宏观点评：一季度美国GDP和美股盈利的信号

宏观点评 一季度美国GDP和美股盈利的信号 事件：4月27日美国公布一季度GDP数据；近期美股上市公司陆续公布一季报。核心结论：美国Q1GDP大幅低于预期，主因库存拖累，消费韧性仍强，数据公布后 降息预期小幅降温。美股一季报盈利好于预期，但放缓态势明显，后续需警惕美股的“杀盈利”效应。重申前期观点：预计美联储5月再加25bp后停止加息，目前银行信贷紧缩才刚开始，若对经济的冲击超预期，最早可能从7月开始降息。 1、美国一季度GDP大幅低于预期，主因库存拖累，数据公布后降息预期小幅降温。 >整体表现：美国一季度实际GDP环比折年率1.1%，低于预期值2.0%和前值2.6%；同比1.6%，高于前值0.9%，但低于2000年至今的均值2.0%。一季度PCE通胀率同比4.9%，低于前值5.7%；核心PCE通胀率同比4.7%，略低于前值4.8%。 >分项表现：Q1美国私人消费对实际GDP的环比拉动率为+2.5%，各分项分别为：耐用品+1.3%，非耐用品+0.1%，服务+1.0%；私人投资对实际GDP的环比拉动率为-2.3%，各分项分别为：建筑+0.3%，设备-0.4%，知识产权+0.2%，住宅-0.2%，存货变化-2.3%。整体看，私人消费仍有韧性，存货变化是最大的拖累项，背后反映的是美国已进入主动去库阶段。若剔除存货变化，则Q1实际GDP环比折年率为3.4%，2022Q1-Q4分别为-1.8%、1.3%、4.4%、1.1%。 >市场反应：由于消费仍有韧性、且PCE通胀仍高，叠加美股一季报盈利表现良好，本次GDP数据公布后，美股上涨、美债收益率上行、美元指数与黄金价格基本收平，市场降息预期小幅降温。目前市场预期美联储5月再加25bp后停止加息，最早9月开始降息，年底前必定降息50bp，并有40%左右的概率降息75bp。 2、美股一季报盈利好于预期，但放缓态势明显，后续需警惕“杀盈利”效应。 >总体盈利：截至4月21日，标普500指数已公布一季报的成分股中，76%的公司盈利好于预期，整体盈利高于预期5.8%。然而，美股盈利高于预期是常态，在过去5年、10年中，季报盈利高于预期的公司占比平均为77%、73%，高于预期的幅度平均为8.4%、6.4%，因此目前为止的美股一季报表现并不算是非常强劲。此外值得关注的是，已公布一季报的公司利润同比为-6.2%，这是自去年Q4以来第二个季度盈利同比负增；利润率降至11.2%，连续第7个季度下降，并低于过去5年的均值11.4%，这反映出美股盈利放缓的态势已十分明显，后续需警惕“杀盈利”效应。 >行业盈利：从标普500指数的11个一级行业来看，一季度盈利同比正增长的仅有可选消费、工业、能源、金融这四个行业，其他行业利润均表现为同比负增；利润率方面，能源、金融、房地产、工业、公益事业的利润率高于过去5年均值，其他行 业利润率均低于过去5年均值。需要强调的是，目前标普500指数仅有�分之一左右的成分股公布了一季报，随着更多公司披露业绩，目前的数据表现可能发生变化。3、美国经济衰退、美联储政策转向已经不远，重点关注银行信贷收缩的影响。 >美国经济展望：前期报告中我们曾指出，美国目前已进入主动去库阶段，大概率会 贯穿整个2023年，从而会对经济形成持续拖累，一季度GDP只是刚开始反映这一影响。美国银行业存款流失、信贷紧缩的过程也未结束，近日第一共和银行再度出现流动性风险，美联储救助工具使用规模再度上升，也印证了这一事实，而信贷的收紧很可能引爆新一轮企业债务危机，并导致经济发生衰退。根据我们统计，美国自1970年以来的7轮衰退中，衰退前一个季度的实际GDP环比折年率、同比均值分别为0.1%、2.6%。作为参照，彭博调查的一致预期显示美国Q2实际GDP环比折年率、同比分别为0.3%、1.8%，这意味着二季度美国经济将达到衰退的临界水平。 >美联储政策展望：随着美国经济持续恶化、通胀快速回落，美联储转向的前提条件将日渐成熟。虽然劳动力市场紧张、工资增速较高可能加强通胀粘性，但这一因素的效果偏长期，更多影响的是降息的幅度和持续时间，而是否降息主要取决于短期经济风险。重申前期观点：美联储5月再加25bp后停止加息，若信贷紧缩对经济的冲击显著，则最快7月就会开始降息，且下半年降息幅度可能会超预期。 风险提示：美国经济、美联储货币政策、地缘冲突等超预期演化。 证券研究报告|宏观经济研究 2023年04月28日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《3月美国CPI和美联储会议纪要的信号》2023-4-13 2、《该关注降息了——美联储3月议息会议点评》 2023-3-23 3、《美国最新通胀与银行破产，如何影响美联储？》 2023-3-15 4、《复盘美联储9轮周期，停止加息与降息的条件有哪些？》2023-2-12 5、《衰退与择时——2023年海外宏观展望》2022-12-6 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国实际GDP同比和环比折年率走势图表2：美国实际GDP各分项的环比拉动率变化 %15 10 5 0 -5 -10 美国实际GDP同比美国实际GDP环比折年率（右轴） % 60% 506 4 405 303 202 101 00 -10-1 -20-2 -30-3 -40-4 各分项对实际GDP的环比拉动率 19-0319-0920-0320-0921-0321-0922-0322-0923-0322-0322-0622-0922-1223-03 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：耐用品消费是美国一季度GDP的最大拉动项图表4：存货变化是美国一季度GDP的最大拖累项 %2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 私人消费各分项对实际GDP环比拉动率 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 耐用品消费非耐用品消费服务消费 %2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 私人投资各分项对实际GDP环比拉动率 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 建筑投资设备投资知识产权投资住宅投资存货变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：美国GDP数据公布前后，市场加息预期变化 次 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 联邦基金利率期货隐含的美联储加息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） GDP公布前GDP公布后 0.80.9 1.01.1 0.70.9 0.4 0.1 -0.5 -0.8 -1.3 -1.7 -2.3 -2.7 23-523-623-723-923-1123-1224-2 政府支出 私人消费 净出口私人投资 GDP环比折年率 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表6：一季度标普500指数盈利同比延续负增图表7：一季度标普500指数利润率连续第7个季度下滑 资料来源：FactSet，国盛证券研究所资料来源：FactSet，国盛证券研究所 图表8：一季度标普500指数各行业盈利增速表现图表9：一季度标普500指数各行业利润率表现 资料来源：FactSet，国盛证券研究所资料来源：FactSet，国盛证券研究所 图表10：美国历次衰退前的GDP表现 衰退前一个季度 实际 GDP 环比折年率% 实际 GDP 同比% 2019-12 1.8 2.6 2007-12 2.5 2.2 2001-03 -1.3 2.2 1990-06 1.5 2.4 1981-06 -2.9 3.0 1979-12 1.0 1.3 1973-09 -2.1 4.8 平均值 0.1 2.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层邮编：100032 传真：010-57671718 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com