政治局会议解读：提升需求恢复的内生动力

2023年04月28日 宏观类●证券研究报告 政治局会议解读：提升需求恢复的内生动力 事件点评 投资要点 中央政治局4月28日召开会议，聚焦提升需求恢复内生动力，我们有五点理解： 一季度经济全面恢复常态化运行，三重压力缓解，但需求仍然不足，经济恢复的内生动力还不强。会议对一季度经济复苏的可持续性表达出一定的担忧，指出当前我国经济运行好转“主要是恢复性的”，“内生动力还不强”，特别强调“需求仍然不足”，推动高质量发展仍需要克服不少困难挑战。一季度出口好于市场年初担忧，并未大幅下滑，供给侧在小幅去库存的情况下工业生产稳步恢复，内需的恢复动能则稍弱于供给侧，地产后周期的可选商品消费恢复温和，服务消费恢复至稍高于正常增速，房地产投资跌幅收窄但前期土地成交遇冷约束反弹力度，基建投资超预期的高位增长具有较强的政策刺激属性，总体上内需恢复基础尚不稳固、可持续性不强，仍需宏观经济政策组合发挥稳定促进作用。二、需求恢复的两大阶段性重点：优先拉动基建投资、通过增加城乡居民收入促进服务消费恢复。指出“恢复和扩大需求”是当前经济持续回升向好的“关键所在”，要求“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来”，并点明两大重点方向。其一是优先拉动基建投资。会议指出，要“发挥好政府投资和政策激励的引导作用”，在超大特大城市积极稳步推进“平急两用”公共基础设施建设，基建投资同时也具有较强的中低收入人群、特别是农民工群体就业创造和收入预期稳定作用。第二个当前阶段性的重点需求拉动方向是服务消费，会议要求通过多渠道增加城乡居民收入、改善消费环境两大途径促进文化旅游等服务消费。对服务消费的强调侧面显示与中高收入群体财富效应预期更为相关的可选商品消费的改善可能是后置性的。三、货币财政政策不会因初步的恢复而收紧，仍要形成扩大需求的合力。本次会议实际上更加明确了以供给（就业）拉动需求（居民收入和消费能力）的政策逻辑。会议对于货币财政政策的表态延续了中央经济工作会议中“积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力”的定调，并进一步新增了“形成扩大需求的合力”的要求。在财政存量资源有限的背景下，一季度企业中长贷、特别是基础设施行业中长贷的大幅多增代表了以更大力度的货币信贷支持推动基建投资保持在相对较高增长区间的货币政策导向。我们维持全年降准100BP（每个季度25BP），下半年1YLPR、MLF利率下调20-30BP，5YLPR下调10-15BP的预测不变。四、推动建立房地产业发展新模式，仍强调因城施策支持刚改需求。会议沿袭了去年下半年以来的政策定位，坚持房住不炒、因城施策，坚持了“支持刚性和改善性住房需求”的明确导向，显示决策层认为一季度的地产需求释放可持续性仍需观察，当前判断需求拐点已到仍然为时尚早。对“房地产业发展新模式”的论述从去年中央经济工作会议的“平稳过渡”变为“推动建立”，新增“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”、“规划建设保障性住房”的要求，我们理解“新模式”应是一线城市增加供给、二三线吸引制造业产能落地增加需求，供需平衡、房价趋稳。五、供给侧政策聚焦产业体系现代化,新基建主要方向在新能源相关领域，科技研发活动重视人工智能。 风险提示：政策支持力度不及预期风险。 分析师张仲杰 SAC执业证书编号：S0910515050001zhangzhongjie@huajinsc.cn 相关报告工业企业利润点评（23.3）-利润随营收有所改善，但需要更多时间2023.4.27华金宏观·双循环周报（第7期）-地产转弱货币持续呵护，美PMI单边上扬2023.4.233月/一季度经济数据解读-今年的三条主线跃然眼前2023.4.18华金宏观·双循环周报（第6期）-中美央行会再次反向操作么？2023.4.16进出口数据速评（2023.3）-出口是清醒的乐观2023.4.13 中共中央政治局4月28日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。本次会议聚焦提升需求恢复内生动力，我们有五点理解： 一、一季度经济全面恢复常态化运行，三重压力缓解，但需求仍然不足，经济恢复的内生动力还不强。 会议首先肯定了一季度经济发展的成绩，指出我国疫情防控取得“重大决定性胜利”，经济社会“全面恢复常态化运行”。疫情期间我国经济遇到的“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”“得到缓解”，经济增长好于预期，经济发展呈现回升向好态势，“实现良好开局”。 但本次会议对一季度经济复苏的可持续性表达出一定的担忧，指出当前我国经济运行好转“主要是恢复性的”，“内生动力还不强”，特别强调“需求仍然不足”，经济转型升级面临“新的阻力”，推动高质量发展仍需要克服不少困难挑战。结合一季度经济结构，出口好于市场年初担忧，并未大幅下滑，供给侧在小幅去库存的情况下工业生产稳步恢复，内需的恢复动能则稍弱于供给侧，地产后周期的可选商品消费恢复温和，服务消费恢复至稍高于正常增速但和正常趋势水平之间仍有相当距离，房地产投资跌幅收窄但前期土地成交遇冷约束反弹力度，基建投资超预期的高位增长具有较强的政策刺激属性，总体上供给侧恢复的潜在强度好于需求侧，内需恢复基础尚不稳固、可持续性不强，仍需宏观经济政策组合发挥稳定促进作用。 