Q1盈利17亿大超预期，重视顺周期下主业盈利弹性，维持“买入”评级

核心观点 Q1盈利17亿大超预期，重视顺周期下主业盈利弹性，维持“买入”评级 ——顺丰23Q1季报点评 公司发布一季报，盈利17亿大超预期：实现营业收入610.5亿元，同比-3.07%，其中速运物流收入454.8亿元，同比增长14.9%，国际及供应链收入为138亿元，同比-32%；实现归母净利润17.2亿元，同比+68.3%；归母扣非净利润为15.2亿元，同比增长66.4%。盈利水平方面，23Q1公司毛利率13.9%，同环比均改善， 同比提升1.6pct，环比提升1.1pct；净利率2.7%，同比提升0.4pct，环比提升0.6pct。期间费用率有所增加，四费率合计为10.8%，同比变动+1.17pct，环比变动 +1.73pct。其中管理/销售/研发/财务费用率分别为7.8%/1.1%/1.0%/0.9%，同比变动+0.93pct/+0.11pct/+0.10pct/+0.03pct。 经营数据：1）业务量，23Q1公司速运物流实现业务量28.7亿件，同比+18.1%，市占率为10.7%。2）单票收入，23Q1公司单票收入为15.9元/件，同比-2.7%。3）单票扣非净利，23Q1公司实现单票扣非净利0.53元/件，同比+40.9%。 顺周期需求回暖+精益成本，核心速运主业全面发力：Q1虽受海空运需求和价格下跌影响，国际和供应链业务收入增速和盈利水平显著降低，但公司核心速运主业全面发力，量增价稳，成本改善，带动核心盈利能力持续提升：1）收入端，随着国内生产活动与消费需求逐步复苏，公司速运物流主业增速显著提升，件量增速接近20%，22年全年增速仅5.5%；2）成本端，公司坚持精益化资源规划和成本管控，多项经营举措取得良好成效。公司持续推进多网融通，加强多个业务网络的中转、 运输、末端资源整合，尤其在一季度春节快递淡季期间，加强跨业务板块的资源协同，进一步扩大资源共享效益，增强公司的盈利能力。 公司研究|季报点评顺丰控股002352.SZ 买入（维持） 股价（2023年04月26日）55.06元目标价格72.95元 行业交通运输 52周最高价/最低价61.67/44.03元总股本/流通A股（万股）489,520/484,125A股市值（百万元）269,530国家/地区中国 报告发布日期2023年04月27日 1周1月3月12月 绝对表现-1.682.48-8.7921.65 相对表现2.334.16-3.4717.02沪深300-4.01-1.68-5.324.63 刘阳liuyang6@orientsec.com.cn  盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860522030001 燕斯娴yansixian1@orientsec.com.cn 本部主业表现超预期，顺周期三重看点加 2023-04-02 持：——顺丰控股22年年报点评如何理解顺丰多元业务？从收入兑现到盈 2023-03-27 利兑现的关键转型期：顺丰控股系列报告（二）三十年风雨兼程，顺丰时效快递迎来成长 2023-03-24 新契机：——顺丰控股首次覆盖报告 展望今年，公司受益三大看点：1）看点一：宏观经济和消费转暖，顺周期下推动时效业务增长，同时多元业务条线全面转向盈利驱动；2）看点二：鄂州机场转运中心投产，打开短中长期想象空间；3）看点三：精细化成本管控，或带来超预期成本改 善。我们预计23-25年EPS分别为1.82/2.35/2.96元。考虑公司独特而具有韧性的直营快递模式、具备稀缺性的泛物流综合服务能力、以及在各细分物流领域的领 军地位，采用DCF估值法，维持72.95元目标价，维持“买入”评级。 风险提示 行业增速不及预期风险、竞争加剧使价格与市场份额超预期下滑风险、海外经济衰退及国际政治环境不稳定使国际业务下滑超预期风险、疫情超预期冲击物流供给及需求风险 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)207,187267,490290,803337,434387,637 同比增长(%)34.5%29.1%8.7%16.0%14.9% 营业利润(百万元)7,24811,03414,31918,42823,112 同比增长(%)-28.5%52.2%29.8%28.7%25.4% 归属母公司净利润(百万元)4,2696,1748,90211,49514,476 同比增长(%)-41.7%44.6%44.2%29.1%25.9% 每股收益（元）0.871.261.822.352.96 毛利率(%)12.4%12.5%13.9%14.4%14.7%净利率(%)2.1%2.3%3.1%3.4%3.7% 净资产收益率(%)6.1%7.3%9.9%11.5%12.9% 市盈率 63.1 43.7 30.3 23.4 18.6 市净率 3.2 3.1 2.9 2.6 2.