公司事件点评报告：业绩符合预期，期待更好表现

证 券 研2023年04月28日 究 报业绩符合预期，期待更好表现 告—口子窖（603589.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2023年4月27日，口子窖发布2022年年报和2023年一季报。 基本数据 2023-04-27 投资要点 当前股价（元） 58.4 总市值（亿元） 350 ▌业绩符合预期，期待更好表现 总股本（百万股） 600 2022年营收51.35亿元（同增2%），归母净利润15.50亿元 流通股本（百万股） 600 （同减10%）。2022Q4总营收13.73亿元（同减2%），归母 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 40.5-74.4 472.5 市场表现 (%)口子窖沪深300 60 40 20 0 -20 -40 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《口子窖（603589）：股权激励终落地，改革进入新阶段》2023- 03-17 2、《口子窖（603589）：业绩符合预期，四季度望改善》2022-10-283、《口子窖（603589）：业绩符合预期，下半年望改善》2022-08-26 相关研究 公司研究 净利润3.49亿元（同减40%）。2023Q1营收15.92亿元（同增21%），归母净利润5.36亿元（同增10%），业绩符合预期。2022年毛利率74.16%（同增0.3pct），2023Q1毛利率76.63%（同减1pct）。2022年净利率30.19%（同减 4pct），2023Q1净利率33.66%（同减3pct），系费用投放力度加大所致。2022年销售费用率为13.63%（同增1pct），2023Q1为12.66%（同减2pct）。2022年管理费用率为5.22%（同增0.2pct），2023Q1为5.22%（同增1pct）。2022年销售回款52.17亿元（同增7%），2023Q1为12.14亿元（同增7%）。2022年经营活动现金流净额为 8.29亿元（同增6%），2023Q1为-2.31亿元（同减 248%）。2023Q1末合同负债4.45亿元，环减1.2亿元。 ▌产品结构持续提升，看好改革红利释放 分产品看，2022年酒类营收50.59亿元（同增2%），其中高档白酒/中档白酒/低档白酒营收分别为48.70/0.95/0.94亿元，分别同比+2%/-6%/+6%，分别占比96%/2%/2%。2023Q1高档酒/中档酒/低档酒营收分别为15.09/0.27/0.23亿元，分别同比+22%/+8%/-20%，分别占比97%/2%/1%。公司持续优化产品布局，升级年份系列，同时推出兼系列，兼10/20/30分别站位300/500/1000价位带。分渠道看，2022年直销/批发代理营收分别为0.87/49.73亿元，分别同比+21%/+2%，分别占比2%/98%。2023Q1直销/批发代理营收分别为0.27/15.32亿元，分别同比+6%/+21%。分区域看，2022年省内/省外营收分别为41.70/8.89亿元，分别同比+2%/-0.03%，分别占比82%/18%。2023Q1省内/省外营收分别为13.28/2.32亿元，分别同比+32%/-18%，分别占比85%/15%，安徽运营中心启动运营，赋能省内市场传统渠道转型，省外加快江浙沪市场开拓。量价拆分来看，2022年高档/中档/低档白酒销量分别为2.73/0.30/0.39万千升，分别同比-1%/-2%/+4%；吨价分别为17.83/3.16/2.41万元/千升，分别同比+3%/-4%/+2%。截至2023Q1，经销商896家。公司对外不断加大兼香香型品类 教育，以安徽为根据地向重点市场扩张，对内发布激励计划加速改革，期待后续业绩释放。 ▌盈利预测 预计2023-2025年EPS分别为3.16/3.72/4.33元，当前股价对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、改革进度不及预期、新品增长不及预期、股权激励目标不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 5,135 5,929 6,722 7,514 增长率（%） 2.1% 15.5% 13.4% 11.8% 归母净利润（百万元） 1,550 1,896 2,231 2,599 增长率（%） -10.2% 22.3% 17.6% 16.5% 摊薄每股收益（元） 2.58 3.16 3.72 4.33 ROE（%） 17.4% 19.0% 19.7% 20.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 5,135 5,929 6,722 7,514 现金及现金等价物 1,680 2,984 4,408 6,150 营业成本 1,327 1,468 1,570 1,634 应收款 345 357 368 371 营业税金及附加 782 889 1,015 1,142 存货 4,211 4,326 4,461 4,563 销售费用 700 800 901 999 其他流动资产 507 538 563 578 管理费用 268 291 336 383 流动资产合计 6,743 8,206 9,800 11,662 财务费用 -41 -84 -123 -172 非流动资产: 研发费用 25 28 32 36 金融类资产 473 503 523 533 费用合计 951 1,036 1,146 1,246 固定资产 2,547 3,123 3,213 3,118 资产减值损失 -1 0 0 0 在建工程 1,244 497 199 80 公允价值变动 1 5 4 3 无形资产 516 490 464 440 投资收益 23 25 20 15 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 2,101 2,569 3,017 3,510 其他非流动资产 486 486 486 486 加:营业外收入 2 1 2 3 非流动资产合计 4,792 4,597 4,363 4,124 减:营业外支出 0 0 0 0 资产总计 11,535 12,803 14,163 15,786 利润总额 2,102 2,570 3,019 3,513 流动负债: 所得税费用 552 673 788 913 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,550 1,896 2,231 2,599 应付账款、票据 806 969 991 1,027 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 1,083 1,083 1,083 1,083 归母净利润 1,550 1,896 2,231 2,599 流动负债合计 2,452 2,620 2,664 2,728 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 2.1% 15.5% 13.4% 11.8% 归母净利润增长率 -10.2% 22.3% 17.6% 16.5% 盈利能力毛利率 74.2% 75.3% 76.7% 78.3% 四项费用/营收 18.5% 17.5% 17.0% 16.6% 净利率 30.2% 32.0% 33.2% 34.6% ROE 17.4% 19.0% 19.7% 20.2% 偿债能力资产负债率 22.8% 21.9% 20.1% 18.4% 净利润 1550 1896 2231 2599 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.5 折旧摊销 205 196 233 237 应收账款周转率 14.9 16.6 18.3 20.3 公允价值变动 1 5 4 3 存货周转率 0.3 0.5 0.6 0.6 营运资金变动 -927 39 -107 -46 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 829 2136 2361 2794 EPS 2.58 3.16 3.72 4.33 投资活动现金净流量 -90 140 188 204 P/E 22.6 18.5 15.7 13.5 筹资活动现金净流量 566 -796 -915 -1040 P/S 6.8 5.9 5.2 4.7 现金流量净额 1,304 1,479 1,634 1,959 P/B 3.9 3.5 3.1 2.7 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 178 178 178 178 非流动负债合计 178 178 178 178 负债合计 2,630 2,799 2,842 2,906 所有者权益股本 600 600 600 600 股东权益 8,904 10,004 11,320 12,880 负债和所有者权益 11,535 12,803 14,163 15,786 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，5年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的