 662 662 662 营业利润 411 516 452 610 739 922 未分配利润 836 1,134 1,365 1,719 2,189 2,824 营业利润率 18.8% 17.5% 16.7% 18.1% 17.9% 18.4% 少数股东权益 7 6 8 8 8 8 营业外收支 5 7 3 4 4 4 负债股东权益合计 4,003 4,708 4,643 5,472 6,337 7,440 税前利润利润率 41619.0% 52217.7% 45516.9% 61418.2% 74318.0% 92618.4% 比率分析 所得税 -56 -62 -43 -61 -74 -93 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 13.4% 11.9% 9.5% 10.0% 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 360 460 412 553 669 834 每股收益 0.760 0.976 0.625 0.835 1.010 1.259 少数股东损益 1 -2 -2 0 0 0 每股净资产 5.361 6.242 4.937 5.472 6.182 7.140 归属于母公司的净利润 359 462 414 553 669 834 每股经营现金净流 0.875 0.844 0.531 1.225 1.125 1.347 净利率 16.4% 15.7% 15.3% 16.4% 16.2% 16.6% 每股股利 0.250 0.300 0.200 0.300 0.300 0.300 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 14.18% 15.64% 12.66% 15.26% 16.34% 17.63% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.97% 9.81% 8.91% 10.10% 10.55% 11.20% 净利润 360 460 412 553 669 834 投入资本收益率 12.88% 13.98% 11.12% 13.24% 14.11% 14.94% 少数股东损益 1 -2 -2 0 0 0 增长率 非现金支出 82 127 159 117 129 138 主营业务收入增长率 15.21% 34.81% -8.41% 24.94% 22.35% 21.80% 非经营收益 -41 -69 -51 -46 -59 -86 EBIT增长率 21.82% 24.40% -14.19% 32.58% 20.37% 22.30% 营运资金变动 13 -119 -168 187 6 6 净利润增长率 26.56% 28.66% -10.42% 33.58% 20.96% 24.64% 经营活动现金净流 413 399 352 811 745 892 总资产增长率 19.75% 17.62% -1.38% 17.85% 15.80% 17.41% 资本开支 -268 -336 -228 -159 -151 -101 资产管理能力 投资 423 -264 171 0 0 0 应收账款周转天数 35.7 30.0 34.7 30.0 30.0 30.0 其他 0 -1 -2 46 55 82 存货周转天数 96.1 99.7 120.4 120.0 120.0 120.0 投资活动现金净流 155 -600 -59 -113 -96 -19 应付账款周转天数 72.6 65.2 73.7 70.0 70.0 70.0 股权募资 87 7 0 0 0 0 固定资产周转天数 115.2 116.5 126.4 100.3 80.3 60.3 债权募资 0 0 0 0 0 0 偿债能力 其他 -115 -118 -145 -199 -199 -199 净负债/股东权益 -67.02% -52.35% -47.20% -56.36% -60.87% -66.95% 筹资活动现金净流 -27 -111 -145 -199 -199 -199 EBIT利息保障倍数 -62.2 -74.3 -27.8 -22.6 -19.2 -17.4 现金净流量 541 -312 147 500 450 675 资产负债率 36.54% 37.15% 29.41% 33.63% 35.27% 36.33% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之