2023Q1业绩超预期,看好2023年业绩的高弹性,维持“买入”评级 2022年营收35.53亿元/+3.06%,归母净利2.77亿元/-18.03%,扣非归母净利1.91亿元/-27.23%,非经常性损益0.86亿元主要包含政府补助0.56亿元。2023Q1营收5.75亿元/+1.08%,归母净利0.33亿元/+8.18%,扣非归母净利0.13亿元/-2.86%,非经常性损益主要为政府补助(1521万),业绩表现超我们预期,微调2023-2024年盈利预测,新增2025年盈利预测,预计2023-2025年公司归母净利润4.20/5.18/6.36亿元(2023-2024年原为4.14/5.13亿元),对应EPS为2.72/3.36/4.12元,当前股价对应PE为13.1/10.6/8.7倍,继续看好公司多品类、多渠道拓展打开成长空间,2023年业绩弹性较高,维持“买入”评级。 收入拆分:2022年衣木增长亮眼,保交付支撑下大宗相对稳健 分品类看,2022年厨柜/衣柜/木门收入分别为23.6亿元/-4.7%、9.6亿元/+20.1%、1.5亿元/+77.3%,2023Q1分别为3.6亿元/-5.3%、1.6亿元/+4.6%、0.3亿元/+79.4%,厨柜在疫情影响下略下滑,衣柜和木门表现出较好的成长性。分渠道看,2022年经销/大宗/直营/境外渠道收入分别为18.3亿元/-2.4%、12.8亿元/+11.8%、1.3亿元/-34.1%、2.3亿元/+43.2%,疫情影响下零售渠道下滑,保交楼等支撑下大宗表现稳健,海外渠道表现亮眼,2023Q1分别为3.0亿元/+0.3%、1.9亿元/+5.3%、0.1亿元/-152.6%、0.5亿元/+12.0%。 盈利能力:2022年净利率承压,预计2023年修复弹性较大 2022年毛利率29.46%/-1.02pct,净利率7.80%/-2.01pct,预计主要系疫情影响下公司费用投入和收入增长错配(2022年公司期间费用率22.25%/+0.87pct)。 2023Q1毛利率29.11%/-0.81pct,净利率5.70%/+0.37pct,扣非净利率2.27%/-0.09pct,考虑政府补助等,公司盈利能力改善,预计随着2023年公司收入增长匹配费用投入,净利率有望提升。2023Q1末合同负债2.81亿元,处于良好水平。 风险提示:终端需求回暖不及预期;品类、渠道拓展不及预期。 财务摘要和估值指标 1、2023Q1业绩超预期,看好2023年业绩的高弹性 2022年公司营收35.53亿元/+3.06%,归母净利2.77亿元/-18.03%,扣非归母净利1.91亿元/-27.23%,非经常性损益0.86亿元主要包含政府补助0.56亿元。全年收入逆势增长主要来源于衣柜和木门的快速增长,利润下滑主要系(1)收入增速放缓; (2)公司为推进全品类、全渠道协同发展,持续加大了海外、木门、卫阳、宅配等新拓业务的人员和资源投入。 2022Q4公司营收10.65亿元/-13.33%,归母净利1.12亿元/-37.46%,扣非归母净利0.95亿元/-39.64%,单季收入、利润下滑主要系2021基数较高(收入+20%,利润+25%)、疫情的影响。 2023Q1公司营收5.75亿元/+1.08%,归母净利0.33亿元/+8.18%,扣非归母净利0.13亿元/-2.86%,非经常性损益主要为政府补助(1521万),收入在疫情影响、较高基数下(2022Q1收入+17%)逆势实现了正增长,增速符合我们预期,利润表现超我们预期。 图1:2022年公司营收33.53亿元/+3.06% 图2:2022年公司归母净利润2.77亿元/-18.03% 图3:2023Q1公司营收5.75亿元/+1.08% 图4:2023Q1公司归母净利润0.33亿元/+8.18% 分品类:2022年衣柜、木门依然较快增长,核心品类厨柜略下滑 2022年公司深化品类协同,整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案,并严选一些头部家居品牌,为消费者打造高品质的整家定制套餐,赋能经销商引流转化,持续提升客单值。 (1)整体厨柜:2022年收入23.6亿元/-4.7%,占比66.5%/-5.4pct,毛利率29.2%/-1.1pct;2022Q4收入7.0亿元/-16.0%,占比65.8%/-2.1pct,毛利率30.9%/-1.9pct; 2023Q1收入3.6亿元/-5.3%,占比62.9%/-4.2pct,毛利率28.3%/-1.1pct。 (2)整体衣柜:2022年收入9.6亿元/+20.1%,占比27.1%/+3.8pct,毛利率29.2%/+0.3pct;2022Q4收入3.0亿元/-6.0%,占比28.4%/+2.2pct,毛利率33.5%/+3.1pct; 2023Q1收入1.6亿元/+4.6%,占比27.6%/+0.9pct,毛利率27.9%/-1.0pct。 (3)木门:2022年收入1.5亿元/+77.3%,占比4.2%/+1.8pct,毛利率7.2%/+2.8pct; 2022Q4收入0.5亿元/+39.9%,占比4.4%/+1.7pct,毛利率10.4%/+4.4pct。2023Q1收入0.3亿元/+79.4%,占比5.2%/+2.3pct,毛利率5.6%/+0.4pct。 