多航道协同发力，核心净利润同比维持增长

2023年一季度公司销售同比+40%，在行业下行期维持一定拿地规模。 公司2022年全口径销售金额为2016亿元，同比-30.5%，规模位列克而瑞TOP100第9名；权益销售金额1273亿元，同比-37.3%。2023年1-3月，公司实现销售金额507亿元，实现权益销售金额336亿元，同比增长39.6%。拿地端，公司2022年权益拿地金额304亿元，一二线拿地金额占比合计超9成。2023年1-3月，公司已获取包括深圳、苏州在内的5幅地块，合计权益地价29.2亿元。在大量民企暴雷的环境下公司能够保持一定的拿地规模实属不易，新增的货值主要聚焦在核心城市安全性较高。 公司2022年营收同比增长12%，核心归母净利润同比增长0.5%。前期公司披露年报显示，公司2022年实现营业收入2505.7亿元，同比增长12.2%。实现核心归母净利润225亿元，同比增长0.5%。整体毛利率为21.2%，同比下降4.1pct，其中开发业务毛利率继续承压，降至17.9%； 核心归母净利率为9.0%。公司2022年末已售未结金额为2270亿元，同比下降27.8%。 保持财务稳健，短期到期债务偿还压力较轻。整体借贷成本处于低位，2022年下降0.04pct至4.1%。期内有息负债规模为2080亿元，同比增加8.3%，其中一年内到期债务占比仅9.9%，到期偿还压力较轻。2022年公司成功共发行6笔债券，包括4笔公司债合计50亿元，2笔中债增信全额担保中期票据合计35亿元。在民企信用普遍收缩的2022年，公司依然保持财务稳健。 公司坚定长期战略，已开业商场建面达722万方。商业投资方面，公司2022年已开业商场数量达76座，运营总建面达722万方。2022年商场租金收入为94.3亿元，同比增长16%，整体回报率NPI/cost为6.3%。 整体看公司运营管理规模实现逆周期提升，为公司提供安全稳定的现金流。长租公寓方面，冠寓已开业房间数11.6万间，贡献租金收入24.4亿元，同比增长9%。物管方面，智创生活2022年收入总额达137.5亿元，在管面积3.2亿方。 投资建议：公司在2022年下行周期中稳步经营，维持一定拿地规模，多元业务协同发力。同时保持财务稳健。预计公司23/24/25年营收分别为2561/2289/2416亿元；归母净利润分别为231/224/248亿元；对应的EPS为3.64/3.53/3.92元/股；对应PE为5.2/5.4/4.9倍。维持“买入”评级。 风险提示：房地产政策放松力度不及预期；拿地规模及毛利率不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 2022年受行业影响销售金额同比下滑31%，2023年一季度公司销售同比+40%。 公司2022年全口径销售金额为2016亿元，同比-30.5%；权益销售金额1273亿元，同比-37.3%。公司全口径销售规模位列克而瑞TOP100第9名，同比提升1名；同比降幅低于TOP100房企整体-42.3%的降幅。2023年1-3月，公司实现销售金额507亿元，实现权益销售金额336亿元，同比增长39.6%，销售表现亮眼。 图表1：龙湖集团历年合约销售金额及同比 图表2：龙湖集团历年合约销售金额分区域 公司2022年依然保持一定的拿地规模，全年拿地金额304亿元。2022年权益拿地金额304亿元，权益金额投销比为24%。从结构看，公司主要集中于核心二线城市拿地，公司2022年二线城市拿地金额占比达78.8%；同时抓住行业出清的机遇增加了一线城市拿地规模，一线城市占比提升至14.3%，为近年最高。2022年末公司土储面积为5795万方，整体土储充足优质。2023年1-3月，公司已获取包括深圳、苏州在内的5幅地块，合计权益地价29.2亿元。在大量民企暴雷的环境下公司能够保持一定的拿地规模实属不易，新增的货值主要聚焦在核心城市安全性较高。 图表3：龙湖集团历年拿地金额及权益金额投销比 图表4：龙湖集团历年拿地金额分城市能级 图表5：龙湖集团历年存量土储建面及同比 图表6：龙湖集团2022年末土储结构 前期公司发布年报显示，公司2022年营收同比增长12%，核心归母净利润同比增长0.5%。公司全年实现营业收入2505.7亿元，同比增长12.2%。实现归母净利润243.6亿元，同比增长2.1%。实现核心归母净利润225亿元，同比增长0.5%。整体毛利率为21.2%，同比下降4.1pct，其中开发业务毛利率继续承压，降至17.9%；核心归母净利率9.0%，同比下降1.1pct。公司2022年末已售未结金额达2270亿元，同比下降27.8%。 图表7：龙湖集团主营业务收入及同比 图表8：龙湖集团主营业务收入结构 图表9：龙湖集团整体毛利率与分业态毛利率 图表10：龙湖集团归属于母公司股东、少数股东净利润占比 图表11：龙湖集团归母净利润及同比 图表12：龙湖集团核心归母净利润及同比 保持财务稳健，短期到期债务偿还压力较轻。整体借贷成本处于低位，2022年下降0.04pct至4.1%。期内有息负债规模为2080亿元，同比增加8.3%，其中一年内到期债务占比仅9.9%，到期偿还压力较轻。2022年公司成功共发行6笔债券，包括4笔公司债合计50亿元，2笔中债增信全额担保中期票据合计35亿元。在民企信用普遍收缩的2022年，公司依然保持财务稳健。 图表13：龙湖集团长短期有息负债规模及同比 图表14：龙湖集团剔除预收账款的资产负债率 图表15：龙湖集团净负债率 图表16：龙湖集团现金短债比 公司坚定长期战略，已开业商场建面达722万方。商业投资方面，公司2022年已开业商场数量达76座，运营总建面达722万方。2022年商场租金收入为94.3亿元，同比增长16%，整体回报率NPI/cost为6.3%。整体看公司运营管理规模实现逆周期提升，为公司提供安全稳定的现金流。长租公寓方面，冠寓2022年已开业房间数11.6万间，贡献租金收入24.4亿元，同比增长9%。物管方面，智创生活2022年收入总额达137.5亿元，物管在管面积3.2亿方。 图表17：龙湖集团运营商场总建面 图表18：龙湖集团历年租金收入及同比 投资建议 公司在2022年下行周期中稳步经营，维持一定拿地规模，多元业务协同发力。同时保持财务稳健。预计公司23/24/25年营收分别为2561/2289/2416亿元；归母净利润分别为231/224/248亿元；对应的EPS为3.64/3.53/3.92元/股；对应PE为5.2/5.4/4.9倍。 维持“买入”评级。 风险提示 房地产政策放松力度不及预期；拿地规模及毛利率不及预期。