2023年一季度经济数据点评：经济平稳复苏，通缩预期弱化

证经济平稳复苏，通缩预期弱化 券 研——2023年一季度经济数据点评 究主要观点 报日期: 告 2023年04月27日 第三产业复苏显著，带动Q1经济增速超预期增长。2023年一季度国内 分析师:郑嘉伟 Tel: E-mail:zhengjiawei@shzq.comSAC编号:S0870521110001 相关报告： 《关注预期和市场风格变化——2023年4 月转债组合》 ——2023年03月31日 《稳中求进，紧观“政策”和“数据”——2023年3月转债组合》 ——2023年03月09日 《可转债2月组合：顺势而为》 ——2023年02月07日 固定收益月报 生产总值按不变价格计算同比增长4.5%，其两年复合增速为4.65%， 其中，第一产业同比增长3.7%，拉动经济增长0.2个百分点；第二产业同比增长3.3%，拉动经济增长1.2个百分点；第三产业同比增长5.4%，拉动经济增长3.2个百分点。 供给端：规模以上工业增加值环比回正。3月份，规模以上工业增加值实际增长3.9%，两年复合增速4.45%；从环比看，3月规模以上工业增加值环比增长0.12%。从三大门类来看，3月份制造业增加值同比增速大幅上行4个百分点至4.2%，采矿业和电力、燃气及水的生产和供应业当月增速分别环比降4.0和1.8个百分点至0.9%和5.2%。分行业看，3月41个大类行业中有26个行业增加值保持同比增长。从复合增速来看，电气机械及器材制造业（13.71%）、专用设备制造业（7.45%）、计算机、通信和其他电子设备制造业（6.70%）和有色金属冶炼及压延加工业（6.6%）增速表现亮眼。 需求端：线下消费恢复明显，出口超预期增长。基建投资表现亮眼。1-3月基建投资累计同比增速为10.82%，两年复合增速10.65%。基建中投资累计同比增速最快的为电力、热力、燃气及水的生产，为22.30%。受上年低基数影响，社零增速同比表现亮眼，可选消费、线下餐饮修复明显。3月社会消费品零售总额同比增长10.6%。增速较上月升7.1个百分点。从消费各分项同比增速来看，可选消费中的化妆品 （9.60%）、金银珠宝（37.40%）、体育娱乐（15.80%）、书报杂志 （14.00%）同比增速均为近一年最高值，同时纺织品（17.70%）、日用品（7.70%）和汽车（11.50%）均保持了较高增速。按消费类型分，餐饮消费等线下接触型消费同比增速回暖明显，旅游出行消费旺盛。3月出口同比转正，出口东盟国家占比提升，带动出口数据转暖。 投资建议 经济平稳复苏，通缩预期弱化。2023年一季度经济数据整体超市场预期，其中，消费、出口、社融增速整体超市场预期，但是分化特征明显，16-24岁青年人失业、房地产投资和民间投资依然偏低，表明经济在不断增强内生增长动能的同时，弱预期现象依然存在，我们预计债市仍将维持窄幅震荡，基本面改善幅度较大、区域财力快速回升的城投债利差有望进一步被压缩。 风险提示 地缘政治风险；美联储加息步伐超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超市场预期。 目录 1第三产业带动下Q1经济增速超预期回升4 2供给端：规模以上工业增加值环比回正5 3需求端：线下消费恢复明显，出口超预期增长8 4投资建议16 5风险提示16 图 图1：GDP增速(22年为三年复合，其余为两年复合,下 同;%)4 图2：第三产业增速边际回升5 图3：内需有所恢复5 图4：名义GDP与实际GDP差值走阔5 图5：PPI与CPI下行5 图6：工业增加值保持正增长6 图7：工业增加值环比6 图8：发电量同比增速走高(%)6 图9：三大门类工增复合增速(22年为三年复合，其余为两年复合;%)7 图10：各主要行业工业增加值的复合增速(%)7 图11：季度工业产能利用率7 图12：制造业产能利用率下行(%)7 图13：基建投资增速仍处高位，房地产投资边际回暖9 图14：分行业投资复合增速(22年为三年复合，其余为两年复合;%)9 图15：基建投资保持稳定(22年为三年复合，其余为两年复合;%)9 图16：商品房销售额同比转正10 图17：商品房销售面积、销售额复合增速走低10 图18：房地产开发企业到位资金10 图19：国房景气指数持续跌落100以下10 图20：房地产开发企业施工放缓显著10 图21：房地产开发企业新开工及竣工面积复合增速10 图22：社零同比保持增长(22年为三年复合,其余为两年复合;%;下同)11 图23：可选消费复合增速复苏较快11 图24：网购消费累计同比增速回升11 图25：社零总额延续恢复(%)12 图26：复合口径下得网购消费(%)12 图27：餐饮收入同比增速转正(%)12 图28：复合口径下餐饮收入与商品零售增速(%)12 图29：乡村城镇社零同比增速上行(%)13 图30：复合口径下的城镇与乡村消费(%)13 图31：调查失业率下滑(%)13 图32：本月国内出口总值(亿美元)13 图33：本月出口同比超预期14 图34：近三年出口额同期数据（亿美元）14 图35：国内进出口金额累计同比增速15 图36：对不同国家出口累计同比增速边际上行(%)15 图37：中国一季度出口欧美增速放缓15 图38：中国3月出口东盟占比提升显著15 图39：进口金额环比收窄15 图40：贸易逆差上升15 图41：当期国内主要进口产品金额（万美元）16 图42：现货价格指数3月走势16 事件：2023年4月18日国家统计局公布2023年一季度及3月经济数据：中国2023年一季度GDP以不变价同比增长4.5%，比上年四季度环比增长2.2%，一季度国内生产总值284997亿元。