业绩增长超预期，看好24年弹性进一步释放

4月26日，公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现 收入75.1亿元（+43.5%），归母净利润3.63亿元（+20.9%），扣非 归母净利润3.61亿元（+27.7%）。 2022Q4单季度实现收入28.1亿元（+78.9%），归母净利润1.71亿 元（+63.7%），扣非归母净利润1.67亿元（+74.0%）。 2023Q1单季度实现收入21.7亿元（+49.4%），归母净利润0.76亿 元（+144%），扣非归母净利润0.75亿元（+101%）。 人民币(元)成交金额(百万元) 业绩增长超预期，盈利能力持续提升。2022年，公司超额实现年度预算及扣除非经常性损益及股权激励费用影响后较2020年净利润增长40%的目标（实际增长54.10%）。公司销售费用率持续改善， 2022年销售费用率25.4%，同比下降0.2pct；2023年一季度销售费用率24.6%，同比下降2.4pct，盈利能力有望持续提升。 新店次新店占比较高，看好公司业绩弹性。公司在巩固云南优势 区域龙头地位的同时，门店扩张策略快速推进。2022年8月唐人医药项目收购后，布局新增河北、辽宁667家门店，门店覆盖区域 增至6个省市。2022年末，公司医药零售门店共计3763家 （+36.99%），其中，新增并购718家，自建317家；2023年Q1净增医药门店134家。截至2023年一季度末公司门店总数4192家，新店占比8.61%，次新店占比16.36%，随着培育期门店的逐步成熟，公司业绩有望进一步释放。 多元化全渠道布局提高会员粘性，看好公司长期发展。公司围绕 “以顾客需求为核心”的服务理念，持续提升全渠道服务能力，2022年公司线上营业收入稳步增长，同比增速达59.39%，占比 18.63%（+1.85pct）。此外，截至2022年底，公司活跃会员数已 突破2,300万（+37%），会员消费占比超80%。 102.00 91.00 80.00 220427 69.0058.0047.0036.00 成交金额健之佳沪深300 500 400 300 200 100 0 随着公司持续外延扩，我们预计2023-2025年归母净利润分别为4.16、5.14和5.99亿元，增速分别为14%、24%和17%，维持“买入”评级。 外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 4,466 5,235 7,514 9,834 12,078 14,291 货币资金 1,622 983 933 2,052 1,902 1,835 增长率 17.2% 43.5% 30.9% 22.8% 18.3% 应收款项 199 285 645 647 761 901 主营业务成本 -2,961 -3,359 -4,799 -6,248 -7,692 -9,215 存货 731 1,121 2,166 2,203 2,582 2,945 %销售收入 66.3% 64.2% 63.9% 63.5% 63.7% 64.5% 其他流动资产 241 108 196 413 554 719 毛利 1,505 1,876 2,716 3,587 4,386 5,076 流动资产 2,793 2,497 3,939 5,315 5,799 6,400 %销售收入 33.7% 35.8% 36.1% 36.5% 36.3% 35.5% %总资产 80.5% 47.9% 42.0% 45.9% 46.9% 48.6% 营业税金及附加 -15 -11 -23 -20 -24 -29 长期投资 0 10 18 28 28 28 %销售收入 0.3% 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 377 474 1,086 1,668 1,832 1,938 销售费用 -1,040 -1,340 -1,911 -2,557 -3,165 -3,673 %总资产 10.9% 9.1% 11.6% 14.4% 14.8% 14.7% %销售收入 23.3% 25.6% 25.4% 26.0% 26.2% 25.7% 无形资产 292 792 2,749 2,937 2,974 3,007 管理费用 -147 -138 -210 -295 -302 -357 非流动资产 675 2,717 5,446 6,259 6,565 6,761 %销售收入 3.3% 2.6% 2.8% 3.0% 2.5% 2.5% %总资产 19.5% 52.1% 58.0% 54.1% 53.1% 51.4% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 3,469 5,214 9,385 11,574 12,364 13,161 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 79 414 779 2,319 2,264 2,191 息税前利润（EBIT） 303 387 572 715 895 1,017 应付款项 1,499 1,849 3,082 3,525 3,792 4,070 %销售收入 6.8% 7.4% 7.6% 7.3% 7.4% 7.1% 其他流动负债 140 158 363 267 316 374 财务费用 -9 -48 -102 -160 -217 -218 流动负债 1,719 2,421 4,225 6,111 6,373 6,634 %销售收入 0.2% 0.9% 1.4% 1.6% 1.8% 1.5% 长期贷款 31 