业绩阶段性承压，未来弹性有望释放

科顺股份（300737.SZ） 业绩阶段性承压，未来弹性有望释放 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7,771 7,661 10,041 12,082 15,765 增长率yoy（%） 24.6 -1.4 31.1 20.3 30.5 归母净利润（百万元） 673 178 860 1,011 1,367 增长率yoy（%） -24.5 -73.5 382.7 17.5 35.2 ROE（%） 13.5 3.2 13.3 13.6 15.6 EPS最新摊薄（元） 0.57 0.15 0.73 0.86 1.16 P/E（倍） 19.4 73.4 15.2 12.9 9.6 P/B（倍） 2.6 2.3 2.0 1.8 1.5 资料来源：长城证券产业金融研究院注：股价为2023年4月26日收盘价 事件：公司披露2022年年报及2023年一季报，2023年一季度实现营业收入18.66亿元，同比增长7.59%；归母净利润5807.55万元，同比下降 41.37%；扣非净利润4088.34万元，同比下降50.20%；2022年全年实现营业收入76.61亿元，同比下降1.42%，归母净利润1.78亿元，同比下降73.51%，扣非净利润4312.71万元，同比下降92.46%。对此点评如下： 2023年一季度营收稳中有增，原材料价格高企拖累业绩。2023Q1公司营收同比增长7.59%至18.66亿元，归母净利润同比下降41.37%至5807.55万元。毛利率/净利率为21.59/3.10%，同比分别下降 证券研究报告|公司动态点评 2023年04月26日 增持（维持评级） 股票信息 行业 建材 2023年4月26日收盘价（元） 11.24 总市值（百万元） 13,273.08 流通市值（百万元） 10,091.57 总股本（百万股） 1,180.88 流通股本（百万股） 897.83 近3月日均成交额（百万元） 153.38 股价走势 科顺股份 沪深300 36% 29% 22% 15% 7% 0% -7% -14% 2022-042022-082022-122023-04 4.15/2.61pct，环比分别上升1.78/8.39pct，主要系原材料价格上涨导致。 2023年2月初至今沥青价格有所下降，公司盈利能力有望逐步提升。公司一季度经营活动净现金流为-6.57亿元，同比增加40.15%，主要系公司有效提高收现比所致；投资/筹资活动净现金流分别达-1.17/2.72亿元，主要系收到的理财投资款减少/银行借款到期偿还增加所致。 2022年收入保持稳定，成本高企及减值致业绩增速下滑。公司Q4营业收入同比下降18.39%至17.04亿元，归母净利润同比下降12590.68%至- 0.9亿元。1）全年收入基本稳定，经销收入达50%。分产品看，公司防水卷材/防水涂料/防水工程施工收入为43.36/16.81/13.24亿元，同比变动 -4.79%/-0.20%/-13.40%，减隔震产品收入2.61亿元，其中防水销量同比增加3.88%至4.74亿平。公司积极进行业务转型，有效优化地产收入比 例，顺利完成2022年经销收入占比达到50%的目标。2022年度地产领域受宏观调控政策影响，需求有所减缓。2）原材料高企、计提减值拖累业绩。2022年公司毛利率/净利率同比变动-7.30/-6.33pct至21.21/2.32%，计提减值损失2.62亿元。受国际形势及国内供给侧改革等因素影响，公司上游沥青等石化相关原材料采购价格大幅上涨，公司生 产成本相应增加，而公司的销售价格调整有一定滞后性，因而导致公司 2022年度毛利率下降。同时，公司按照预期损失情况审慎计提应收账款坏账损失，导致公司净利润下滑。3）经营活动现金流有所下滑，资产负债情况良好。2022年度，公司经营性现金流量净额为2.35亿元，较上年同期出现下滑，主要系原材料价格上涨导致支付采购款增加导致；资产 负债率55.55%，继续保持良好的资产负债结构。 公司可转债过会，产能规模有望扩大，为2025年200亿营收奠基。 2023年4月19日，公司可转债获深交所审议通过，此次可转债发行总 额不超过21.98亿元，扣除发行费用后将投资于安徽滁州防水材料扩产项目、福建三明防水材料扩产项目、重庆长寿防水材料扩产项目、智能 作者 分析师花江月 执业证书编号：S1070522100002 邮箱：huajiangyue@cgws.com 相关研究 1、《成本短期拖累业绩，行业复苏可期—科顺股份 （300737）三季报点评》2022-10-27 2、《收入稳增+轻装上阵，拟发行可转债扩大产能布局—科顺股份（300737）年报及一季报点评》2022-04-28 化升级改造项目以及用于补充流动资金。本次募投项目在建设期第二年到第四年新增的防水卷材/防水涂料产能分别为2,842万平方米/7.5万吨、1.5万平方米/21.5万吨、19,180万平方米/26.9万吨，分别占公司2022年防水卷材及防水涂料产能的9.20%/18.31%、49.66%/52.36%、 62.07%/65.45%。若募投项目全部在2025年达产，且不考虑公司除募投项目外其他的扩产项目，2022-2025年期间，公司防水卷材产能复合增长率为17.46%，防水涂料产能复合增长率为18.27%，可在一定程度上解决公司产能偏紧、运距偏长的问题，为公司未来3-5年的业务发展提供 供应保障。产能扩大为公司2025年实现200亿营业收入的战略目标提供了有力支撑。 防水新规正式实施，市场扩容进行时。10月24日，住建部发文批准 《建筑与市政工程防水通用规范》发布，自2023年4月1日起实施。该 规范为强制性工程建设规范，全部条文必须严格执行。防水新规对防水设计年限、层数、厚度等均提出了更高的要求。