公司事件点评报告：业绩符合预期，期待下半年井台表现

证 券 研2023年07月31日 究 报业绩符合预期，期待下半年井台表现 告—水井坊（600779.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2023-07-31 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 75.34 368 488 488 55.38-89.94 393.14 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《水井坊（600779）：稳步推进高端化，库存环比继续改善》2023-06-17 2、《水井坊（600779）：业绩符合预期，期待改善加速》2023-04-293、《水井坊（600779）：业绩符合预期，2023年可期》2023-01-19 相关研究 公司研究 2023年07月28日，水井坊发布2023年半年度报告。 投资要点 ▌业绩符合预期，库存持续改善 2023H1总营收15.27亿元（同减26%），归母净利润2.03亿元（同减45%）。2023Q2总营收6.73亿元（同增2%），归母净利润0.43亿元（同增509%），2023Q1受疫情影响较大，2023Q2逐步恢复，动销双位数增长，业绩符合预期。目前省代到T1和门店的渠道库存已低于去年同期，处于良性水平。2023H1年毛利率82.46%（-2pct），其中2023Q2毛利率81.56%（-3pct）。2023H1年净利率13.28%（-5pct）， 2023Q2为6.43%（+5pct）。2023H1销售费用率为35.97% （+2pct），2023Q2为41.13%（-2pct）。2023H1管理费用率为13.15%（+3pct），2023Q2为16.92%（-0.4pct），费用端有所收窄。2023H1经营活动现金流净额为0.13亿元 （同增815%），2023Q2为0.30亿元（同减108%）。2023H1销售回款16.90亿元（同减21%），2023Q2为8.13亿元（同增9%）。截至2023H1，合同负债10.86亿元（环比+9%），销售动力较足。 ▌团购渠道增速快，期待下半年井台表现 分产品看，2023H1高档/中档酒营收分别为14.29/0.86亿元，分别同比-28%/+41%，分别占比94%/6%，毛利率分别为84%/63%，同比-1pct/-4pct。2023Q2高档/中档营收分别为 6.27/0.40亿元，分别同比+0.6%/+103%，上半年以新天号陈为代表的中高端表现较好，另外公司着力打造品牌高端化，推出超高端产品“第一坊”。后续公司从加大文化与体育圈层营销、围绕新一代井台做好线下活动和线上传播，期待下半年井台占比逐步提升。分渠道看，2023H1新渠道/批发代理营收分别为2.03/13.13亿元，同比+70%/-32%，毛利率分别为78%/84%，均同比-1pct。2023Q2新渠道/批发代理营收分别为1.13/5.55亿元，分别同比+112%/-6%，电商和团购等新兴渠道实现恢复性增长。分区域看，2023H1国内/国外营收分别为14.95/0.20亿元，分别同比-26%/-34%。量价拆分看，2023H1新渠道销量56.82万升（同增78%），批发代理销量352.34万升（同减21%）。2023H1新渠道均价356.80元/升（同减5%），批发代理372.58元/升（同减14%）。截 至2023H1，经销商51家，较年初增加1家。 ▌盈利预测 我们看好公司继续推进高端品牌建设，加大对新一代井台的消费者培育，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一。下半年公司预期营收恢复双位数增长，根据公司业绩报告，我们略调整2023-2025年EPS为2.74/3.26/3.74元 （前值分别为2.92/3.41/3.92元），当前股价对应PE分别为28/23/20倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、前八大市场增长不及预期、典藏大师及井台销售不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 4,673 5,172 5,875 6,574 增长率（%） 0.9% 10.7% 13.6% 11.9% 归母净利润（百万元） 1,216 1,338 1,591 1,825 增长率（%） 1.4% 10.1% 18.9% 14.7% 摊薄每股收益（元） 2.49 2.74 3.26 3.74 ROE（%） 35.2% 30.9% 29.7% 27.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 4,673 5,172 5,875 6,574 现金及现金等价物 1,912 2,742 3,831 5,179 营业成本 725 797 889 978 应收款 18 21 24 25 营业税金及附加 735 807 911 1,012 存货 2,443 2,637 2,712 2,726 销售费用 1,279 1,438 1,592 1,775 其他流动资产 37 36 41 46 管理费用 355 398 435 480 流动资产合计 4,410 5,436 6,608 7,976 财务费用 -33 -77 -107 -145 非流动资产: 研发费用 37 41 47 52 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 1,638 1,801 1,967 2,162 固定资产 483 1,423 1,717 1,758 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 1,620 648 259 104 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 130 123 117 111 投资收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 1,633 1,815 2,149 2,461 其他非流动资产 404 404 404 404 加:营业外收入 2 1 2 1 非流动资产合计 2,637 2,599 2,497 2,377 减:营业外支出 3 2 1 0 资产总计 7,047 8,034 9,105 10,353 利润总额 1,632 1,814 2,150 2,462 流动负债: 所得税费用 416 475 559 638 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,216 1,338 1,591 1,825 应付账款、票据 1,166 1,318 1,381 1,418 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 1,367 1,367 1,367 1,367 归母净利润 1,216 1,338 1,591 1,825 流动负债合计 3,561 3,678 3,714 3,776 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 0.9% 10.7% 13.6% 11.9% 归母净利润增长率 1.4% 10.1% 18.9% 14.7% 盈利能力毛利率 84.5% 84.6% 84.9% 85.1% 四项费用/营收 35.1% 34.8% 33.5% 32.9% 净利率 26.0% 25.9% 27.1% 27.8% ROE 35.2% 30.9% 29.7% 27.9% 偿债能力资产负债率 50.9% 46.1% 41.1% 36.7% 净利润 1216 1338 1591 1825 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.7 0.6 0.6 0.6 折旧摊销 85 39 101 120 应收账款周转率 254.4 243.3 243.3 260.7 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 0.3 0.6 0.7 0.7 营运资金变动 12 -79 -47 41 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1314 1298 1645 1986 EPS 2.49 2.74 3.26 3.74 投资活动现金净流量 -953 32 95 114 P/E 30.3 27.5 23.1 20.2 筹资活动现金净流量 469 -468 -557 -639 P/S 7.9 7.1 6.3 5.6 现金流量净额 830 862 1,183 1,462 P/B 10.6 8.5 6.9 5.6 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 28 28 28 28 非流动负债合计 28 28 28 28 负债合计 3,589 3,706 3,742 3,804 所有者权益股本 488 488 488 488 股东权益 3,458 4,328 5,363 6,549 负债和所有者权益 7,047 8,034 9,105 10,353 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场 以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提