交付受限导致短期承压，23Q1显著修复

事件概述： 1）4月25日，霍莱沃发布《2022年年度报告》。公司于2022年实现营业总收入3.36亿元，同比增长2.02%；实现归母净利润5041.20万元，同比下降17.25%；扣非归母公司净利润为3746.60万元，同比下降26.75%。 2）同日，公司发布《2023年第一季度报告》。23Q1营业收入7618.30万元，同比增长40.20%，归母净利润约419.08万元，同比增长49.14%，扣非归母净利润为67.68万元，同比增长442.19%。 交付受限导致短期承压，仿真业务增长韧性强 全年来看，公司实现营业收入3.36亿元，同比增长2.02%，增速出现下滑，业绩短期承压。我们认为外部环境对公司2022年的经营产生了一定压力，分业务来看：1）电磁测量系统作为公司的主要业务，2022年收入为2.41亿元，同比下降8.05%，主要系该业务需要现场实施和交付，而公司总部位于上海，下游客户主要分布于成都、北京、西安，因此2022年外部环境变化对公司业务交付形成了明显的不利影响，进而影响到公司的收入确认。我们认为随着不利因素消退，该业务在2023年有望显著修复。2）电磁场仿真业务2022年实现营收3627万元，同比增长28.39%，在诸多不利因素的扰动下，表现出较强的增长韧性，一方面是公司通用CAE软件RDSim开始产生收入，另一方面也反应出军工对于仿真的需求旺盛，叠加国产替代加速，未来可期。3）相控阵产品2022年未实现收入，主要系样机研发未到交付节点，但均如期完成了关键技术节点，为下一年度完成交付奠定了基础。4）通用测试业务保持稳定增长，2022年实现营收4273万元，同比增长35.99%。 23Q1显著修复，收入同比增长超40% 2023Q1，公司实现营收7618.30万元，同比增长40.20%，实现归母净利润约419.08万元，同比增长49.14%，增速显著回升。我们认为，公司业绩的大幅修复一方面受益于交付侧障碍消失，项目进展加快； 另一方面则是电磁测量、仿真系统作为装备研发、生产过程中的必备工具，整体需求旺盛。因此，我们预计公司的修复趋势将在全年得以延续。 电磁测量应用场景持续延伸，高景气下游应用持续涌现 根据公司2022年报，公司面向卫星载荷的射频测量系统业务增长明显，雷达散射截面测量系统的市场需求快速释放，未来隐身测试和卫星射频测量业务有望成为电磁测量业务的重要构成部分。1）装备隐身化是大势所趋，雷达散射截面测量需求大。当前，隐身能力已成为衡量现代武器装备性能的重要指标之一，包括飞机、导弹、舰船、坦克等都开始将隐身性能作为设计目标之一，对于隐身性能测量需求也随着隐身化程度的提升而快速增长。随着处于研发、量产、列装的隐身装备的数量提升，对于配套隐身性能测量系统的需求有望快速上升。2）低轨卫星步入发展快车道，射频测量需求先行。近年来全球轨卫星发射数量持续增加，主要系低轨卫星在低延时通信、军工、物联网领域的价值逐渐显现，而低轨的频谱与轨道归属采用“先发先得”原则，因此全球主要经济体均在低轨卫星领域展开了积极的布局。我们认为，中国星网的大规模建设有望带动行业景气度上行。考虑到公司收购的弘捷电子主要面向卫星载荷的相关厂商提供射频测量系统，其需求将先于星座实际建设，有望率先受益于行业景气度提升。 电磁CAE2022R1版本推出，有望充分受益于供应链自主可控，加速商业模式升级 2022年8月，公司发布新版3D电磁CAE软件RDSim2022R1。相较于RDSim1.0，最新版本的RDSim开启了“云平台”线上仿真、CMA特征模分析及阵列综合优化模块，并对算法、网格剖分、材料设置等功能进行了全方位的升级，在应用范围、功能丰富度以及部署方式等方面均取得了长足的进步。我们认为，公司继2021年Q4发布1.0版本后，在一年不到的时间内快速将产品成熟度提升到了新的水平，主要有两方面原因：1）公司“仿测一体”的优势，即可利用软件仿真、半实物仿真和系统实测进行相互验证，一方面能验证算法本身的准确性和有效性，另一方面能快速实现算法的优化和升级。2）基于客户使用反馈的迭代。对于CAE厂商而言，基于客户的使用反馈进行持续地迭代是建立起壁垒的核心手段，根据公司投资者关系所披露的信息，RDSim已于2022Q1实现销售收入，我们认为公司目前拥有的数个种子客户也对公司改进CAE软件有着积极的作用。 投资建议： 随着国内产业链的不断爬升，仿真产业链价值亟待发掘，而公司是国内电磁CAE软件先行者，且具备一定先发优势。公司测量校准系统下游应用广泛且景气度高。总的来看，无论是仿真还是电磁测量领域，公司所处行业均存在巨大国产化空间，景气度极高。同时，公司还具备相控阵天线设计能力，在仿真/测量/设计垂直整合方面有优势。考虑到公司2022年增速出现下滑，我们调低此前的盈利预测，预计公司2023-2025年收入为5.35/6.93/8.71亿元 ，归母净利润为0.89/1.28/1.67亿元，维持“买入-A”评级。由于公司仍处于成长期，我们给予2023年净利润60倍PE，对应6个月目标价103.2元/股。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）