其中，中国3月规模以上工业增加值同比增长3.9%，环比增长0.12%；3月社会消费品零售总额同比增长10.6%；1-3月全国固定资产投资（不含农户）107282亿元，同比增长5.1%。 1第三产业带动下Q1经济增速超预期回升 第三产业复苏显著，带动Q1经济增速超预期增长。2023年一季度国内生产总值按不变价格计算同比增长4.5%，其两年复合增速为4.65%（考虑疫情影响，本文对2022年数据复合增速得计算为三年复合，其余为两年复合，如无特别说明本文以下部分均保持一致），其中，第一产业同比增长3.7%，拉动经济增长0.2个百分点；第二产业同比增长3.3%，拉动经济增长1.2个百分点；第三产业同比增长5.4%，拉动经济增长3.2个百分点，三大产业同比增速分别较上一季度变化-0.3、-0.1和3.1个百分点，第三产业复苏显著。此外，进出口金额、房地产销售等指标都有着亮眼表现。在通胀方面，GDP平减指数走阔。第一季度GDP名义同比增速为5.48%，实际同比增速为4.50%，两者差值走阔0.4个百分点至0.98%。国际上通货紧缩通常认为是物价总水平持续下降，往往还伴随着货币供应量的减少和经济衰退。从一季度我国经济运行情况看，在高基数和猪肉价格回落背景下，CPI同比上涨0.7%，结合广义货币供给量和经济增长情况看，我们认为，中国经济当前不具备通货紧缩的情况。 图1：GDP增速(22年为三年复合，其余为两年复合,下同;%) 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 GDP:不变价:当季同比%GDP:现价:当季同比%GDP:不变价(复合增速)% 资料来源：Wind，上海证券研究所 图2：第三产业增速边际回升图3：内需有所恢复 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 GDP:不变价:第一产业:当季同比%GDP:不变价:第二产业:当季同比%GDP:不变价:第三产业:当季同比% 80.00 70.00 60.00 50.00 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 40.00 PMI:新订单 欧元区:Markit综合PMI日本:Markit综合PMI美国：Markit综合PMI 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 图4：名义GDP与实际GDP差值走阔图5：PPI与CPI下行 30.00 20.00 GDP现价同比-GDP不变价同比%GDP:不变价:当季同比% GDP:现价:当季同比% CPI:当月同比%PPI:全部工业品:当月同比% 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 10.00 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 0.00 -10.00 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 2供给端：规模以上工业增加值环比回正 制造业增速加快恢复。同比来看，3月份，规模以上工业增加值实际增长3.9%，两年复合增速4.45%；从环比看，3月规模以上工业增加值环比增长0.12%。一季度规模以上工业增加值同比增长3.0%。受上年低基数影响2023年一季度用电量同比上升，2023年一季度全国发电量同比增速5.12%，复合增速2.63%。从三大门类来看，3月份制造业增加值同比增速大幅上行4.0个百分点至4.2%，采矿业和电力、燃气及水的生产和供应业当月增速分别环比降4.0和1.8个百分点至0.9%和5.2%。分行业看，3月41 个大类行业中有26个行业增加值同比增速保持增长。但从两年复合增速来看，电气机械及器材制造业（13.71%）、专用设备制造业 （7.45%）、计算机、通信和其他电子设备制造业（6.70%）和有 色金属冶炼及压延加工业（6.6%）增速表现亮眼。而医药制造业复合增速（0.48%）较上一期复合增速降幅最大为7.29个百分点。 2023年一季度全国工业产能利用率为74.30%，较上一季度下降 1.4个百分点。从三大门类来看，采矿业、制造业和电力、热力、燃气以及水生产和供应业产能利用率均有下降。采矿业工业产能利用率下行1.3个百分点至75.20%，制造业产能利用率较上一季度减少1.3个百分点至74.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业工业产能利用率较上一季度下降2.1个百分点至71.90%。 图6：工业增加值保持正增长图7：工业增加值环比 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 工业增加值:当月同比% 工业增加值:复合增速% 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 0.00 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 -0.20 -0.40 -0.60 工业增加值:环比:季调% 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证