公司研究 证券研究报告 农药2023年04月25日 扬农化工(600486)2023年一季报点评 海外去库凸显业绩韧性,葫芦岛项目接续成长 强推维持) 目标价:117.82元 当前价:94.06元 华创证券研究所 证券分析师:杨晖 邮箱:yanghui@hcyjs.com执业编号:S0360522050001 联系人:吴宇 邮箱:wuyu1@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)30,989.89 已上市流通股(万股)30,989.89 总市值(亿元)284.05 流通市值(亿元)284.05 资产负债率(%)38.97 每股净资产(元)29.99 12个月内最高/最低价147.70/91.66 市场表现对比图(近12个月) 2022-04-25~2023-04-25 29% 13% -4% -20%22/0422/0722/0922/1123/0223/04 扬农化工 沪深300 相关研究报告 《扬农化工(600486)2022年报点评:海外去库导致业绩短期承压,股权激励彰显信心》 2023-03-23 《扬农化工(600486)2022Q3业绩点评:Q3业绩短期承压,新基地新项目推进成长》 2022-10-26 《扬农化工(600486)2021年三季报点评:优嘉项目持续放量,融入两化加速成长》 2021-10-31 事项: 扬农化工发布2023年一季报,2023年一季度公司实现营收45.00亿元,同比 -14.58%,环比+66.17%;实现归母净利润7.54亿元,同比-16.59%,环比 +383.33%;实现毛利率27.49%,同比-2.28PCT,环比+4.52PCT。 评论: 海外去库压力下,23Q1业绩韧性凸显。2023Q1,在海外去库的压力下,农药价格持续下跌,公司作为国内农药行业龙头,业绩韧性凸显,原药业务实现营收28.73亿元,同比-9.89%,环比+49.00%,实现销量2.80万吨,同比-1.71%, 环比+70.73%,实现价格10.27万元/吨,同比-8.32%,环比-12.73%;制剂业务 实现营收9.94亿元,同比+5.81%,环比+540.26%,实现销量1.90万吨,同比 +12.52%,环比+495.41%,实现价格5.22万元/吨,同比-5.96%,环比+7.53%。 静待海外去库,期待农药价格修复。2021-2022年,农药价格进入上行通道,在此期间,海外客户持续累库。2022Q4,海外去库开始对国内农药出口形成压制,出口不顺导致农药价格快速下滑,根据中农立华数据,2023Q1,公司 产品中草甘膦、联苯菊酯、功夫菊酯、硝磺草酮均价分别为4.32、22.79、17.4511.68万元/吨,环比-18.97%、-13.11%、-9.84%、-6.71%,同比-42.50%、-32.35%、 -26.11%、-31.48%。现阶段,农产品价格仍处于历史较高水平,将有效提振农民的种植热情和对农化产品的使用量,随着海外去库的推进,农药价格有望止跌并在下一轮采购旺季来临时逐步修复,届时,公司作为国内农药龙头将充分受益。 优嘉四期产能释放,葫芦岛项目接续成长。2022年,公司优嘉三期项目产能全面释放;优嘉四期一阶段项目顺利投产,二阶段项目完成装置安装,具备试生产条件,有望为2023年贡献增量业绩。长期来看,公司葫芦岛项目顺利推 进,子公司辽宁优创拟投资42.38亿元建设年产15650吨农药原药、7000吨农 药中间体及66133吨副产品项目,根据公司公告,项目建成后有望为公司贡献 40.83亿元营收。葫芦岛项目接续优嘉项目,有望成为公司未来增长的主要动力,拓展公司发展空间。 投资建议:我们坚定看好农药龙头扬农化工的长期发展,在先正达的护航及公司自身内生的创新能力下,预计公司的强α将有望穿越周期,预计2023-2025年实现营收160.79/187.88/212.96亿元,同比分别为+1.7%/+16.8%/ +13.4%;归母净利润18.28/22.89/25.95亿元,同比分别为+1.8%/+25.3%/ +13.3%。根据可比公司PE及公司自身情况,我们给予公司2023年20xP/E,目标价格117.82元/股,维持“强推”评级。 风险提示:农药价格持续下行;极端天气影响海外农药去库速度;项目建设不及预期; 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 15,811 16,079 18,788 21,296 同比增速(%) 33.5% 1.7% 16.8% 13.4% 归母净利润(百万) 1,795 1,828 2,289 2,595 同比增速(%) 46.8% 1.8% 25.3% 13.3% 每股盈利(元) 5.79 5.90 7.39 8.37 市盈率(倍) 16 16 13 11 市净率(倍) 3.4 2.8 2.3 1.9 资料来源:公司公告,华创证券预测注:股价为2023年4月25日收盘价 附录:财务预测表资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,358 5,037 7,045 9,479 营业总收入 15,811 16,079 18,788 21,296 应收票据 636 789 984 1,104 营业成本 11,750 11,865 13,668 15,455 应收账款 2,665 2,532 2,978 3,498 税金及附加 44 43 49 58 预付账款 357 570 701 725 销售费用 346 358 432 511 存货 2,084 2,584 2,820 3,116 管理费用 841 826 977 1,129 合同资产 0 0 0 0 研发费用 498 563 676 788 其他流动资产 202 469 516 521 财务费用 -246 0 10 8 流动资产合计 9,302 11,981 15,044 18,443 信用减值损失 -100 -35 -35 -40 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -168 -40 -40 -45 