东方战略观察周报：美对华投资限令、美债违约风险发酵

东方战略观察周报：美对华投资限令、美债违约风险发酵 研究结论 拜登政府对华投资限令进一步发酵。当下预期较2022年消息面开始传出时的预期大 幅改善（1）公布时间由原先3月底推迟到5月19号G7峰会后，拜登与盟国达成共识后公布；（2）产业聚焦半导体，较此前另外覆盖生物科技、新能源等领域缩小；（3）政策工具与限制力度上以备案为主，而非完全禁止+报批审查+投资备案三种工具覆盖不同产业。我们分析，该限制政策发酵已久，落地多受美国业界阻力，且市场已有充分时间对此反应，增量冲击范围较小；值得关注的风险为若落地，后续在产业范围、政策工具和力度上反弹扩大。 美国财长耶伦就中美关系演讲。耶伦表示（1）对华政策以国家安全为重而非经贸 得失；（2）美国不寻求与中国全面脱钩；（3）耶伦计划在合适时间访华；（4）中美需要就发展中国家债务问题进行讨论。换句话说，在半导体等被美国视为国家安全相关的关键领域，贸易+投资端限制等协商空间较小，继而我们对耶伦访华预期也比较审慎。 G7外长会议4月18日结束后发布联合声明，我们分析超预期部分有二：（1）中国 德桑蒂斯：共和党后起之秀，从模仿到试 2023-04-20 合声明，反映G7内部对华在俄乌问题上取向的分歧。（2）对印太问题的讨论首次被放置在俄乌问题与对华宣言之间。对比2020年至今G7联合声明文本，该文本所 图取代特朗普：——环球政治人物观察6东方战略观察周报：志合不以山海远 2023-04-20 处位置异常，但文本内容与过去三年区别较小。这个安排向我们传递的信号，一方 东方战略观察周报：高山流水待知音 2023-04-12 面有G7对印太地区的重视，与近期日本在南亚孟加拉湾也开展基建外交的动态一 脉相承，另一方面也有可能反映了G7将中国和俄乌问题分隔的用意。 美国国债违约风险发酵，近期美债市场已进行违约主题交易。我们分析，共和党促成谈判动机充分：麦卡锡新担任议长、党内领导权不稳；若领导谈判不利导致违约，对其议长位置构成挑战，继而有动力促成谈判。另一方面，由于共和党未获得对参议院的控制，最终谈判中共和党需要作出让步。问题在于，共和党核心诉求是 哪些？在谈判中，哪些条款可能会被保留？ 4月10日，美众议院议长麦卡锡在纽交所演讲，之后12日公布其领导的共和党提出的谈判方案，愿意将债务上限提升至2024年3月或32.9万亿美元，但条件包括：（1）撤回尚未兑现的新冠援助；（2）将支出水平减少至2022年水平；（3）减少“通胀削减法案”中针对二手电动车等税收减免；（4）对享受食物和医疗援助的部分健全成年人增加就业要求。我们分析，共和党诉求主要面向2024年总统选战， 核心诉求削减拜登政府存量政绩并减少其未来两年执政空间。 相关条款未涉及俄乌。俄乌作为近期欧洲各国高层访华讨论重点，未出现在G7联 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2023年04月28日 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 王仲尧021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932 曹靖楠021-63325888*3046 caojingnan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010001 陈玮chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 风险提示 俄乌春季战事超预期升级的风险。俄乌冲突进入第二年，叠加全球宏观不稳定，变数增加，极易偏离市场普遍存在的战况将趋缓的预期。