海外去库存压力仍存，国内自主品牌表现亮眼

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 海外去库存压力仍存，国内自主品牌表现亮眼 [Table_StockNameRptType] 佩蒂股份（300673） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-04-27 [Table_BaseData] 收盘价（元） 13.48 近12个月最高/最低（元） 24.73/13.14 总股本（百万股） 253 流通股本（百万股） 164 流通股比例（%） 64.61 总市值（亿元） 34 流通市值（亿元） 22 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：王莺 执业证书号：S0010520070003 邮箱：wangying@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.佩蒂股份（300673）三季报点评：Q3业绩同比高增，自主品牌业务前景可期 2022-10-25 2.佩蒂股份（300673）深度报告：深耕宠物功能食品，双轮驱动成就行业龙头 2022-05-31 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 2022年归母净利同比增长111.8%，23Q1海外业务承压明显 公司公布2022年报和2023年一季报：2022年实现营业收入17.32亿元，同比增长36.27%，归母净利润1.27亿元，同比增长111.8%，主要系前三季度海外客户订单旺盛叠加人民币汇率贬值贡献汇兑收益所致；2023Q1公司实现营业收入1.59亿元，同比下滑53.83%，归母净利润-0.38亿元，主要系海外客户去库存、人民币汇率变动叠加销售费用持续投入所致。 ⚫ 海外业务短期承压，国内市场表现亮眼 分品类看，2022年公司畜皮咬胶实现收入5.44亿元，同比增长25.9%，植物咬胶收入6.49亿元，同比增长64.1%，营养肉质零食收入3.38亿元，同比增长33.2%，主粮和湿粮实现收入1.6亿元，同比增长6.7%。 分地区看，22Q4公司海外订单受客户库存周期调整影响，但基于前三季度外销成绩以及21年低基数，2022年公司海外整体实现营收14.56亿元，同比增长37.3%，国内市场实现收入2.75亿元，同比增长30.9%。23Q1海外业务短期承压，预计外销收入1亿元左右，同比下滑 60%-70%，国内市场维持高增，预计同比增长超过60%。 利润率方面，2022年公司毛利率22.3%，同比下降0.63个百分点，22Q4毛利率13.1%，同比下降1.1个百分点，主要系原材料涨价叠加部分高毛利率产品收入下降所致。其中，海外销售毛利率22.1%，同比下降1.84个百分点，国内销售毛利率23.6%，同比提升5.51个百分点。 费用率方面，2022年公司销售费用0.87亿元，同比增长58.4%，主要系销售规模增大以及国内市场宣传费用增加所致；财务费用-0.33亿元，同比变动-220.3%，主要系人民币汇率贬值贡献汇兑收益所致；管理费用1.2亿元，同比增长11.0%。 ⚫ 发力国内品牌营销，全球化产能助推业绩增长 公司积极开拓国内市场，深度合作内容达人并加大新媒体投入，从爆品到爆产品系列，以优质产品树立品牌形象，国内市场有望维持高增。公司合理规划全球产能，在中国、越南、柬埔寨、新西兰等地均设有生产基地，随着未来海外客户库存调整结束、柬埔寨工厂产能爬坡以及新西兰工厂投产放量，公司海外业绩有望持续改善。 ⚫ 投资建议 综合考虑公司产能释放节奏、国内自有品牌建设情况以及海外客户去库存情况对公司业绩的影响，我们调整2023-2024年盈利预测并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入18.25亿元、21.2亿元、25.34亿元（2023-2024年前值21.55亿元、26.46亿元），同比增长5.4%、16.2%、19.5%，对应归母净利润1.28亿元、1.55亿元、1.96亿元（2023-2024年前值2.03亿元、2.58亿元），同比增长0.9%、20.9%、26.5%，对应EPS分别为 0.51元、0.61元、0.77元。维持“买-25%-2%22%46%69%4/227/2210/221/234/23佩蒂股份沪深300 [Table_CompanyRptType] 佩蒂股份（300673） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 入”评级不变。 ⚫ 风险提示 汇率波动风险；国内市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险；原材料价格波动风险；品牌建设不及预期风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1732 1825 2120 2534 收入同比（%） 36.3% 5.4% 16.2% 19.5% 归属母公司净利润 127 128 155 196 净利润同比（%） 111.8% 0.9% 20.9% 26.5% 毛利率（%） 22.3% 22.6% 23.5% 24.7% ROE（%） 6.7% 6.3% 7.1% 8.2% 每股收益（元） 0.51 0.51 0.61 0.77 P/E 34.61 26.62 22.03 17.41 P/B 2.35 1.68 1.56 1.43 EV/EBITDA 20.90 13.72 11.03 8.60 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 佩蒂股份（300673） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 1671 1832 2135 2612 营业收入 1732 1825 2120 2534 现金 833 968 1176 1529 营业成本 1346 1413 1621 1909 应收账款 180 200 263 285 营业税金及附加 4 5 6 7 其他应收款 10 11 12 14 销售费用 87 93 112 139 预付账款 97 99 113 134 管理费用 121 119 134 157 存货 424 426 444 523 财务费用 -33 9 17 30 其他流动资产 128 128 128 128 资产减值损失 -2 0 0 0 非流动资产 1217 1292 1363 1430 公允价值变动收益 -2 0 0 0 长期投资 14 14 15 16 投资净收益 -9 2 -1 -4 固定资产 574 661 731 792 营业利润 169 162 199 252 无形资产 49 47 46 44 营业外收入 1 0 0 0 其他非流动资产 580 569 572 578 营业外支出 4 1 2 2 资产总计 2889 3124 3498 4042 利润总额 166 161 198 250 流动负债 288 394 611 955 所得税 37 32 40 50 短期借款 110 210 410 710 净利润 129 129 158 200 应付账款 89 97 111 131 少数股东损益 2 1 3 4 其他流动负债 89 88 90 114 归属母公司净利润 127 128 155 196 非流动负债 679 679 679 679 EBITDA 212 244 302 382 长期借款 2 2 2 2 EPS（元） 0.51 0.51 0.61 0.77 其他非流动负债 677 677 677 677 负债合计 967 1073 1290 1634 主要财务比率 少数股东权益 18 19 22 26 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 股本 253 253 253 253 成长能力 资本公积 961 961 961 961 营业收入 36.3% 5.4% 16.2% 19.5% 留存收益 689 817 972 1169 营业利润 113.3% -3.8% 22.7% 26.4% 归属母公司股东权益 1903 2031 2187 2383 归属于母公司净利润 111.8% 0.9% 20.9% 26.5% 负债和股东权益 2889 3124 3498 4042 获利能力 毛利率（%） 22.3% 22.6% 23.5% 24.7% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 7.3% 7.0% 7.3% 7.7% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 6.7% 6.3% 7.1% 8.2% 经营活动现金流 231 196 188 257 ROIC（%） 4.2% 4.5% 5.2% 5.9% 净利润 127 128 155 196 偿债能力 折旧摊销 64 77 89 100 资产负债率（%） 33.5% 34.4% 36.9% 40.4% 财务费用 11 9 17 30 净负债比率（%） 50.3% 52.3% 58.4% 67.8% 投资损失 9 -2 1 4 流动比率 5.80 4.65 3.50 2.74 营运资金变动 9 -19 -79 -80 速动比率 3.99 3.31 2.58 2.05 其他经营现金流 129 149 239 281 营运能力 投资活动现金流 -278 -151 -163 -173 总资产周转率 0.60 0.58 0.61 0.63 资本支出 -156 -152 -161 -168 应收账款周转率 9.64 9.13 8.07 8.90 长期投资 -122 0 -1 -1 应付账款周转率 15.09 14.60 14.60 14.60 其他投资现金流 0 2 -1 -4 每股指标（元） 筹资活动现金流 -193 91 183 270 每股收益 0.51 0.51 0.61 0.77 短期借款 -111 100 200 300 每股经营现金流薄） 0.91 0.77 0.74 1.01 长期借款 -1 0 0 0 每股净资产 7.51 8.02 8.63 9.40 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -4 0 0 0 P/E 34.61 26.62 22.03 17.41