系列点评五十八：盈利超预期 高端化提速

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年04月28日 盈利超预期高端化提速 比亚迪 沪深300 50% 38% 26% 14% 2% -10% 2022/042022/07 2022/10 2023/012023/04 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：胡惠民 邮箱：huhm@hx168.com.cnSACNO：S1120522120003 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）3月：销量环比上行腾势表现亮眼 2023.04.03 2.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）2022：业绩加速兑现迪王需求向上 2023.03.29 3.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）：汉唐双旗舰焕新迪王旗舰再亮剑 2023.03.17 评级及分析师信息 比亚迪(002594)系列点评五十八 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 258.92 股票代码： 002594 52周最高价/最低价： 358.86/222.28 总市值(亿) 7,537.53 自由流通市值(亿) 3,015.81 自由流通股数(百万) 1,164.76 事件概述 公司发布2023Q1业绩：2023Q1公司实现营业总收入1,201.7 亿元，同比+79.8%，环比-23.1%。归母净利润41.3亿元，同比 +410.9%，环比-43.5%；扣非归母净利润为35.7亿元，同比 +593.7%，环比-51.0%。 分析判断: ►业绩超预期高端化布局加速 ASP稳健，高端化持续突破。受行业需求承压，公司汽车业务环比下滑，2023Q1汽车业务营业总收入938.0亿元，同比 +104.4%，环比-22.1%。2023Q1单车ASP达17.1万元，同比 相对股价% +8.1%，环比-3.0%。公司高端化持续突破，2023Q1腾势D9累计销量2.4万辆，环比高速增长。公司将形成王朝+海洋网+腾势 +F品牌+仰望的品牌架构，全面覆盖主流到高端价格带，ASP有望稳步上升。 补贴全面退坡，盈利超预期。2023Q1公司单车净利润0.7万元，环比-31.0%，考虑到今年补贴全面退出（单车纯电1.3万 元、插混0.5万元），公司单车盈利超预期，我们判断主要因碳酸锂价格下跌及高端化带动。由于交付滞后，我们预计成本端下降预计在Q2进一步体现，带动单车利润稳步上行。 加码研发，2022Q4费用率小幅提升。公司2023Q1毛利率为17.9%，同比+5.5pct，环比-2.1pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/2.8%/5.2%/0.00%，环比分别 +0.2pct/+0.5pct/+0.2pct/+0.2pct。公司持续加码研发，通过技术构建核心壁垒，考虑到规模增长，我们判断整体费用率有望边际下行。 展望2023年，公司份额及ASP有望快速提升。公司今年增量主要源于海洋网新车（海鸥、海狮、护卫舰07等）、王朝网改款以及腾势新车（D9、N7等），有望持续驱动需求向上。此外，公司海洋网+王朝网基本覆盖10-30万元产品线，高端化持续推进：全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，腾势、仰望迈入高端化市场。我们预计2023年公司销量有望突破300万辆，出口及海洋网新车型导入有望成为两大核心增长极，ASP有望持续向上。 ►价格上攻下探车型矩阵完善 海鸥上市+驱逐舰07亮相，海洋网新品提速。海鸥4月26日正式上市，搭载“刀片电池”以及DILink智能网联系统，CLTC综 合续航里程达305km/405km，拥有最大功率55kW、最大扭矩135N·m的动力输出，有望补齐公司小微车谱系的空缺，高性价比加速需求的释放。驱逐舰07在上海车展首发亮相，拥有海洋搭载DM-i超级混动系统，精准卡位续航200km的B+级插混轿车，兼具燃油经济性和续航性能。 全新专业个性化品牌上攻高端化，腾势汽车表现亮眼。2月底，比亚迪官方确认全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，定位高端序列，聚焦越野领域，公司将形成王朝+海洋网+腾势+新品牌+仰望的品牌架构，全面覆盖主流到高端价格带。此外，3月1日起腾势D9EV车型上涨6,000元，侧面彰显旺盛需求。我们判断随生产提速，腾势有望稳步爬坡。 ►乘用车加速出海拓展全球化布局 海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2021年5月开启新能源出口，2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2022年出口达5.6万辆，同比+307.2%。2023年3月公司出 口速度放缓，新能源乘用车出口1.3万辆，环比-11.3%。公司加速布局海外市场，考虑到公司产品力优势明显，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破30万辆。 投资建议 公司依托DM-i及E3.0两大先进技术平台，技术驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。