国产高速光芯片领军企业，受益电信和数通市场未来可期

2023年04月27日 公司研究●证券研究报告 源杰科技（688498.SH） 公司快报 国产高速光芯片领军企业，受益电信和数通市场未来可期投资要点事件：2023年4月25日，陕西源杰半导体科技股份有限公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年公司实现营收2.83亿元，同比增长21.89%，实现归母净利润1.00亿元，同比增长5.28%；2023年一季度公司实现营收0.35亿元，同比减少40.60%，实现归母净利润0.12亿元，同比减少49.68%。电信&数通市场景气助力22年业绩增长，23年一季度业绩短期承压。受益于公司所处行业景气度较高，公司产品市场影响力持续增加，报告期内，公司的电信市场业务实现收入2.37亿元，较上年同期增长19.26%。主要系境内外电信运营商继续加大10GPON网络建设投入，带动公司电信市场中光纤接入板块收入增长。公司的数据中心及其他业务实现收入0.45亿元，较上年同期增长33.69%。主要系25GDFB激光器芯片，经过多年研发及产品验证，逐渐得到下游客户的认可，实现批量出货，推动数据中心市场销售收入的快速增长。同时公司在车载激光雷达领域取得了突破。1550波段车载激光雷达激光器芯片已实现在客户端导入。23年一季度因光纤接入、数据中心等市场的光芯片需求不佳，收入相比同期大幅下降。2.25G光芯片规模供货，100G打破国外垄断开始测试验证。公司主营业务为光芯片的研发、设计、生产与销售，主要产品包括2.5G、10G、25G、50G及更高速率激光器芯片系列产品等，目前主要应用于电信市场、数据中心市场、车载激光雷达等领域；在国内光芯片市场中，2.5G、10G激光器芯片市场国产化程度高，公司实现激光器光源发散角更小、抗反射光能力更强等差异化特性，为光模块厂商提供全波段、多品类产品；25G及更高速率激光器芯片市场国产化率低，公司凭借核心技术及IDM模式，率先攻克技术难关，实现25G激光器芯片系列产品的大批量供货。100G方面，国际先进的100GPAM4EML激光器芯片采用电吸收调制器集成技术，其将DFB激光器芯片技术与电吸收调制器芯片技术进行集成，以此突破高速瓶颈，目前公司电吸调制器集成技术完成了五大技术突破，已经设计定型了100GPAM4EML激光器芯片，目前处于验证测试阶段。光芯片研发持续高投入，全流程业务体系初步建立。公司持续加大研发投入，2022年公司研发支出0.27亿元，较去年同期增长46.69%。公司研发项目包括工业级50mW/70mW大功率硅光激光器开发、25/28G双速率数据中心CWDMDFB激光器、50GPAM4DFB激光器开发、100GEML激光器开发、50G及以下、100G光芯片的可靠性机理研究、大功率EML光芯片的集成工艺开发等项目；此外，公司已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的IDM全流程业务体系，拥有多条覆盖MOCVD外延生长、光栅工艺、光波导制作、金属化工艺、端面镀膜、自动化芯片测试、芯片高频测试、可靠性测试验证等全流程自主可控的生产线，并已实现向国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货。 投资评级增持-B(首次)股价(2023-04-27)228.22元交易数据总市值（百万元）14,021.40流通市值（百万元）2,931.67总股本（百万股）60.60流通股本（百万股）12.6712个月价格区间261.96/122.00一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益46.571.48125.24绝对收益44.8266.16129.86 分析师李宏涛 SAC执业证书编号：S0910523030003lihongtao1@huajinsc.cn 相关报告 受下游需求驱动，大功率激光芯片打开成长空间。当前光芯片应用场景包括光纤接入、无线通信网络、数据中心等，都处于速率升级、代际更迭的关键窗口期。在光纤接入领域，境内电信运营商千兆宽带网络继续快速部署，10GPON端口建设量继续快速增长，千兆光纤网络的需求增长带动了相关光芯片的增长。随着云计算、物联网和数字化转型的推进，数据中心和网络设备对高速、高带宽光通信的需求不断增长。目前数据中心200G/400G光模块已经大规模部署，而800G的需求也逐渐现显现，将带动相关10G/25G/50G/100G/CW光源等芯片产品的需求。公司是国内光芯片龙头公司，25G已实现规模化量产，50G、100G光芯片也已测试验证，部分研发项目已经进入产业化阶段，受益行业景气度较高带动，预计未来将会对公司的收入产生积极的贡献。 投资建议：我们认为公司作为国内光模块芯片龙头企业，随着50G、100G光芯片的研发突破，公司长期将保持较高成长性。预测公司2023-2025年收入3.85/5.17/6.88亿元，同比增长36.1%/34.2%/33.2%，公司归母净利润分别为1.53/1.91/2.46亿元，同比增长52.7%/24.4%/29.0%，对应EPS2.53/3.14/4.06元，PE91.5 /73.6/57.1；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：新产品研发不及预期；市场竞争持续加剧；新品导入不及预期。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 232 283 385 517 688 YoY(%) -0.5 21.9 36.1 34.2 33.2 净利润(百万元) 95 100 153 191 246 YoY(%) 20.9 5.3 52.7 24.4 29.0 毛利率(%) 65.2 61.9 62.0 62.0 62.0 EPS(摊薄/元) 1.57 1.66 2.53 3.14 4.06 ROE(%) 15.5 4.8 6.8 7.8 9.1 P/E(倍) 147.1 139.8 91.5 73.6 57.1 P/B(倍) 22.8 6.7 6.2 5.7 5.2 净利率(%) 41.1 35.5 39.8 36.9 35.