图1：实际GDP同比及贡献结构（%） 资料来源：Wind，华金证券研究所注：2020-2021年为两年平均 二、需求恢复的两大阶段性重点：优先拉动基建投资、通过增加城乡居民收入促进服务消费恢复。 在表达出对内需恢复内生动能增强的格外关注和强调之后，本次政治局会议明确指出：“恢复和扩大需求”是当前经济持续回升向好的“关键所在”，要求“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来，形成推动高质量发展的强大动力，统筹推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解”，并点明两大重点方向。 其一是优先拉动基建投资。会议指出，要“发挥好政府投资和政策激励的引导作用”，在房地产投资跌幅逐步收窄但转正不会太快的背景下，今年投资方面的有效需求很大程度上仍需要政府主导的基建投资持续提供稳定作用。会议还明确提到在超大特大城市积极稳步推进“平急两用”公共基础设施建设的思路，即平时和应急时期都可使用的酒店、方舱医院等设施，为后续基建投 资项目储备提供了新的思路。基建投资同时也具有较强的中低收入人群、特别是农民工群体就业创造和收入预期稳定作用。本次会议在再度强调“就业优先导向”的部分，在历次会议都非常关注的高校毕业生就业问题的基础上，增加了“稳定农民工等重点群体就业”的新增要求，与发挥好政府投资的引导作用的要求一脉相承。这一点对于稳定疫情三年来就业和收入预期受到最大冲击的中低收入人群预期具有非常重要的意义。 第二个当前阶段性的重点需求拉动方向是服务消费，会议要求通过多渠道增加城乡居民收入、改善消费环境两大途径促进文化旅游等服务消费。这同样遵循着去年底中央经济工作会议提出的“改善中低收入群体居民就业——改善收入预期——疫情防控决定性胜利背景下的服务消费场景恢复改善”的消费需求改善路径。对服务消费的强调侧面显示与中高收入群体财富效应预期更为相关的可选商品消费的改善可能是后置性的。 三、货币财政政策不会因初步的恢复而收紧，仍要形成扩大需求的合力。 与上述需求刺激的两大要点相匹配，本次会议实际上更加明确了以供给（就业）拉动需求（居民收入和消费能力）的政策逻辑。从需求结构上来看，基建投资也是见效更快、稳定作用更强的领域。本次会议对于货币财政政策的表态延续了中央经济工作会议中“积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力”的定调，并进一步新增了“形成扩大需求的合力”的要求。在财政存量资源有限的背景下，一季度企业中长贷、特别是基础设施行业中长贷的大幅多增代表了以更大力度的货币信贷支持推动基建投资保持在相对较高增长区间的货币政策导向。我们维持全年降准100BP（每个季度25BP），下半年1YLPR、MLF利率下调20-30BP，5YLPR下调10-15BP的预测不变。 四、推动建立房地产业发展新模式，仍强调因城施策支持刚改需求。 房地产政策方面，本次会议沿袭了去年下半年以来的政策定位，坚持房住不炒、因城施策，在一季度房地产需求集中释放、一线城市改善更为明显、二三线城市幅度较为温和的背景下，本次会议坚持了“支持刚性和改善性住房需求”的明确导向，显示决策层认为一季度的地产需求释放可持续性仍需观察，当前判断需求拐点已到仍然为时尚早。 会议还延续了对“三保（保交楼、保民生、保稳定）”的要求，对“房地产业发展新模式”的论述稍有改变，从去年中央经济工作会议的“平稳过渡”变为“推动建立”，结合“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”、以及“规划建设保障性住房”的新增要求，我们理解的“新模式”应该是一线城市通过各种方式盘活增加供给、二三线城市通过发挥土地人力要素优势吸引制造业成熟产能落地增加人口吸纳能力和地产潜在需求，各类城市供需均趋于平衡、房价趋稳的稳定发展模式，避免房价大涨大跌。 在这样的目标下，年内货币政策维持中性偏松对房地产业发展新模式的建立是有积极作用的。而不动产统一登记制度和对房产税的讨论，短期更重要的意义可能并不是靴子落地，而是在于避免一线城市房价形成新的预期泡沫。 五、供给侧政策聚焦产业体系现代化,新基建主要方向在新能源相关领域，科技研发活动重视人工智能。 除了对需求侧结构和政策的诸多阐述，本次会议也对供给侧提出新的要求。会议指出，要加快建设“以实体经济为支撑的现代化产业体系”，既要补短板加快突破，也要顺势而为巩固优势。会议明确提到新基建的一个重点方向，就是和巩固扩大新能源汽车发展优势直接相关的充电桩、储能等设施建设和配套电网改造。但应当看到本次提到新能源汽车侧重在供给侧而不是需求侧的财政补贴类政策。此外会议提出要“重视通用人工智能发展”，我们理解其要求实际上是数字化、结合人工智能的制造业高级化的高质量进程。 风险提示：政策支持力度不及预期风险。 分析师声明 张仲杰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决