自产煤销量提升奠定增长，高分红提升投资价值

事项： 公司发布2022年度&2023年一季度报告：2022年实现营收1668.5亿元，同比+9.6%；实现归母净利润351.2亿元，同比+64.0%；实现扣非归母净利润294.1亿元，同比+43.6%，非经损益57.1亿，主要系股权投资波动损益；2023年Q1实现营收448.09亿元，同比/环比分别+13.1%/+25.0%；归母净利润69.1亿元，同比/环比分别+10.6%/+21.2%；2022年拟向全体股东每10股派发现金红利21.80元(含税)，预计合计派发现金211.4亿元。 评论： 量价齐升奠定高增长，投资收益增厚业绩。价格端，贡献公司主要收益的自产煤销售均价为669.0元/吨，同比+14.7%。得益于相比同行较低的长协煤占比(约50%)，公司充分享受去年煤炭市场价格景气度高企带来的业绩弹性，全年实现毛利率45.0%，同比+8.2pct；产销端，2022年公司实现煤炭产量/自产煤销量分别为1.6/1.55亿吨，同比分别+11.0%/+11.0%，产销增加主要由于核增产能释放及新注入资产彬长矿业并表，2022年公司收购控股股东陕煤集团所持有的彬长矿业及神南矿业股权，新增产能1200万吨/年，红柳林矿业等7处矿井共计核增1700万吨/年；此外，投资收益+公允价值变动损益合计占公司利润总额的14.7%，实现投资收益145.6亿元，主要因为隆基股份会计核算方式变更及处置部分隆基股份；因二级市场投资标的波动实现公允价值变动损益-51.7亿元。 价格波动不改增长趋势，投资损益边际改善；2023Q1公司实现毛利率39.4%，同比/环比分别-2.7pct/-20.5pct,毛利率环比明显下滑主要原因为煤价下行，受供给宽松局面及中下游高库存压制，煤价自2023年开始进入下行通道，据Wind数据，陕西榆林坑口动力块煤2023Q1均价为1200元/吨，环比Q4下降15.2%； 但公司净利润逆势上行，主要原因有1)销量增加，Q1公司实现煤炭销量为5631万吨，同环比分别+2.6%/+12.5%；2)股权投资波动减弱，23Q1公司投资净收益和公允价值变动净收益共计影响利润总额0.93亿，实现环比扭亏。 优质产能尚待释放，高分红承诺提升投资价值。2022年公司成功从集团收购神南矿业和彬长矿业两大煤炭资产，其中神南矿业持有小壕兔一号和小壕兔西部勘查区井田的探矿权，随着井田建设审批进度推进，公司有望实现新一轮的产能外延；2022年11月，公司公告2022-2024年度股东回报规划，规划期各年度现金股利不少于当年实现的可供分配利润的60%，据Wind统计2016年至2021年公司平均股利支付率为42%，此轮股利支付率上行将充分拉升公司投资价值。 投资建议：考虑到当前煤价中枢下移以及公司产能增加潜力， 我们将2023-2024年归母净利润由此前285.89/315.78亿元调整为304.98/291.54亿元，新增2025年归母净利润预测为320.50亿元，对应当前PE分别为6x/6x/6x。 考虑可比公司估值以及公司高分红承诺，给予公司2023年7.5倍PE，对应目标价23.63元，维持“强推”评级。 风险提示：煤价供需格局恶化，股权投资收益波动，产能开发不及预期 主要财务指标