例如，屋面和室内防水设计年限分别不低于20年/25年，地下工程不低于工程结构设计工作年限；防水等级划分更为明确；提高了防水设计层数要求。例如地下室一级防水由2道提升至3道，外墙工程防水层数由1层或无要求提升至2层等。防水新规的发布有利于推动市场扩容，加速劣质防水产品的出清、提高优质防水龙头的市占率。 投资建议：业绩阶段性承压，未来弹性有望释放，维持增持评级。预计公司2023~2025年归母净利润分别达到8.6、10.1、13.7亿元，同比-383%、18%、35%，对应的PE市盈率15、13、10倍。防水新标落地，市 场有望持续扩容；公司是防水行业龙头之一，公司可转债过会，产能规模有望扩大。 风险提示：防水建材需求低于预期；防水建材行业竞争加剧；原材料成本或超预期上升；应收账款回收速度下降等。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8233 9493 12876 13909 20161 营业收入 7771 7661 10041 12082 15765 现金 2189 2334 3059 3680 4802 营业成本 5555 6036 7811 9278 11948 应收票据及应收账款 4103 4878 6893 7271 11211 营业税金及附加 43 37 58 65 84 其他应收款 280 287 456 438 728 营业费用 473 510 635 768 1016 预付账款 156 138 248 217 389 管理费用 290 301 387 633 862 存货 404 554 686 787 1110 研发费用 340 343 449 539 701 其他流动资产 1101 1302 1535 1516 1921 财务费用 43 76 103 143 213 非流动资产 2556 3146 3651 4019 4767 资产减值损失 -26 -38 -43 -55 -68 长期投资 24 33 41 49 56 其他收益 68 54 49 57 53 固定资产 1681 1953 2317 2596 3218 公允价值变动收益 0 41 14 18 24 无形资产 144 288 311 338 368 投资净收益 -3 4 -9 -3 -3 其他非流动资产 706 872 981 1036 1124 资产处置收益 -6 -3 -6 -5 -5 资产总计 10789 12639 16527 17929 24928 营业利润 811 191 998 1174 1569 流动负债 4858 6109 9201 9754 15444 营业外收入 12 12 11 12 12 短期借款 596 1162 2681 3367 5587 营业外支出 3 3 3 3 3 应付票据及应付账款 3425 3615 5495 5326 8609 利润总额 821 201 1006 1183 1578 其他流动负债 838 1332 1026 1062 1248 所得税 148 23 146 173 213 非流动负债 964 913 848 746 710 净利润 673 178 860 1010 1365 长期借款 857 708 643 542 506 少数股东损益 0 -0 -0 -1 -1 其他非流动负债 107 205 205 205 205 归属母公司净利润 673 178 860 1011 1367 负债合计 5822 7022 10049 10501 16154 EBITDA 1003 451 1261 1527 2042 少数股东权益 0 1 1 -0 -1 EPS（元/股） 0.57 0.15 0.73 0.86 1.16 股本 1151 1181 1181 1181 1181 资本公积 1681 2072 2072 2072 2072 主要财务比率 留存收益 2322 2510 3340 4338 5683 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 4968 5617 6477 7428 8775 成长能力 负债和股东权益 10789 12639 16527 17929 24928 营业收入（%） 24.6 -1.4 31.1 20.3 30.5 营业利润（%） -21.5 -76.4 421.1 17.6 33.7 归属母公司净利润（%） -24.5 -73.5 382.7 17.5 35.2 获利能力毛利率（%） 28.5 21.2 22.2 23.2 24.2 现金流量表（百万元） 净利率（%） 8.7 2.3 8.6 8.4 8.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 13.5 3.2 13.3 13.6 15.6 经营活动现金流 611 235 455 824 167 ROIC（%） 10.6 2.7 9.1 9.5 9.9 净利润 673 178 860 1010 1365 偿债能力 折旧摊销 156 203 196 240 300 资产负债率（%） 54.0 55.6 60.8 58.6 64.8 财务费用 43 76 103 143 213 净负债比率（%） -12.4 2.9 7.9 6.6 18.1 投资损失 3 -4 9 3 3 流动比率 1.7 1.6 1.4 1.4 1.3 营运资金变动 -603 -459 -396 -164 -1203 速动比率 1.5 1.4 1.2 1.3 1.2 其他经营现金流 340 241 -315 -408 -511 营运能力 投资活动现金流 -642 -334 -701 -599 -1031 总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 资本支出 422 334 692 602 1