电池专题报告（一）：一体化进程加速，原材料成为竞争力核心要素

电池专题报告（一）：一体化进程加速，原材料成为竞争力核心要素 武浩电力设备与新能源行业首席分析师 S1500520090001010-83326711 wuhao@cindasc.com 张鹏电力设备与新能源行业分析师 S150052202000118373169614 zhangpeng1@cindasc.com +++ 相关研究 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 张鹏电力设备与新能源行业分析师 执业编号：S1500522020001 联系电话：18373169614 邮箱：zhangpeng1@cindasc.com 武浩电力设备与新能源行业首席分析师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 看好 上次评级 看好 投资评级 电力设备与新能源 行业专题研究 证券研究报告 一体化进程加速，原材料成为竞争力核心要素 2023年1月19日 本期内容提要: ⯁一体化持续推进，盈利有望持续修复。2022H1电池企业盈利普遍承压，2022Q2开始伴随顺价落地电池企业盈利能力普遍得到修复。展望2023年有色金属原材料价格仍是造成成本波动的主要因素，国家间资 源博弈与地缘政治冲突将为锂资源供给带来不确定性。伴随电池产业化逐步成熟、电动车渗透率进一步提升，电池企业未来竞争或将由制造工艺端、成本端的竞争，转变为全方位的综合竞争，电池企业逐步完善采矿-选矿-冶炼产业链布局，并通过保供、包销协议以及战略合作保障原 材料供应，长期有助于防范供应链风险、降低原材料成本压力。我们测算2023年宁德/国轩/亿纬碳酸锂权益出货5.9万吨（假设2023年碳酸 锂含税均价40万），自供将为公司贡献利润79亿元。 ⯁以锂资源为核心，一体化构筑竞争壁垒。 宁德时代：电池龙头聚焦锂云母、锂辉石资源。矿端：已取得采矿权的权益产能合计3.2万吨，可供给动力电池45.2Gwh。自有+规 划碳酸锂权益产能8.7万吨，可供给动力电池124Gwh（1Gwh碳酸锂用量700吨）。冶炼端：冶炼权益产能合计18万吨，回收端 产能约1.6万吨。 比亚迪：核心布局盐湖提锂，出海南美、非洲加码资源布局。矿端：矿端布局较晚，自有+规划矿端权益产能共有10.9万吨；冶炼：权益冶炼产能12.6万吨，可供给动力电池173Gwh（1Gwh碳酸锂用量700吨）。 亿纬锂能：青藏盐湖逐步贡献增量，合作川能动力等进军川矿。矿端：亿纬锂能自有+规划矿端权益产能共有2.9万吨；冶炼：冶炼权益产能共计6.7万吨，可供给动力电池96Gwh（1Gwh碳酸锂用 量700吨）。 国轩高科：布局江西锂云母、阿根廷盐湖，产能已逐步释放。矿端：已取得采矿权的碳酸锂权益产能约1.8万吨，规划还有华友华峰锂矿、与阿根廷JEMSE成立的合资公司。冶炼端：国轩高科预计2022年碳酸锂全年产出8000吨左右，2023年计划产出碳酸锂 3万吨左右，2025年实现碳酸锂满产产能12.5万吨，权益产能6.9 万吨。 电池企业同时布局有镍钴、磷矿资源，并通过直接持股与产业投资增强对电池产业链的控制。 ⯁投资建议：电池企业未来竞争或将由制造工艺端、成本端的竞争，转变为全方位的综合竞争，对全产业链的一体化布局与把控已经成为核心竞争要素，推荐一体化布局领先的电池龙头企业宁德时代、比亚迪、亿 纬锂能、国轩高科。 ⯁风险提示：产能扩张不及预期、行业竞争加剧导致盈利下降、原材料价格波动和供应不足风险。 