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 本周市场复盘 图1：全球股市涨跌幅（2023年4月14日-4月21日）图2：全球国债收益率（10年期）及利差涨跌（BP）（2023年 4月14日-4月21日） 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -2.00% -2.50% 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 数据来源：Wind、东方证券研究所数据来源：Bloomberg、东方证券研究所 图3：全球主要汇率涨跌幅（2023年4月14日-4月21日）图4：主要商品涨跌幅（2023年4月14日-4月21日） 0.30%6.0% 0.20% 4.0% 2.0% 0.10%0.0% 0.00% -2.0% -4.0% -0.10%-6.0% -0.20% -0.30% 澳元兑美元美元兑日元欧元兑美元英镑兑美元美元指数 -8.0% 数据来源：Wind、东方证券研究所数据来源：Wind、东方证券研究所 战略动向观察 本周战略观察从拜登政府对华投资审查新动向开始。4月20日，美国财长耶伦在有关中美经济关系中提到，拜登政府在筹划，限制美国对华有关国家安全的敏感技术的投资。该项目自2022年初开始发酵，当下市场对该限制政策的预期较最初发酵时，在发布时间、限制力度与产业范围上不断向好：（1）在时间上，当下预期在5月19号G7峰会后，拜登与盟国达成共识后公布，此时也恰逢首届中国-中亚峰会的举办时间；（2）在产业范围上，较最初预期的半导体、AI、量子计算、生物科技、新能源，缩减至半导体；（3）在限制力度上，从最初预期的完全禁止+报批审查+投资备案三种工具覆盖不同产业，改为主要以投资备案为主。总体来说，当下市场预期下的对华投资审查限令，从范围和力度可以理解为匹配贸易端2022年10月美国商务部发布的对华半 导体出口禁令。 我们对此有三点注意：（1）该对华投资限制项目拖延已久，可能受到美国业界反对影响，是否会真正落地要打个问号。从2022年发酵以来，消息面传出的发布时间从2023年开年一再拖延到布林肯访华、3月底，至当下的5月中，但关于投资限制禁令的实质性内容未有大改变。（2）由于该禁令发酵时间很长，市场已有充分时间消化，对华的增量冲击范围较小。美国投资机构PAG与凯雷近日也将亚洲融资计划的目标降低。（3）倘若该禁令真的落地，我们审慎关注后续是否会有产业领域和限制力度的扩大。我们在2023年2月作出的分析是，可能本次限令主要是对该模式进行试点，后续不排除扩大到生物科技等领域。当下中国生物化学产业由于与美国毒品相关国家安全受到制裁：4月14日美国财政部新增对武汉硕康生物科技和销售、国际清算相关人员的制裁，制裁理由为与墨西哥毒品集团合成芬太尼相关。 回到耶伦的讲话。除了最近市场重新关注的拜登政府对华投资禁令外，耶伦还宣言：（1）美国当下对华政策，以国家安全为重而非经贸得失；（2）美国不寻求与中国全面脱钩；（3）耶伦计划在合适时间访华；（4）中美需要就发展中国家债务问题进行讨论。换句话说，当下对华半导体等领域的在贸易和投资端等的限制政策隶属于国家安全，协商空间很小，继而我们对耶伦访华预期也比较审慎。 4月18日，G7在外长会议后发布联合声明，其中中国相关条款依然围绕人权、政府干预市场、中国台湾问题等议题展开；中国外交部发言人汪文斌以“[G7]不要再居高临下对他国指手画脚”作为回应。中国防长李尚福也在同期，4月16日起赴俄访问，与俄罗斯总统普京、俄防长绍伊古会谈，落实中俄元首共识，拓展战区、军种、院校间合作。 我们在联合声明中，注意到超预期的内容有：（1）中国相关条款没有涉及俄乌相关问题。在法国总统马克龙、欧盟委员会主席冯德莱恩、德国外长贝尔伯克相继访华结束之后的当口，联合声明中没有涉及俄乌问题反映了G7内部，在对华俄乌问题上的取向的分歧。我们分析，大概率是法德两国坚持了与美国独立的立场，中国上两周的外交努力也没有白费（关于对马克龙与贝尔伯克访华行程的分析，请见上两期东方战略周观察）。