年报及一季报点评：减值影响短期业绩，常规疫苗有望持续增长

减值影响短期业绩，常规疫苗有望持续增长 ——康泰生物(300601.SZ)年报及一季报点评 康泰生物(300601.SZ) 推荐首次评级 核心观点：合理估值区间：36.86-40.74元 事件：公司发布2022年及2023Q1业绩。公司2022年实现营业总收入 31.57亿元（-13.55%），归母净利润-1.33亿元（-110.50%），扣非归母 净利润-1.83亿元（-115.35%）。其中，2022Q4实现营业总收入5.92亿元（-53.54%），归母净利润-3.36亿元（-247.85%），扣非归母净利润 -3.26（-262.24%）。2023Q1公司实现营业总收入7.48亿元（-14.12%），归母净利润2.05亿元（-24.90%），扣非归母净利润1.90亿元（-23.60%）。 新冠资产减值拖累业绩，常规疫苗增长靓丽。公司2022年对新冠疫苗资产计提减值8.96亿元，还原后利润可高达7.63亿元，高于2019和2020年水平。公司2022年常规疫苗实现销售收入29.46亿元，同比增 长85.39%；其中，四联苗收入同比增长54.18%，乙肝疫苗收入同比增长26.34%，新产品13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售逐步放量。公司2022Q4常规疫苗收入约5.63亿元，单季同比增长约68.95%；2023Q1常规疫苗收入7.48亿元，同比增长3.42%。2023Q1疫苗销售或受疫情过峰影响，随着疫苗接种秩序逐渐恢复正常，常规疫苗销售有望恢复正常增长。 推进二类疫苗出海有望贡献新增长点。公司加大海外市场开拓力度，2022年以来，公司推进了23价肺炎疫苗在菲律宾和巴基斯坦的出海工作以及13价肺炎疫苗在菲律宾、印尼、巴基斯坦的出海工作。2023年 以来，公司与合作方推动康泰生物疫苗在印度尼西亚的本土化生产及商业化。由于国内新生儿数量承压，开辟出生率较高的发展中国家市场有望为面向婴幼儿的疫苗提供新的增长动力。 投资建议：公司具有多款重磅二类疫苗品种，研发储备丰富，长期成长空间大。我们预测2023-2025年归母净利润分别为10.84/15.23/18.56亿元，同比增长916.97%、40.50%、21.86%，对应EPS为0.97/1.36 /1.66元，对应PE为31/22/18倍，给予“推荐”评级。 风险提示：疫苗新品研发失败的风险、渗透率提升不及预期的风险、新生儿数量超预期下降的风险等。 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3157.40 4167.62 5215.09 6173.06 收入增长率% -13.55 32.00 25.13 18.37 净利润（百万元） -132.71 1084.18 1523.27 1856.26 利润增速% -110.50 916.97 40.50 21.86 毛利率% 84.17 85.04 86.32 87.08 摊薄EPS(元) -0.12 0.97 1.36 1.66 PE — 30.78 21.91 17.98 PB 3.71 3.35 2.90 2.50 PS 10.60 8.01 6.40 5.41 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 刘晖 ：010-80927650 ：liuhui_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520080003 市场数据 2023-04-25 A股收盘价(元) 29.88 A股一年内最高价(元) 47.00 A股一年内最低价(元) 26.96 沪深300 3962.67 总股本（万股）111691.24 相对沪深300表现图 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 公司点评●医药行业 2023年04月25日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 新冠疫苗资产计提减值影响短期业绩，轻装上阵重回增长 公司2022年出现近年来首次亏损，主要是因为对新冠疫苗业务相关资产大幅计提减值。 公司2022年计提资产减值8.96亿元，还原减值损失后利润可高达7.63亿元，高于2019和 2020年水平。本次新冠业务相关资产计提减值为一次性因素，轻装上阵后公司利润迎来业绩拐点。 2022年公司实现净利率-4.20%，下降38.79个百分点，主要是因为计提减值导致亏损；实现毛利率84.17%，提升11.18个百分点，主要是因为毛利率较高的二类疫苗销售占比提升；销售费用率34.41%，提升18.58个百分点；管理费用率7.29%，提升0.36个百分点；研发费用率25.40%，提升15.70个百分点；公司费用率上升主要是因为加大研发投入以及新冠疫苗销售大幅下降导致规模效应消退。 2023Q1公司实现净利率27.45%，同比下降3.95个百分点；毛利率85.91%，同比下降0.05个百分点；销售费用率34.64%，同比提升1.51个百分点；管理费用率6.90%，同比提升0.29个百分点；研发费用率11.29%，同比提升0.32个百分点。 图1：公司近年来收入利润及增速变动图2：公司近年来盈利指标变动 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司研发管线储备丰富，狂犬和水痘疫苗有望即将上市 公司研发管线储备丰富，狂犬疫苗和水痘疫苗即将投产。报告期内，公司自主研发的冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）已完成注册现场核查及GMP符合性检查；水痘减毒活疫苗已申请药品注册批件，并已完成注册现场核查及GMP符合性检查；Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）已获得Ⅲ期临床试验总结报告；四价流感病毒裂解疫苗和口服�价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）处于Ⅰ期临床试验阶段；麻腮风联合减毒活疫苗和吸附破伤风疫苗获得药物临床试验批准通知书；同时，公司已布局研制四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等疫苗的研发，未来随着公司重磅产品陆续获批上市，将为公司持续发展提供重要保障。 