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：顺丰分季度财务业绩拆解 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图2：顺丰季度归母净利 归母净利 19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4 亿元 40 30 20 10 0 (10) (20) 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图3：各公司件量增速图4：各公司单票涨幅 200% 150% 100% 50% 0% -50% 40% 顺丰速运物流申通 韵达圆通 30% 20% 10% 0% -10% 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 -20% -30% -40% 顺丰速运物流申通 韵达 圆通 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 数据来源：国家邮政局、东方证券研究所数据来源：国家邮政局、东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 35,315 41,063 41,734 51,035 62,814 营业收入 207,187 267,490 290,803 337,434 387,637 应收票据、账款及款项融资 30,759 25,860 28,114 32,595 37,465 营业成本 181,549 234,072 250,377 288,728 330,601 预付账款 2,936 3,465 3,767 4,508 5,074 营业税金及附加 479 477 595 646 768 存货 1,547 1,948 2,084 2,422 2,759 销售费用 2,838 2,784 3,199 3,612 4,207 其他 23,555 18,337 21,681 21,017 22,588 管理费用及研发费用 17,185 19,797 23,055 26,331 29,541 流动资产合计 94,112 90,673 97,380 111,578 130,700 财务费用 1,563 1,712 2,476 2,631 2,643 长期股权投资 7,260 7,858 8,315 8,895 9,466 资产、信用减值损失 639 953 796 913 892 固定资产 36,926 43,657 52,317 59,173 64,319 公允价值变动收益 99 (28) 36 4 20 在建工程 8,571 11,150 12,941 12,145 10,795 投资净收益 2,407 1,025 1,802 1,484 1,725 无形资产 18,324 19,177 19,419 19,659 19,895 其他 1,809 2,341 2,175 2,367 2,381 其他 44,706 44,327 46,827 48,174 50,340 营业利润 7,248 11,034 14,319 18,428 23,112 非流动资产合计 115,788 126,169 139,819 148,046 154,814 营业外收入 290 231 274 265 283 资产总计 209,900 216,843 237,199 259,624 285,514 营业外支出 404 299 369 351 378 短期借款 18,397 12,838 18,696 15,349 16,667 利润总额 7,134 10,967 14,224 18,343 23,017 应付票据及应付账款 23,468 24,748 26,472 32,792 35,818 所得税 3,214 3,963 4,125 5,228 6,445 其他 34,157 40,091 39,850 43,236 45,042 净利润 3,919 7,004 10,099 13,115 16,572 流动负债合计 76,022 77,677 85,018 91,377 97,528 少数股东损益 (350) 830 1,197 1,620 2,096 长期借款 3,511 7,472 9,007 9,905 10,469 归属于母公司净利润 4,269 6,174 8,902 11,495 14,476 应付债券 15,656 18,928 20,820 22,902 25,193 每股收益（元） 0.87 1.26 1.82 2.35 2.96 其他 16,796 14,480 15,001 15,578 16,206 非流动负债合计 35,963 40,880 44,829 48,386 51,867 主要财务比率 负债合计 111,985 118,557 129,847 139,762 149,396 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 14,972 12,022 13,219 14,838 16,935 成长能力 实收资本（或股本） 4,906 4,895 4,895 4,895 4,895 营业收入 34.5% 29.1% 8.7% 16.0% 14.9% 资本公积 45,806 41,956 41,956 41,956 41,956 营业利润 -28.5% 52.2% 29.8% 28.7% 25.4% 留存收益 29,194 34,382 42,060 52,694 66,614 归属于母公司净利润 -41.7% 44.6% 44.2% 29.1% 25.9% 其他 3,038 5,031 5,222 5,478 5,719 获利能力 股东权益合计 97,915 98,286 107,352 119,862 136,119 毛利率 12.4% 12.5% 13.9% 14.4% 14.7% 负债和股东权