目录 一、一体化持续推进，盈利有望持续修复4 二、以锂资源为核心，一体化构筑竞争壁垒6 1.1宁德时代：电池龙头聚焦锂云母、锂辉石资源6 1.1.1江西锂云母布局7 1.1.2四川锂矿布局9 1.1.3产业链布局9 1.2比亚迪：核心布局盐湖提锂，出海南美、非洲加码资源布局12 1.3亿纬锂能：青藏盐湖逐步贡献增量，合作川能动力等进军川矿15 1.4国轩高科：布局江西锂云母、阿根廷盐湖，产能已逐步释放18 三、标的公司20 1.1宁德时代：海外供货加速，龙头地位稳固20 1.2比亚迪：2022Q3业绩超预期，规模效应逐步显现20 1.3亿纬锂能：业绩略超预期，储能业务渐成第二增长级20 1.4国轩高科：大众入股，全球化布局加速21 四、风险提示22 图表目录 图表1：电池企业逐季度盈利能力（归母净利率）4 图表2：电池企业碳酸锂自供情况与预计贡献利润4 图表3：宁德时代锂资源布局6 图表4：宁德时代镍钴原材料布局7 图表5：宜春规模较大的锂云母矿产资源7 图表6：不同选矿回收率对应枧下窝矿碳酸锂产能8 图表7：江西宜丰圳口里矿样化学成分分析结果8 图表8：宁德时代锂云母资源布局8 图表9：宁德时代冶炼产能布局9 图表10：宁德时代在电池材料领域直接持股的公司10 图表11：宁德时代在其他领域布局的企业10 图表12：宁德时代通过投资平台进行的产业链投资活动11 图表13：比亚迪在锂矿领域的布局12 图表14：全球锂资源储量最高国家与非洲国家对比（千吨）13 图表15：亿纬锂能锂资源布局15 图表16：亿纬锂能镍资源布局16 图表17：亿纬锂能上游电池材料布局16 图表18：国轩高科锂矿领域参股/控股公司18 图表19：国轩高科锂资源布局18 图表20：国轩高科上游锂电材料布局19 一、一体化持续推进，盈利有望持续修复 一体化持续推进，盈利有望持续修复。上游原材料资源价格上涨、加之动力电池企业顺价机制不通畅，导致来自原料端成本压力增加，2022H1电池企业盈利普遍承 压，2022Q2开始伴随顺价落地电池企业盈利能力普遍得到修复。展望2023年有色金属原材料价格仍是造成成本波动的主要因素，各电池企业纷纷加速上游的一体化布局。 图表1：电池企业逐季度盈利能力（归母净利率） 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 宁德时代 25.1% 27.2% 27.4% 27.8% 27.3% 27.3% 27.5% 26.3% 14.5% 18.7% 19.0% 蔚蓝锂芯 8.3% 11.6% 14.3% 16.1% 20.2% 21.3% 21.4% 20.4% 17.5% 16.8% 16.2% 亿纬锂能 29.7% 27.9% 29.7% 29.0% 26.9% 25.3% 23.7% 21.6% 13.7% 15.0% 15.9% 孚能科技 34.4% 27.1% 19.2% 15.9% 3.9% 5.3% 0.5% -3.3% 6.8% 13.6% 10.9% 博力威 27.0% 24.1% 24.3% 24.0% 22.7% 22.0% 21.7% 20.2% 16.3% 17.2% 17.9% 天能股份 22.3% 19.2% 19.7% 20.2% 19.3% 17.3% 17.1% 15.6% 17.1% 17.0% 17.5% 国轩高科 29.0% 25.1% 25.4% 25.2% 25.0% 19.9% 18.3% 18.6% 14.5% 14.4% 14.1% 鹏辉能源 16.4% 18.4% 19.6% 17.5% 18.4% 17.0% 16.4% 16.2% 17.3% 17.7% 18.9% 欣旺达 13.6% 14.9% 15.3% 14.9% 15.9% 16.6% 16.2% 14.7% 13.4% 13.8% 13.2% 珠海冠宇 0.0% 30.0% 31.7% 31.2% 0.0% 26.8% 26.2% 25.1% 19.0% 18.3% 18.1% 德赛电池 7.0% 8.3% 8.8% 8.7% 8.8% 9.3% 9.4% 9.4% 8.8% 9.4% 9.8% 资料来源：Wind，信达证券研发中心 国家间资源博弈与地缘政治冲突将为锂资源供给带来不确定性。