公司在布局研制多联多价疫苗、新型疫苗、升级换代现有疫苗的同时注重疫苗新技术路径的应用研究和新技术平台的建立，包括mRNA技术、病毒载体技术、新佐剂技术等。公司将 持续加强对外研发合作，积极探索未来疫苗发展的新方向，持续拓宽公司在新技术领域的布局。 表1：公司研发管线 药品名称注册阶段当前进展情况 冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）已申请药品注册批件已完成注册现场核查及GMP符合性检查水痘减毒活疫苗已申请药品注册批件已完成注册现场核查及GMP符合性检查 Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）已获得Ⅲ期临床试验总结报告已获得Ⅲ期临床试验总结报告ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗处于临床研究总结阶段已完成Ⅲ期临床研究现场工作甲型肝炎灭活疫苗处于临床研究总结阶段已完成Ⅲ期临床研究现场工作 新型冠状病毒灭活疫苗（Vero细胞）国内获批紧急使用已获得Ⅲ期临床试验的关键性数据 已取得临床试验批件，正处于临床研究阶 重组肠道病毒71型疫苗（汉逊酵母） 重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母） 吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗 口服�价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞） 段 已取得临床试验批件，正处于临床研究阶段 已取得临床试验批件，正处于临床研究阶段 已取得临床试验批件，正处于临床研究阶段 完成Ⅰ、Ⅱ期临床 完成Ⅰ期临床 Ⅰ期临床进行中 Ⅰ期临床进行中 四价流感病毒裂解疫苗 吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b型流感嗜血 已取得临床试验批件，正处于临床研究阶段 Ⅰ期临床进行中 已取得临床试验批件已获得临床试验批准通知书 杆菌联合疫苗 吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗已取得临床试验批件已获得临床试验批准通知书麻腮风联合减毒活疫苗已取得临床试验批件已获得临床试验批准通知书吸附破伤风疫苗已取得临床试验批件已获得临床试验批准通知书 60μg重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）（免疫调节剂） 已撤回药品注册批件申请，目前处于临床数据自查阶段 临床数据自查中 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 报表预测资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产5174.85 6040.61 7770.57 9536.11 营业收入 3157.40 4167.62 5215.09 6173.06 现金1017.62 1710.04 2402.95 4157.13 营业成本 499.95 623.29 713.19 797.66 应收账款2293.30 2548.92 3348.48 3463.47 营业税金及附加 20.49 27.05 33.85 40.06 其它应收款11.38 22.45 19.89 30.23 营业费用 1086.36 1375.31 1720.98 2037.11 预付账款110.04 137.19 156.97 175.57 管理费用 230.18 303.82 380.19 450.02 存货727.80 657.30 927.58 845.00 财务费用 -21.15 -18.19 -38.00 -57.82 其他1014.71 964.71 914.71 864.71 资产减值损失 -896.49 0.00 0.00 0.00 非流动资产8611.50 8921.08 9153.78 9321.04 公允价值变动收益 3.18 0.00 0.00 0.00 长期投资0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.94 20.84 26.08 30.87 固定资产1712.97 2818.50 3601.46 4147.90 营业利润 -317.57 1232.02 1730.99 2109.39 无形资产357.98 370.98 380.98 387.98 营业外收入 6.61 0.00 0.00 0.00 其他6540.55 5731.61 5171.34 4785.16 营业外支出 27.29 0.00 0.00 0.00 资产总计13786.35 14961.69 16924.36 18857.15 利润总额 -338.25 1232.02 1730.99 2109.39 流动负债2339.81 2581.95 3071.34 3197.87 所得税 -205.54 147.84 207.72 253.13 短期借款170.07 120.07 70.07 20.07 净利润 -132.71 1084.18 1523.27 1856.26 应付账款319.67 372.88 498.80 476.11 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他1850.07 2089.00 2502.46 2701.68 归属母公司净利润 -132.71 1084.18 1523.27 1856.26 非流动负债2461.20 2411.20 2361.20 2311.20 EBITDA 508.77 1513.41 2068.22 2493.45 长期借款404.71 354.71 304.71 254.71 EPS（元） -0.12 0.97 1.36 1.66 其他2056.49 2056.49 2056.49 2056.49 负债合计4801.01 4993.15 5432.54 5509.07 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入 -13.55% 32.00% 25.13% 18.37% 归属母公司股