市场开拓见成效，五要素运营提升核心竞争力

投资要点 事件：公司发布]2022年年报，全年实现营业收入9.8亿元，同比+1.8%，实现归属股东净利润0.8亿元，同比-11.4%，摊薄EPS 0.21元。 景观设计收入增速快，研发支出及信用减值拖累净利润。公司全年实现营业收入9.8亿元，同比+1.8%，实现归属股东净利润0.8亿元，同比-11.4%，归母净利润降低主要系公司业务精细化要求提高，2022年加大了研发的力度，研发支出同比增加2612.4万元，以及信用减值损失同比多提2619.7万元所致。分业务来看，公司建筑施工业务规模增速放缓，收入92927.5万元，同比降低0.5%； 景观设计业务收入4303.8万元，同比大幅上升49.5%；苗木与建材销售业务收入297.3万元，同比下降62.1%，其他业务收入75.3万元，同比下降30.2%。 加大资金回笼力度，现金流改善。2022年公司实现毛利润31436.1万元，同比上升13.5%，毛利率32.2%，同比+3.3pp，净利率8.1%，同比-0.8pp。分业务看，工程业务毛利率32.1%，同比+3.5pp；景观设计毛利率34.7%，同比-5.3pp； 苗木销售毛利率15.3%，同比+10.1pp。销售期间费用率14.1%，同比+3.0pp，主要系管理费用同比增加529.9万元所致。经营活动产生的现金流量净额-6473.4万元，同比增加54.6%，主要系2022年在项目回款金额增幅大于供应商付款金额增幅所致。计提资产及信用减值损失7377.6亿元，同比多提1667.5万元。收现比、付现比分别86.3%、69.6%。 大力开拓中小城市，订单创历史新高。2022年，公司全年中标和新签工程及设计项目合同额近20亿元，创历史新高。公司大力开拓中小城市目标市场，先后与安徽太湖县人民政府、云南元江县人民政府、湖北咸宁市咸安区人民政府签订战略合作协议。业务由江苏省扩展至安徽、广西、广东、云南、陕西、河南、湖北等省外10多个城市。随着公司在当地的品牌影响力逐渐提升，逐步对周边地区形成辐射效应，为公司稳定的业绩提升打造良好基础。 践行“公园城市”理念，打造一城一景，经营模式呈现良性发展趋势。公司践行“公园城市”理念，于2014年提出“水、路、绿、景、城”五位一体的城市生态环境整体提升模式，此模式摒弃了城市建设碎片化的弊端，可以系统的改善城市生态环境，提升城市形象，改变原来千城一面的现象，挖掘文化，打造一城一景。此模式在推广过程中受到中小城市的管理者的普遍好评，并在云南香格里拉、维西县、元江县、安徽泗县、湖北云梦县等地得到成功落地实施。这种经营模式的建立帮助公司提高竞争力、拓展市场范围、提升盈利能力和公司业绩，公司也因此投入更多的资源来发展设计、加大研发创新以及优化提升施工能力。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润为92.2百万元，110.1百万元，125.8百万元。同行业可比公司2023年平均估值22倍，给予公司2023年24倍PE，对应目标价20.88元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、投资不及预期风险、市场开拓不及预期风险。 指标/年度 1公司概况：新发综合性园林服务商 金埔园林股份有限公司创立于1998年6月，总部位于江苏省南京市，于2021年首发申请获创业板上市。公司目前注册资本10560万元人民币，员工400余人，是一家以公园城市建设为核心，创建“水、路、绿、景、城”五位一体的运营模式，服务于城乡建设绿色发展、实现碳中和、建设美丽中国，提供研发、设计、施工与运营全产业链服务的上市企业。 经过二十余年的探索与发展，公司拥有南京金埔设计集团有限公司、江西金埔、安徽金埔和珠海金埔等独立法人全资子公司，并在泗县、淮安、云南、和钦州等地设立了分公司。 图1：公司发展历程 公司股权集中。