（2）关于印太地区的简要讨论，在文本中，被放置在全文第二部分、俄乌冲突与中国之间；对比2020年至今的G7外长会联合声明，该文本所处位置异常，但文本内容与过去三年区别较小。这个安排向我们传递的信号，一方面有G7对印太地区的重视，与近期日本在南亚孟加拉湾也开展基建外交的动态一脉相承，另一方面也有可能，反映了将中国和俄乌问题分隔的用意。 本周战略周观察末尾，我们关注美国主权债务上限问题，美国国会需要立法提高美政府债务上限以避免国债违约。近期美债市场已经开始进行违约主题交易，在关键时间节点（meiguo企业税缴纳、预期潜在违约时间7月）前后到期的国债，其收益率存在断点落差。4月10日，美众议院 议长麦卡锡在纽交所演讲，之后12日公布其领导的共和党提出的谈判方案，愿意将债务上限提升 至2024年3月或32.9万亿美元，但条件包括：（1）撤回尚未兑现的新冠援助；（2）将支出水 平减少至2022年水平；（3）减少“通胀削减法案”中针对二手电动车等税收减免；（4）对享受食物和医疗援助的部分健全成年人增加就业要求。 我们分析，麦卡锡新担任议长、党内领导权不稳；若领导谈判不利导致违约，对其议长位置构成挑战，继而有动力促成谈判。另一方面，由于共和党未获得对参议院的控制，最终谈判中共和党需要作出让步。问题在于，共和党核心诉求是哪些？在谈判中，哪些条款可能会被保留？ 我们分析，共和党诉求主要面向2024年总统选战，削减拜登政府存量政绩并减少其未来两年执 政空间。此前麦卡锡4月10日公布的计划中，曾包括限制未来10年政府支出年化增长率在1%：该条款实质影响只覆盖拜登剩余两年任期与之后可能的民主党政府；若共和党执政且掌控国会， 可对法律进行修正。另一个佐证在于当下共和党计划债务上限至放宽到2024年3月总统大选前，明确意图将债务问题留到大选年炒作。继而，我们分析此次共和党核心诉求围绕限制拜登政府剩余两年的执政空间，与“通胀削减法案”等拜登标志性政绩。 海外政要本周动态 表1：海外政要本周动态（2023年4月16日-4月23日） 人物 职务 日期 动态 拜登 美国总统 2023/4/21 拜登总统将采取实际措施，阻止朝鲜对韩国发动核武器。 2023/4/21 拜登总统表示将限制美国企业对中国关键经济领域的投资，并寻求在G7峰会上达成共识。 2023/4/20 拜登总统与法国总统马克龙通电话，强调了维护台海和平稳定的重要性，重申了支持乌克兰的立场并对与中国接触以期结束乌克兰冲突达成共识。 2023/4/20 拜登总统与欧盟委员会主席冯德莱恩通电话，探讨了对华关系、台湾问题及支乌抵俄等战略事宜。 2023/4/20 拜登总统在白宫接待了哥伦比亚总统古斯塔沃·佩特罗并提出深化合作。 2023/4/20 拜登总统计划最早于下周二发布2024年竞选连任的公告。 马克龙 法国总统 2023/4/20 法国总统马克龙与拜登总统通电话，赞成了为维护国际秩序而努力但未正面提及台湾问题。两国总统对支持乌克兰的立场及与中国接触以期结束乌克兰冲突达成共识。 2023/4/18 马克龙总统表示希望中国能协助法国，说服俄罗斯和乌克兰进行谈判，并已指示外事顾问与中国展开合作制定谈判框架。 普京 俄罗斯总统 2023/4/17 普京总统前往乌克兰前线地区视察。 2023/4/16 普京总统在莫斯科会见了中国国防部长李尚福，称赞了两国间的军事合作。 泽连斯基 乌克兰总统 2023/4/21 在泽连斯基总统的敦促下，乌克兰约50个盟国在德国举行乌克兰国防联络组会议，协调对基辅的军事援助。 2023/4/20 泽连斯基总统在基辅会见了到访乌克兰的北约秘书长斯托尔滕贝格，并再次呼吁北约尽快批准乌克兰的加入申请，并要求加大军事支持，受邀参加于今年7月举办的北约峰会。 2023/4/18 泽连斯基总统视察了东部城镇阿维季夫卡的前线部队。 卢拉 巴西总统 2023/4/21 巴西总统卢拉访问葡萄牙，开启欧洲之行，缓和与欧洲重要伙伴的外交关系。 2