分渠道:2022年疫情影响下零售渠道下滑,保交楼等支撑下大宗表现稳健 2022年公司持续强化零售渠道覆盖,通过大招商协同作战,以及高频率、多场次的落地招商活动,加快空白城市品类布局,加速“平台分公司、办事处”端的下沉,增强市场竞争力。 (1)经销:2022年收入18.3亿元/-2.4%,占比51.6%/-2.9pct,毛利率36.0%/+0.7pct; 2022Q4收入5.8亿元/-17.3%,占比54.1%/-2.6pct,毛利率40.6%/+2.4pct;2023Q1收入3.0亿元/+0.3%,占比52.5%/-0.4pct,毛利率35.5%/+0.5pct。 (2)直营:2022年收入1.3亿元/-34.1%,占比3.6%/-2.0pct,毛利率69.3%/+2.2pct; 2022Q4收入0.3亿元/-52.8%,占比3.1%/-2.6pct,毛利率71.3%/-0.5pct;2023Q1收入0.1亿元/-152.6%,占比2.3%/-2.6pct,毛利率60.7%/-3.9pct。 (3)大宗:2022年收入12.8亿元/+11.8%,占比36.0%/+2.8pct,毛利率14.6%/+13pct;2022Q4收入3.7亿元/-5.4pct,占比34.9%/+2.9pct,毛利率15.3%/+3.1pct; 2023Q1收入1.9亿元/+5.3%,占比32.6%/+1.3pct,毛利率9.7%/-2.4pct。 (4)境外:2022年收入2.3亿元/+43.2%,占比6.6%/+1.9pct,毛利率20.0%/-6.5pct; 2022Q4收入0.7亿元/+84.9%,占比6.3%/+3.3pct,毛利率11.8%/-15.8pct;2023Q1收入0.5亿元/+12.0%,占比8.4%/+0.8pct,毛利率31.6%/+3.8pct。 (5)整装:2022年公司积极拓展整装、家装等渠道,通过加速装企合作,加快家装门店网点布局,我们预计2022年公司与家装合作店中店数量700多家,预计2023年合作店数量将明显提升。 2、盈利能力:2022年净利率承压,预计2023年修复弹性较大 2022年公司毛利率29.46%/-1.02pct,净利率7.80%/-2.01pct,预计主要系疫情影响下公司费用投入和收入增长错配。2023Q1毛利率29.11%/-0.81pct,净利率5.70%/+0.37pct,扣非净利率2.27%/-0.09pct,考虑政府补助等,公司盈利能力改善,我们预计随着2023年公司收入增长匹配费用投入,公司净利率有望提升。 费用率方面,2022年公司期间费用率22.25%/+0.87pct,拆分去看: (1)销售费用率为12.14%/+0.38pct,主要系公司为推进营销渠道端的下沉和变革,新设平台分公司和办事处人员增加较多,工资薪酬、差旅费用等刚性成本支出增加,同时品牌费用投入持续增长所致。 (2)管理费用率为4.70%/+0.05pct,主要系公司为推进全品类发展,新拓品类管理人员增加带来工资薪酬增加。 (3)研发费用率为5.63%/+0.50pct,主要系为拓展新品类以及产品竞争力,持续加大新品类等研发投入。 (4)财务费用率为-0.22%/-0.06pct。 3、运营情况:2023Q1现金流改善,前瞻指标表现良好 (1)2022年公司现金流处于良好水平,2023Q1现金流同比改善 2022年公司经营现金流净额2.5亿元/-38.8%,主要系多品类的发展导致原材料采购品种增加,以及公司为应对外部环境的不确定性、适当增加了原材料的库存储备,同时公司加大了一些优质零售经销商和工程代理商的授信支持力度。 2023Q1公司经营现金流净额-2.38亿元/+52.67%,同比改善主要系公司销售回款增加,同时进一步优化库存管理所致。 表1:2022年公司经营现金流净额2.5亿元 (2)前瞻指标:2023Q1末公司合同负债2.81亿元,表现较好。 4、开店情况:2022年和2023Q1各类型门店持续扩张 2023Q1末公司经销门店合计3821家,较2022年末净增92家,厨柜门店+20家至1792家,衣柜门店+10家至1101家,木门点+16家至577家,整装馆+21家至112家,阳台卫浴+17家至91家,玛尼欧+8家至128家。 表2:2022年和2023Q1各类型门店持续扩张 5、盈利预测与投资建议 2022年营收35.53亿元/+3.06%,归母净利2.77亿元/-18.03%,扣非归母净利1.91亿元/-27.23%,非经常性损益0.86亿元主要包含政府补助0.56亿元。2023Q1营收5.75亿元/+1.08%,归母净利0.33亿元/+8.18%,扣非归母净利0.13亿元/-2.86%,非经常性损益主要为政府补助(1521万),业绩表现超我们预期,微调2023-2024年盈利预测,新增2025年盈利预测,预计2023-2025年公司归母净利润4.20/5.18/6.36亿元(2023-2024年原为4.14/5.13亿元),对应EPS为2.72/3.36/4.12元,当前股价对应PE为13.1/10.6/8.7倍,继续看好公司多品类、多渠道拓展打开成长空间,2023年业绩弹性较高,维持“买入”评级。 6、风险提示 终端需求回暖不及预期;品类、渠道拓展不及预期。 附:财务预测摘要