维持盈利预测，预计公司2023-2025年营收为6,511.8/7,987.4/9,067.8亿元，归母净利润为 250.8/326.1/410.1亿元，对应的EPS为8.61/11.20/14.09 元，对应2023年4月27日258.92元/股收盘价，PE分别为 30/23/18倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 216,142 424,061 651,180 798,742 906,775 YoY（%） 38.0% 96.2% 53.6% 22.7% 13.5% 归母净利润(百万元) 3,045 16,622 25,078 32,609 41,011 YoY（%） -28.1% 445.9% 50.9% 30.0% 25.8% 毛利率（%） 13.0% 17.0% 16.1% 16.7% 17.4% 每股收益（元） 1.05 5.71 8.61 11.20 14.09 ROE 3.2% 15.0% 18.0% 18.6% 18.5% 市盈率 247.52 45.35 30.06 23.12 18.38 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 424,061 651,180 798,742 906,775 净利润 17,713 28,825 35,444 43,169 YoY(%) 96.2% 53.6% 22.7% 13.5% 折旧和摊销 20,370 15,407 19,614 22,471 营业成本 351,816 546,098 665,743 748,578 营运资金变动 98,812 79,034 65,134 42,650 营业税金及附加 7,267 9,117 11,582 16,775 经营活动现金流 140,838 127,096 123,514 112,859 销售费用 15,061 22,778 29,455 31,547 资本开支 -97,189 -90,112 -98,606 -95,910 管理费用 10,007 17,452 20,852 23,219 投资 -10,463 -13,200 -11,047 -10,329 财务费用 -1,618 -852 -663 -394 投资活动现金流 -120,596 -104,794 -110,013 -106,893 研发费用 18,654 26,373 32,974 36,981 股权募资 508 133 0 0 资产减值损失 -1,386 -1,138 -1,704 -2,176 债务募资 27,636 12,347 1,000 6,000 投资收益 -792 -1,302 -160 -453 筹资活动现金流 -19,489 11,131 -936 3,684 营业利润 21,542 34,287 41,728 51,067 现金净流量 1,363 33,432 12,565 9,650 营业外收支 -462 -375 -29 -280 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 21,080 33,912 41,699 50,787 成长能力 所得税 3,367 5,087 6,255 7,618 营业收入增长率 96.2% 53.6% 22.7% 13.5% 净利润 17,713 28,825 35,444 43,169 净利润增长率 445.9% 50.9% 30.0% 25.8% 归属于母公司净利润 16,622 25,078 32,609 41,011 盈利能力 YoY(%) 445.9% 50.9% 30.0% 25.8% 毛利率 17.0% 16.1% 16.7% 17.4% 每股收益 5.71 8.61 11.20 14.09 净利润率 4.2% 4.4% 4.4% 4.8% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 3.4% 3.6% 3.9% 4.2% 货币资金 51,471 84,903 97,468 107,118 净资产收益率ROE 15.0% 18.0% 18.6% 18.5% 预付款项 8,224 9,340 13,474 13,977 偿债能力 存货 79,107 123,841 150,547 169,438 流动比率 0.72 0.73 0.71 0.70 其他流动资产 102,001 140,225 167,182 183,392 速动比率 0.42 0.41 0.39 0.38 流动资产合计 240,804 358,309 428,671 473,926 现金比率 0.15 0.17 0.16 0.16 长期股权投资 15,485 15,485 15,485 15,485 资产负债率 75.4% 77.8% 77.2% 75.1% 固定资产 131,880 182,477 238,959 291,932 经营效率 无形资产 23,223 28,831 33,518 37,053 总资产周转率 0.86 0.94 0.95 0.94 非流动资产合计 253,057 330,899 414,084 492,147 每股指标（元） 资产合计 493,861 689,208 842,755 966,073 每股收益 5.71 8.61 11.20 14.09 短期借款 5,153 12,000 15,000 18,000 每股净资产 38.14 47.80 60.33 76.06 应付账款及票据 143,766 226,709 274,936 309,685 每股经营现金流 48.38 43.66 42.43 38.77 其他流动负债 184,426 252,621 317,635 352,226 每股股利 0.00 0.12 0.17 0.22 流动负债合计 333,345 491,330 607,571 679,911 估值分析 长期借款 7,594 13,094 11,094 14,094 PE 45.35 30.06 23.12 18.38 其他长期负债 31,533 31,533 31,533 31,533 PB 6.74 5.42 4.29 3.40 非流动负债合计 39,126 44,626 42,626 45,626 负债合计 372,471 535,956 650,197 725,538 股本 2,911 3,044 3,044 3,044 少数股东权益 10,361 14,108 16