盈利能力有望提升，海工产能持续扩张

盈利能力有望提升，海工产能持续扩张 天顺风能（002531.SZ）22年报及23Q1季报点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|天顺风能 2023年04月29日 公司评级买入 股票代码002531.SZ 事件：公司发布22年报及23年一季报，22年全年实现营收67.38亿元， 前次评级买入 同比-17.55%；实现归母净利润6.28亿元，同比-52.03%。23Q1实现营收 评级变动维持 13.63亿元，同比+87.17%；实现归母净利润1.97亿元，同比+506.88%， 业绩超预期。 22年业绩短期承压，23年业绩有望回暖。22年公司风塔、叶片、发电业务 当前价格13.78 近一年股价走势 天顺风能风电零部件 收入分别为39.36/17.10/9.54亿元，同比-23.98%/-4.01%/-9.15%。22年公沪深300 92% 司毛利率、净利率分别为18.98%/9.14%，23Q1毛利率和净利率分别为 26.23%/14.63%，环比+7.25pct/+5.49pct，盈利能力回升。预计23年风电装机放量、海上塔筒需求大幅增长，公司业绩有望反弹。 公司产能持续扩张，加速布局海上风电。截至2022年底，公司塔筒产能合 计约100万吨/年，并积极推进乾安、北海风塔工厂的建设。公司预计在23 年5月完成江苏长风收购，增加射阳20万吨单管桩产能、通州湾20万吨导 管架产能、汕尾20万吨导管架产能，海风产能提升。此外，公司德国50万吨、盐城40万吨海工产能在建，通州湾、揭阳和阳江产能拟建。23年公司将进一步完善福建、广东产能布局，预计2024年底海上风电总产能将达200万吨。 发展叶片与发电业务，助力业绩增长。22年公司叶片出货1933片、模具出货85套；折合单片价格约72万元，同比+8%，单片毛利约10万元，同比 -14%。目前公司叶片产能达到1500套，叶片销量有望持续提升。截至2022年底，公司累计并网风电场884MW，2023年1月公司内蒙500MW风电项目顺利并网，风电站运营规模达1.38GW，公司发电业务有望持续增长。 投资建议：预计23-25年公司归母净利润18.48/25.74/32.55亿元，同比 +194.2%/+39.3%/+26.5%，EPS为1.03/1.43/1.81元，维持“买入”评级 风险提示：海外疫情风险；原材料价格上涨风险；风电政策变动风险 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8,166 6,738 15,287 20,454 25,171 增长率 1.4% -17.5% 126.9% 33.8% 23.1% 归母净利润(百万元) 1,310 628 1,848 2,574 3,255 增长率 24.8% -52.0% 194.2% 39.3% 26.5% 每股收益（EPS） 0.73 0.35 1.03 1.43 1.81 市盈率（P/E） 19.0 39.5 13.4 9.6 7.6 市净率（P/B） 3.2 3.0 2.5 2.0 1.6 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 77% 62% 47% 32% 17% 2% -13% 2022-042022-082022-12 分析师 杨敬梅S0800518020002 021-38584220 yangjingmei@research.xbmail.com.cn 胡琎心S0800521100001 18311033802 hujinxin@research.xbmail.com.cn 相关研究 天顺风能：业绩短期承压，期待“塔筒+电站”齐发力—天顺风能（002531.SZ）2022年三季报点评2022-10-30 天顺风能：22H1业绩同比下滑，H2塔筒及叶片销量有望环比增长—天顺风能 （002531.SZ）22年半年报点评 2022-08-19 天顺风能：宏观因素扰动业绩，塔筒、叶片产能稳步扩张—天顺风能（002531.SZ）2022年一季报点评2022-04-30 索引 内容目录 2022年公司营收有所下滑，23年业绩有望回暖3 加速海工产能布局，海外业务快速扩张4 图表目录 图1：2022年公司营业收入达到67.38亿元3 图2：2022年公司归母净利润达到6.28亿元3 图3：2022年公司毛利率和净利率分别为18.98%/9.14%3 图4：22年公司各项费率4 2022年公司营收有所下滑，23年业绩有望回暖 22年公司营收小幅下滑，23年业绩有望回暖。2022年公司实现营业收入67.38亿元，同比下降17.55%。其中来自风塔及相关产品收入39.36亿元，同比下降23.98%；叶片收入 17.10亿元，同比下降4.01%；发电业务收入9.54亿元，同比下降9.15%。塔筒、叶片等主要产品收入下滑，主要原因系其销量受供应链、机组大型化加速等影响下滑。2022年公司实现归母净利润6.28亿元，同比下降52.03%。2022年行业供应链面临挑战，大宗商品价格大幅波动、单机大型化趋势加速等因素影响和制约了各地的项目装机，预计2022年装机量处于短暂低谷后2023年又将迎来高峰，公司业绩有望大幅回弹。2023Q1实现营收13.63亿元，同比+87.17%，环比-53.76%，；实现归母净利润1.97亿元，同比 +506.88%，环比-19.10%。 23年以来公司盈利能力有所修复。2022年公司毛利率和净利率分别为18.98%/9.14%，分别同比-2.59pct/-6.82pct。23Q1公司毛利率和净利率分别为26.23%/14.63%，同比 +2.97pct/+10.3pct，环比+7.25pct/+5.49pct，公司盈利能力有所修复。 