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 372 1749 1822 1989 2132 营业收入 232 283 385 517 688 现金 143 1420 1429 1466 1486 营业成本 81 108 146 196 262 应收票据及应收账款 106 154 200 275 358 营业税金及附加 2 2 3 4 5 预付账款 3 2 4 4 7 营业费用 10 11 17 21 29 存货 56 96 111 167 203 管理费用 19 31 43 60 72 其他流动资产 63 77 77 78 78 研发费用 18 27 31 36 48 非流动资产 365 547 645 764 913 财务费用 -0 -1 -29 -22 -10 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -4 -6 -7 -9 固定资产 141 397 496 606 734 公允价值变动收益 1 1 1 1 1 无形资产 13 15 17 20 21 投资净收益 6 1 2 3 3 其他非流动资产 211 136 132 137 158 营业利润 109 110 172 218 277 资产总计 737 2296 2467 2752 3045 营业外收入 0 0 1 0 0 流动负债 106 165 179 270 317 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 109 110 173 218 277 应付票据及应付账款 75 137 151 236 280 所得税 14 10 20 28 32 其他流动负债 31 27 28 34 36 税后利润 95 100 153 191 246 非流动负债 16 28 31 35 35 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 3 7 7 归属母公司净利润 95 100 153 191 246 其他非流动负债 16 28 28 28 28 EBITDA 127 97 173 231 305 负债合计 122 193 210 306 352 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 45 60 61 61 61 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 463 1835 1835 1835 1835 成长能力 留存收益 107 207 360 551 797 营业收入(%) -0.5 21.9 36.1 34.2 33.2 归属母公司股东权益 614 2102 2256 2447 2693 营业利润(%) 14.0 0.8 56.6 26.5 27.2 负债和股东权益 737 2296 2467 2752 3045 归属于母公司净利润(%) 20.9 5.3 52.7 24.4 29.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 65.2 61.9 62.0 62.0 62.0 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 41.1 35.5 39.8 36.9 35.7 经营活动现金流 36 38 113 181 226 ROE(%) 15.5 4.8 6.8 7.8 9.1 净利润 95 100 153 191 246 ROIC(%) 14.8 2.9 5.1 6.2 7.6 折旧摊销 23 29 42 56 71 偿债能力 财务费用 -0 -1 -29 -22 -10 资产负债率(%) 16.6 8.4 8.5 11.1 11.6 投资损失 -6 -1 -2 -3 -3 流动比率 3.5 10.6 10.2 7.4 6.7 营运资金变动 -79 -115 -50 -40 -77 速动比率 2.9 9.8 9.4 6.6 6.0 其他经营现金流 3 25 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 59 -122 -136 -171 -216 总资产周转率 0.4 0.2 0.2 0.2 0.2 筹资活动现金流 -2 1395 33 27 11 应收账款周转率 2.8 2.2 2.2 2.2 2.2 应付账款周转率 1.8 1.0 1.0 1.0 1.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.57 1.66 2.53 3.14 4.06 P/E 147.1 139.8 91.5 73.6 57.1 每股经营现金流(最新摊薄) 0.59 0.62 1.87 2.98 3.73 P/B 22.8 6.7 6.2 5.7 5.2 每股净资产(最新摊薄) 10.14 34.69 37.22 40.37 44.42 EV/EBITDA 108.5 129.9 72.7 54.3 41.0 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李宏涛声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员