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -81 -81 -81 -81 固定资产 4,073 4,256 4,524 4,844 投资收益 -106 -106 -106 -106 在建工程 335 393 464 501 其他收益 22 22 22 22 无形资产 613 660 718 741 营业利润 2,147 2,186 2,736 3,099 其他非流动资产 470 473 473 474 营业外收入 6 7 7 7 非流动资产合计 5,491 5,782 6,179 6,560 营业外支出 18 18 18 18 资产合计14,793 17,763 21,223 25,003 利润总额 2,135 2,175 2,725 3,088 短期借款300 325 349 373 所得税 339 346 434 491 应付票据 1,811 2,031 2,319 2,646 净利润 1,796 1,829 2,291 2,597 应付账款 1,573 2,145 2,357 2,525 少数股东损益 1 1 2 2 预收款项 32 32 37 43 归属母公司净利润 1,795 1,828 2,289 2,595 合同负债 665 676 790 895 NOPLAT 1,589 1,828 2,300 2,604 其他应付款 282 282 282 282 EPS(摊薄)(元) 5.79 5.90 7.39 8.37 一年内到期的非流动负债258 258 258 258 其他流动负债 840 834 996 1,144 主要财务比率 流动负债合计 5,761 6,583 7,388 8,166 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 253 614 1,025 1,449 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 33.5% 1.7% 16.8% 13.4% 其他非流动负债 240 239 239 239 EBIT增长率 22.8% 15.1% 25.8% 13.2% 非流动负债合计 493 853 1,264 1,688 归母净利润增长率 46.8% 1.8% 25.3% 13.3% 负债合计 6,254 7,436 8,652 9,854 获利能力 归属母公司所有者权益 8,535 10,362 12,652 15,246 毛利率 25.7% 26.2% 27.2% 27.4% 少数股东权益 4 -35 -81 -97 净利率 11.4% 11.4% 12.2% 12.2% 所有者权益合计 8,539 10,327 12,571 15,149 ROE 21.0% 17.6% 18.1% 17.0% 负债和股东权益 14,793 17,763 21,223 25,003 ROIC 21.2% 19.7% 19.9% 18.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 42.3% 41.9% 40.8% 39.4% 单位:百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 12.3% 13.9% 14.9% 15.3% 经营活动现金流2,124 2,561 3,003 3,420 流动比率 1.6 1.8 2.0 2.3 现金收益2,192 2,569 3,078 3,432 速动比率 1.3 1.4 1.7 1.9 存货影响 -218 -500 -236 -296 营运能力 经营性应收影响 -142 -194 -732 -618 总资产周转率 1.1 0.9 0.9 0.9 经营性应付影响 76 792 506 501 应收账款周转天数 54 58 53 55 其他影响 216 -107 387 401 应付账款周转天数 47 56 59 57 投资活动现金流 -1,469 -1,080 -1,233 -1,239 存货周转天数 61 71 71 69 资本支出 -644 -1,030 -1,172 -1,209每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 5.79 5.90 7.39 8.37 其他长期资产变化-825 -50 -61 -30 每股经营现金流 6.85 8.26 9.69 11.04 融资活动现金流-507 198 238 253 每股净资产 27.54 33.44 40.83 49.20 借款增加 -276 385 435 449估值比率 股利及利息支付 -244 -49 -55 -52 P/E 16 16 13 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 2 2 其他影响 13 -138 -142 -144 EV/EBITDA 12 10 9 8 资料来源:公司公告,华创证券预测 团队介绍 组长、首席分析师:杨晖 清华大学化工学士,日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验,6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心,2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围,2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 分析师:郑轶 清华大学化工学士、硕士,英国伦敦大学学院金工硕士,2年化工行业研究经验,曾任职于西部证券研发中心,2022年加入华创证券研究所。 分析师:�鲜俐 北京科技大学材料学士、清华大学材料硕士,2年新能源、化工行业研究经验,曾任职于开源证券研究所、西部证券研发中心,2022年加入华创证券研究所。 助理研究员:侯星宇 大连理工大学工学学士、硕士,香港中文大学经济学硕士,曾任职于西部证券研发中心,2022年加入华创证券研究所助理研究员:�家怡 英国格拉斯哥大学金融硕士,曾任职于西部证券研发中心,2022年加入华创