公司的股权较为集中，其中王宜森直接持股24.1%，为公司实际控制人，第二大股东为珠海铧创投资管理有限公司，持股比例7.6%。上市以来公司大股东持股情况未发生较大变动。 图2：公司股权架构 人才引进战略优势明显，已形成优秀的园林工程项目人才队伍。公司从人才引进、培养与激励等方面入手，保障公司拥有比较优秀的园林工程项目人才。截至2022年6月30日，公司本科以上学历占公司员工总人数的66%，技术人员占比近年来有较大提升。 技术创新具有优势。作为江苏省民营科技企业，公司拥有专业研发团队和核心技术，一直以来专注于生态提升与景观建设技术的研发及其实际应用，掌握了相关领域核心技术。截至2022年6月，公司取得的专利有65项，其中报告期内新增授权实用新型专利9项。 凭借高水平的研发、规划设计和施工能力打响品牌战略。公司规划设计建造了一系列设计优美、品质精良的园林景观项目并多次获奖。报告期内，公司已在园林环境建设行业中建立了良好的口碑，形成了品牌优势。 形成设计施工一体化经营模式，具备较强的综合竞争力。公司形成了一套较为成熟完善的业务流程，在满足客户需求和降低成本等方面具备天然优势。 公司文化建筑领域竞争对手少。古典园林建设和古建筑修复领域对企业资质、人员及经验均有较高要求，行业准入门槛高，行业竞争对手较少。公司在资质、人员、经验方面均有优势。 2业务分析：工程施工业务为营收增长引擎 主营业务聚焦建设工程施工、景观设计和苗木销售三大模块。从营收来看，公司建设工程施工2022年创营收9.3亿元，占比95.2%，景观设计实现营收4304万元，占比4.4%。 从盈利情况来看，2022年，建设工程施工毛利为29629万元，占比94.3%，毛利率31.9%，景观设计毛利1715万元，占比5.5%，毛利率39.9%，建设工程施工业务为公司营收重要增长引擎。近年来，金埔园林积极探索从传统园林景观服务企业到生态环境提升一体化综合服运营商的升级，不断拓展苗木销售、园林绿化等业务，目前已经形成了集园林景观设计、园林绿化工程施工、绿化养护、仿古建筑施工及花卉苗木销售于一体的综合性园林服务。 立足江苏、拓展全国，已初步形成跨区域经营模式。公司近年来采取立足江苏、拓展全国的业务发展模式，目前业务已经拓展至西南、华南、西北等区域。公司已形成跨区域经营模式，具备了跨区经营的优势。随着公司跨区域业务拓展的不断推进，将为公司业绩的持续增长奠定良好的基础。 华东区域：2022年实现营收41059万元，占比42.1%。主要受益于安徽泗县的业务，包含泗县城区11条道路的绿化提升、泗县清水湾公园、泗县县政府景观绿化等。 西南区域：2022年实现营收39756万元，占比40.7%。2015年6月，金埔园林与香格里拉市人民政府签订了“香格里拉城市生态环境整体提升项目合作框架”协议书，计划用五年的时间，以还原藏文化为原则，打造国际性、高原生态旅游城市，为世人奉献一个属于世界的香格里拉。目前香格里拉一期工程（包括龙潭湖公园、城市道路景点景观绿化提升)已完成建设。 华南区域：2022年实现营收6407万元，占比6.6%。2022年度公司业务向华中地区拓展。 图3：公司业务地域分布 公司积极深入布局水生态治理、矿山修复以及盐碱地治理项目，涉及生态修复大行业、提升公司的综合实力和品牌效应。为贯彻国务院常务会议提出的部署推进基建补短板的要求，发改委以及各地政府陆续加快了基建领域审批以及投资，环保基建、民生基建，以及特色小镇、文旅配套设施等作为传统基建的新兴细分子行业，代表着基建“补短板”的重要结构性方向。报告期内，公司承接执行了金乡县2020年城区部分道路节点提升项目、富山工业园智造小镇生活中心—S1住宅项目室外配套工程、雄安新区榕悦公园二期工程景观绿化一标段施工等项目，积极响应国家战略，进一步把握市场业务机遇，加速公司业务发展。 表1：2022-2023年公司中标项目 总体而言，未来数年江苏建筑工程需求蛋糕有望持续扩容，公司将受益于地域优势。