全球约58%锂储量来自玻利维亚、阿根廷、智利，三国正在推动建立锂业OPEC组织，类似石油OPEC达成价格协议，通过设定生产水平以影响锂价。该计划由来已久，三国在 2011年就曾建立产业联盟，以加强对锂产量和价格的控制，2021年以来全球锂行业加速并购，推动拉美产锂国重提联合事项，同时也体现了其对产业链升级、提高锂产品附加值的诉求。2022年10月，加拿大工业部曾提出要求中矿(香港)稀有金属资源有限公司、盛泽锂业国际有限公司以及ZanggeMiningInvestment(Chengdu)CoLtd等三家公司剥离其在加拿大关键矿产公司的投资，地缘政治冲突对国内企业出海探矿的影响正逐步增强。目前全球最大产锂国澳大利亚尚未对中资企业作出限制，但地缘政治局势紧张会增加锂资源供应的不确定性。 成本与外部环境压力促使电池企业开拓国内资源，逐步完善采矿-选矿-冶炼产业链布局，并通过保供、包销协议以及战略合作保障原材料供应，长期有助于防范供应链风险、降低原材料成本压力。伴随电池产业化逐步成熟、电动车渗透率进一步提升，电池企业未来竞争或将由制造工艺端、成本端的竞争，转变为全方位的综合竞 争，对全产业链的一体化布局与把控已经成为核心竞争要素，电池企业有望由赚取单一环节的利润转向对多环节的利润攫取。我们测算2023年宁德/国轩/亿纬碳酸锂 权益出货5.9万吨（假设2023年碳酸锂含税均价40万），自供将为公司贡献利 润79亿元。 图表2：电池企业碳酸锂自供情况与预计贡献利润 吨） 元） 宜丰时代 29% 1.5 0.4 7.3 7 万载时代志存 80% 1.5 1.2 20.2 3 邦普回收 64.80% 1.6 1.0 4.3 5.67 宁德时代：持股比例2023（预计出货：万吨）2023（权益出货：万 2023贡献利润（亿 远期规划产能（万吨） 合计 4.6 2.7 31.8 15.7 亿纬锂能： 兴华锂业 49% 0.5 0.2 4.1 0.5 金海锂业 80% 1 0.8 13.5 3 金纬新材料 49% 0.5 0.2 4.1 0.6 合计 2.0 1.3 21.7 4.1 国轩高科： 奉新国轩 55% 5 宜丰国轩 55% 1.1 0.6 7.7 5 宜春科丰 55% 2.5 1.4 17.5 2.5 合计 3.6 2.0 25.1 12.5 比亚迪： 盐湖比亚迪 49%中试23年出货有较大不确 定性 宁德/国轩/亿纬合 计 10.25.978.632.3 资料来源：信达证券研发中心整理 二、以锂资源为核心，一体化构筑竞争壁垒 1.1宁德时代：电池龙头聚焦锂云母、锂辉石资源 宁德时代产业链布局起步早、范围广。宁德时代最早布局领域为上游原材料，2018-2020年宁德时代先后参股NorthAmericanLithium、Pilbara、天宜锂业、NeoLithium，以及North AmericanNickel（现PremiumNickelResourcesLtd）、青美邦，开始初步涉及锂、镍、钴资源的布局，合作目的为通过包销、战略合作等保障原料供应。2020开始宁德时代退出了部分在北美的资源布局，同时上下游供需错配导致原材料价格大幅上涨，宁德时代开始布局自有矿山，初步落子宜春，总规划为年产8000万吨含锂子瓷土矿选矿项目。同时宁德时代正逐步加强与川企的合作，与四川能投（旗下川能动力拥有李家沟开采权）达成战略合作。四川矿石锂资源占世界矿石锂的6.1%、全国的57%，未来开发潜力还很大。 图表3：宁德时代锂资源布局 合作端合作对象建设内容 冶炼 天宜锂业 宁德参股天宜锂业（天华超净子公司），并持股25% 一期2万吨二期2.5万吨江安县工业园区5万吨奉新时代10万吨四川天华6万吨 战略投资志存锂业，持股 合资成立万载时代志存，规划产能6万吨 23.2%，合资成立时代志存 基地、赣州基地扩产，新