22年业绩承压，看好公司23年高增长

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年04月27日 22年业绩承压，看好公司23年高增长 金牌厨柜(603180) 评级： 买入 股票代码： 603180 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 44.54/22.77 目标价格： 总市值(亿) 55.10 最新收盘价： 35.72 自由流通市值(亿) 55.10 自由流通股数(百万) 154.26 事件概述 公司发布2022年年报，2022年公司实现营收35.53亿元，同比增长3.06%；归母净利润2.77亿元，同比下滑 18.03%；扣非后归母净利为1.91亿元，同比下滑27.23%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为2.47亿元，比去年同期下降了38.75%，主要是多品类的发展导致原材料采购品种增加、以及为应对内外部复杂市场环境和原材料上涨等不利因素，公司适当增加了原材料的库存储备，导致本期采购额有所上升，同时公司加大一些优质零售经销商和工程代理商的授信支持力度所致。单季度看，2022年Q4实现营收10.65亿元，同比下滑13.33%；实现归母净利润1.12亿元，同比下滑37.46%。 公司公布2023年一季报，2023年Q1公司实现营收5.75亿元，同比增长1.08%；归母净利润0.33亿元，同比增长8.18%；扣非后归母净利为0.13亿元，同比下滑2.86%。 分析判断: ►收入端：木门保持高速增长 公司以用户的装修需求节点为切入点，依托定制厨柜核心品类优势，逐步形成多品类、多渠道的业务布局，致力于为用户提供一站式的全屋和整装的家居解决方案。公司深化品类协同，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，并严选一些头部家居品牌，为消费者打造高品质的整家定制套餐，赋能经销商引流转化，持续提升客单值。分产品看，2022年公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他配套业务分别实现收入23.63、9.61、1.49、 0.06亿元，同比分别-4.71%、+20.09%、+77.27%、-60.48%，衣柜和木门品类销量持续增长。分渠道看，公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为18.34、1.27、12.8、2.34亿元，同比分别-2.37%、-34.09%、 +11.78%、+43.16%。大宗业务方面，公司在强化风险管理的基础上，加大与优质核心战略客户的合作，推动客户结构优化，全方位挖掘增长潜力，公司连续十一年蝉联“中国房地产500强首选厨柜品牌”。同时，工程渠道依托厨柜品牌优势，工程衣柜、工程木门业务发展迅速，工程渠道多品类全面拓展，品类增长动力进一步提升。2023年Q1，公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他配套业务分别实现收入3.62、1.59、0.3、0.03亿元，同比分别-5.25%、+4.58%、+79.35%、256.59%。经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为3.02、0.13、1.88、0.48亿元，同比分别+0.28%、-52.55%、+5.3%、+12%。 门店方面，2023年Q1相较于2022年年底，公司共新增92家至3821家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、整装馆、阳台卫浴、玛尼欧分别为1812、1101、577、112、91、128家，分别新增20、10、16、21、17、8家。 ►利润端：工程业务占比提升导致毛利率下滑 盈利能力方面，2022年公司实现毛利率29.46%，同比下滑了1.02pct，净利率同比下滑了2.04pct至7.67%。分产品看，公司整体厨柜、整体衣柜、木门业务的毛利率分别为29.24%、29.17%、7.19%，同比分别-1.06pct、 +0.27pct、+2.78pct。2023年Q1公司实现毛利率29.11%，同比下滑了0.81pct，净利率同比提升了0.43pct至 5.47%。分产品看，公司整体厨柜、整体衣柜、木门业务的毛利率分别为28.31%、27.87%、5.58%，同比分别- 1.08pct、-1.03pct、+0.41pct。公司整体厨柜、整体衣柜包含零售和工程业务，由于工程业务销售占比有所增加导致综合毛利率略有下降。费用方面，2022年公司费用率为22.25%，同比提升了0.87pct。其中销售费用率为12.14%，同比提升了0.38pct，主要是为推进营销渠道端的下沉和变革，新设平台分公司和办事处人员增加较多，工资薪酬、差旅费用等刚性成本支出增加，同时品牌费用投入持续增长所致。管理费用率为4.7%，同比增 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 长了0.05pct，主要是为推进全品类发展，新拓品类管理人员增加带来工资薪酬增加。财务费用率为-0.22%，同比减少了0.06pct，主要系利息收入增加所致。研发费用率为5.81%，同比提升了0.5pct，主要是为拓展拓展新品类以及产品竞争力，持续加大新品类等研发投入。2023年Q1公司费用率为26.61%，同比下滑了0.89pct。其中销售费用率为14.54%，同比下滑了0.13pct；管理费用率为6.59%，同比下滑了0.13pct；财务费用率为-0.32%，同比减少了0.002pct；研发费用率为5.81%，同比下降了0.63pct。 图1公司营业收入图2公司归母净利润 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 投资建议 看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。