2022年，江苏建筑业总产值首次超过4万亿元，达到40660亿元，以绝对优势继续领跑全国。签订合同额58050亿元，同比增长7.5%，其中本年新签合同34603亿元，同比增长16.2%，房屋施工面积267407万平方米，同比增长4.7%，生产主要指标同步增长，协调性较好。全省建筑业总产值增速较前三季度提高3.5个百分点，增速快于全国平均水平0.3个百分点。 得益于国家“长三角一体化”发展战略布局，长三角三省一市签署了建筑业一体化高质量发展战略协作框架协议，江苏省外埠市场有望进一步拓展。 图4：2001-2022江苏省建筑业总收入（百亿）及增速 图5：2017-2022江苏省固定资产投资完成额（累计同比） 3财务分析：经营行业靠前，期待23年业绩提速 23年以来经济活力提升，项目投资稳步推进，业绩有望提速。2019-2022各季度营收保持稳定增长，2022实现营收9.8亿元，同比增长1.8%，增速较2021年放缓1个百分点。 近三年受疫情及地产下行影响，工程项目减少，公司营收增速放缓，进入2023年后，经济活力提升，项目投资稳步推进，公司2022年年中标和新签工程及设计项目合同额近20亿元，创历史新高，23年业绩有望提速。 图6：2019-2022年公司各业务板块营收（百万）及增速 图7：2022年公司拆分业务结构 工程施工贡献九成毛利，毛利率处于行业靠前位置。公司2022年工程施工实现毛利3.0亿元，占毛利总值94.2%，毛利占比维持九成以上。上市以来公司毛利率/净利率中枢保持33%/10%左右，在行业中处于靠前位置。 图8：2019-2022公司各业务板块毛利（百万） 图9：2019-2022公司及可比公司毛利率（%） 费用率控制得当，加大研发投入，提高主业技术含量。公司近五年期间费用率整体走低，2022年期间费用率14.1%， 同比+3.0pp， 其中管理 、 财务 、 研发费用率同比分别+3pp/-0.1pp/+2.7pp。2022年公司加强研发队伍建设、加强研发投入，研发支出同比增加2612.4万元。 图10：2018-2022公司期间费用（百万元）及期间费用率 图11：2018-2022公司费用率情况 2022年研发支出及信用减值拖累净利润。2018年公司归母净利润同比增长62%，2020年同比下降13.0%，20年净利润下降较多主要系上一年竣工验收的项目较多，一次性确认了较大金额的应收账款，导致2020年信用减值损失计提较多，当期净利润下降。2022年实现归属股东净利润0.8亿元，同比-11.4%，归母净利润降低主要系公司业务精细化要求提高，2022年加大了研发的力度，研发支出同比增加2612.4万元，以及信用减值损失同比多提2619.7万元所致。 图12：2019-2022公司资产及信用减值损失（百万） 图13：2016-2022归母净利润（百万）及增速 2022年加大资金回笼力度，现金流改善。2021年公司经营活动产生的现金流量净额-1.43亿元，原因是公司主要客户为政府或其所属的基础设施建设主体，受疫情影响，公司启动与甲方结算的时点较晚，导致全年的回款金额下降所致。2022年公司针对现金流净额偏低情况积极拓展回款方式更优的项目，加强与客户的沟通，客户回款和供应商付款基本同步，现金流净额有大幅回升。2022年收现比、付现比分别86.3%、69.6%。 图14：2014-2022公司经营活动现金流净额 图15：2018-2022收现比及付现比 应收账款计提充分，风险可控。2022年公司应收账款余额10.7亿元，占总资产比例为41%，较去年的37%有略有上升。截止2022年末，公司合同资产科目余额为10.0亿，占总资产比例为38.0%，公司应收账款占合同资产比例稳定。从坏账计提来看，3年以上应收账款坏账计提比例61%，5年以上计提100%，坏账计提较为充分。 图16：公司应收账款占比较高（万元） 图17：公司应收账款账龄稳定 总资产周转率高于同业，经营效率高。从总资产周转率看，金埔园林2019-2021年周