图1：2022年公司营业收入达到67.38亿元图2：2022年公司归母净利润达到6.28亿元 营业收入（亿元）同比增速（右轴） 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 201820192020202120222023Q1 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 归母净利润(亿元）同比增速（右轴） 14 12 10 8 6 4 2 0 201820192020202120222023Q1 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 资料来源：公司年报，西部证券研发中心资料来源：公司年报，西部证券研发中心 图3：2022年公司毛利率和净利率分别为18.98%/9.14% 30% 毛利率净利率 25% 20% 15% 10% 5% 0% 201820192020202120222023Q1 资料来源：公司年报，西部证券研发中心 2022年公司除管理费用外各项费率小幅上升。2022年公司销售费用率为0.50%，同比 +0.18pct，主要系职工薪酬、售后服务费、投标费增加所致；管理费用率为2.74%，同比 -0.25pct；财务费用率为3.91%，同比+0.95pct；研发费用率为0.54%，同比+0.16pct，研发费用增加的主要原因是公司加强了技术化人才引进、培养和激励，职工薪酬增加。2023Q1公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为 0.57%/4.32%/5.36%/0.57%。 图4：22年公司各项费率 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 201820192020202120222023Q1 资料来源：公司年报，西部证券研发中心 加速海工产能布局，海外业务快速扩张 塔筒龙头拟收购江苏长风，海工产能快速扩张。公司深耕风电领域十余年，是我国的塔筒龙头企业。公司目前塔筒产能合计约100万吨/年，并加速布局新增产能，在乾安、北海 积极扩产。预计公司在2023年5月完成江苏长风的收购，江苏长风下辖三个工厂，分 别是江苏盐城射阳20万吨单管桩产能、江苏通州湾20万吨导管架产能、广东汕尾20万吨导管架产能。此外，公司在建及拟新建产能有德国海工、盐城二期、揭阳和阳江等海工基地。预计公司海上风电总产能到2024年底将达到200万吨。 筹划瑞士发行GDR，稳步推进德国海工基地建设。公司2019年收购欧洲重要海上风电管桩供应商Ambau公司，管桩生产能力成熟，主要给GE、Nordex、Siemens、Vestas等国际一流整机厂商提供海上风电桩基产品。同时，公司筹划发行全球存托凭证并在瑞士证券交易所上市，所募集的资金将主要用于建设德国海工生产基地及中国东南沿海的生产基地，快速实现海外市场布局，提高全球竞争力。 发展叶片与发电业务，完善风电产业链布局。伴随去年沙洋和商都叶片工厂的相继投产，公司叶片产能进一步扩大，叶型进一步多样化，战略客户不断增加，为后续叶片业务把握平价市场的高速发展机遇奠定了基础。风电场开发运营方面，截止2023年1月20日， 公司在全国共运营12个风电项目，主要分布在新疆、河南、山东、安徽、内蒙古等风力资源丰富区域，装机容量合计为1383.8MW，有望提升公司未来经营业绩，为公司贡献稳定现金流。 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 739 1,163 871 924 1,193 营业收入 8,166 6,738 15,287 20,454 25,171 应收款项 4,421 4,398 8,143 11,257 14,025 营业成本 6,405 5,459 11,879 15,799 19,248 存货净额 976 1,244 2,227 2,990 3,880 营业税金及附加 42 37 85 143 252 其他流动资产 903 1,387 1,047 1,107 1,176 销售费用 26 33 138 266 327 流动资产合计 7,038 8,193 12,288 16,278 20,273 管理费用 275 221 627 941 1,208 固定资产及在建工程 6,261 9,506 9,637 9,825 10,241 财务费用 242 264 442 465 436 长期股权投资 300 284 284 284 284 其他费用/（-收入） (321) 66 (0) (27) 101 无形资产 373 525 589 670 765 营业利润 1,498 659 2,117 2,867 3,598 其他非流动资产 1,728 1,375 1,260 1,422 1,295 营业外净收支 (9) 7 0 (0) 3 非流动资产合计 8,663 11,690 11,770 12,202 12,584 利润总额 1,489 667 2,118 2,866 3,601 资产总计 15,700 19,883 24,058 28,480 32,857 所得税费用 186 51 255 307 365 短期借款 2,117 2,695 3,560 3,541 2,502 净利润 1,303 616 1,863 2,559 3,236 应付款项 2,579 4,053 5,653 7,382 9,604 少数股东损益 (6) (13) 15 (15) (19) 其他流动负债 18 12 16 15 14 归属于母公司净利润 1,310 628 1,848 2,574 3,255 流动负债合计 4,714 6,760 9,229 10,938 12,121 长期借款及应付债券 2,967 4,722 4,538 4,664 4,641 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 169 86 87 114 96 盈利能力 长期负债合计 3,137 4,808 4,626 4,