考虑到公司22年营收增速放缓，我们下调公司的盈利预测，预计公司2023-2024年营业收入由50.04/59.80下调至45.46/54.93亿元；EPS分别由3.17/3.78元下调至2.57/3.24元。预计2025年公司将实现营收64.29亿元，EPS为3.82元，对应2023年4月27日收盘价35.72元/股，PE分别为13.88/11.04/9.35倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,448 3,553 4,546 5,493 6,429 YoY（%） 30.6% 3.1% 27.9% 20.8% 17.1% 归母净利润(百万元) 338 277 397 499 589 YoY（%） 15.5% -18.0% 43.3% 25.7% 18.1% 毛利率（%） 30.5% 29.5% 28.8% 28.6% 28.3% 每股收益（元） 2.31 1.80 2.57 3.24 3.82 ROE 14.0% 10.7% 13.3% 14.3% 14.4% 市盈率 15.46 19.84 13.88 11.04 9.35 资料来源：wind,华西证券研究所 分析师：徐林锋分析师：戚志圣联系人：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：qizs@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO：S1120519100001SACNO： 联系电话：联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 3,553 4,546 5,493 6,429 净利润 273 395 498 588 YoY(%) 3.1% 27.9% 20.8% 17.1% 折旧和摊销 148 123 128 130 营业成本 2,507 3,237 3,921 4,612 营运资金变动 -170 415 215 210 营业税金及附加 29 29 36 42 经营活动现金流 247 924 823 904 销售费用 431 528 628 726 资本开支 -627 -93 -73 -43 管理费用 167 202 236 270 投资 55 0 0 0 财务费用 -8 21 14 13 投资活动现金流 -566 -56 -29 9 研发费用 200 205 241 272 股权募资 4 0 0 0 资产减值损失 -3 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 27 36 44 51 筹资活动现金流 152 -34 -34 -34 营业利润 289 434 549 648 现金净流量 -163 834 760 878 营业外收支 4 8 8 8 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 294 442 556 656 成长能力（%） 所得税 21 46 58 68 营业收入增长率 3.1% 27.9% 20.8% 17.1% 净利润 273 395 498 588 净利润增长率 -18.0% 43.3% 25.7% 18.1% 归属于母公司净利润 277 397 499 589 盈利能力（%） YoY(%) -18.0% 43.3% 25.7% 18.1% 毛利率 29.5% 28.8% 28.6% 28.3% 每股收益 1.80 2.57 3.24 3.82 净利润率 7.7% 8.7% 9.1% 9.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 5.7% 6.8% 7.4% 7.6% 货币资金 597 1,430 2,190 3,069 净资产收益率ROE 10.7% 13.3% 14.3% 14.4% 预付款项 46 84 96 106 偿债能力（%） 存货 528 638 752 859 流动比率 1.03 1.17 1.32 1.48 其他流动资产 1,080 1,127 1,178 1,231 速动比率 0.76 0.91 1.05 1.20 流动资产合计 2,251 3,280 4,217 5,265 现金比率 0.27 0.51 0.69 0.86 长期股权投资 50 50 50 50 资产负债率 46.5% 48.9% 48.3% 47.1% 固定资产 1,426 1,403 1,355 1,275 经营效率（%） 无形资产 181 181 181 181 总资产周转率 0.73 0.77 0.81 0.83 非流动资产合计 2,612 2,589 2,541 2,461 每股指标（元） 资产合计 4,864 5,869 6,758 7,726 每股收益 1.80 2.57 3.24 3.82 短期借款 673 673 673 673 每股净资产 16.82 19.39 22.62 26.45 应付账款及票据 834 1,170 1,418 1,668 每股经营现金流 1.60 5.99 5.34 5.86 其他流动负债 680 953 1,097 1,227 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,187 2,797 3,188 3,568 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 19.84 13.88 11.04 9.35 其他长期负债 75 75 75 75 PB 1.70 1.84 1.58 1.35 非流动负债合计 75 75 75 75 负债合计 2,261 2,871 3,263 3,643 股本 154 154 154 154 少数股东权益 8 7 5 4 股东权益合计 2,602 2,998 3,495 4,084 负债和股东权益合计 4,864 5,869 6,758 7,726 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，10年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，8年从业经验。英国克兰菲尔德