25 1,192 1,492 1,492 1,492 资产减值损失 -16 -15 -39 -22 -30 -32 其他长期负债 17 875 1,409 1,108 1,277 1,394 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,767 3,321 6,826 8,711 9,141 9,520 投资收益 %税前利润 10.3% 61.7% 00.1% -1 n.a 50.7% 50.6% 普通股股东权益其中：股本 1,71753 1,91070 2,57699 2,88299 3,24199 3,66199 营业利润营业利润率营业外收支 2926.5%8 3546.8%4 4455.9%-5 5575.7%-5 674 5.6% 10 7925.5%5 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 629-153,469 783-175,214 1,012-179,385 1,303-1811,574 1,663-1912,364 2,082-2013,161 税前利润利润率 301 6.7% 358 6.8% 441 5.9% 552 5.6% 684 5.7% 797 5.6% 比率分析 所得税 -51 -59 -77 -138 -171 -199 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.0% 16.5% 17.5% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 249 299 363 414 513 598 每股收益 4.739 4.323 3.664 4.190 5.182 6.040 少数股东损益 -2 -1 0 -1 -1 -1 每股净资产 32.399 27.468 25.976 29.058 32.686 36.914 归属于母公司的净利润 251 301 363 416 514 599 每股经营现金净流 5.974 10.707 12.007 13.616 11.828 13.377 净利率 5.6% 5.7% 4.8% 4.2% 4.3% 4.2% 每股股利 0.000 2.300 1.575 1.257 1.555 1.812 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 14.63% 15.74% 14.11% 14.42% 15.86% 16.36% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 7.24% 5.76% 3.87% 3.59% 4.16% 4.55% 净利润 249 299 363 414 513 598 投入资本收益率 13.80% 13.75% 10.35% 8.01% 9.59% 10.37% 少数股东损益 -2 -1 0 -1 -1 -1 增长率 非现金支出 84 563 752 610 690 751 主营业务收入增长率 26.58% 17.21% 43.54% 30.87% 22.82% 18.32% 非经营收益 10 45 87 198 238 243 EBIT增长率 31.52% 27.87% 47.73% 25.03% 25.23% 13.57% 营运资金变动 -27 -162 -11 128 -268 -266 净利润增长率 49.39% 19.66% 20.90% 14.35% 23.68% 16.56% 经营活动现金净流 317 744 1,191 1,350 1,173 1,326 总资产增长率 73.81% 50.33% 79.99% 23.32% 6.82% 6.45% 资本开支 -133 -386 -778 -903 -354 -309 资产管理能力 投资 -5 -345 -1,722 -70 -80 -100 应收账款周转天数 12.2 13.8 19.9 21.0 20.0 20.0 其他 1 6 2 -1 5 5 存货周转天数 82.6 100.7 125.0 130.0 125.0 120.0 投资活动现金净流 -137 -724 -2,499 -974 -429 -404 应付账款周转天数 100.6 104.4 114.3 115.0 100.0 85.0 股权募资 902 26 413 15 0 0 固定资产周转天数 30.5 27.9 44.0 47.8 40.9 35.9 债权募资 49 -49 1,420 1,419 -54 -73 偿债能力 其他 -28 -642 -677 -310 -406 -431 净负债/股东权益 -88.82% -28.74% 40.47% 59.19% 53.09% 44.08% 筹资活动现金净流 923 -666 1,156 1,124 -461 -504 EBIT利息保障倍数 32.4 8.0 5.6 4.5 4.1 4.7 现金净流量 1,103 -646 -152 1,500 283 418 资产负债率 50.94% 63.69% 72.73% 75.26% 73.94% 72.34% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号日期评级市价目标价 12022-10-13买入49.6060.00～62.00 22022-10-30买入54.75N/A 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史推荐与股价 99.00 89.00 79.00 69.00 59