饲料主业回暖，专业化养殖持续发展

海大集团(002311)/饲料/公司点评/2023.04.25 饲料主业回暖，专业化养殖持续发展 证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据2023-04-24 收盘价(元)53.00 流通股本(亿股)16.60 每股净资产(元)9.85 总股本(亿股)16.61 最近12月市场表现 海大集团 沪深300 18% 12% 6% 1% -5% -11% 分析师余剑秋 SAC证书编号：S0160522050003 yujq01@ctsec.com 相关报告 事件：公司2022年营收+21.63%，归母净利润+80.54%；2023Q1营收 +17.07%，归母净利润+103.24%。公司2022年实现营业收入1047.15亿元 （同比+21.63%），归母净利润29.54亿元（同比+80.54%）；单四季度收入同比 +18.29%，归母净利润同比+873.24%，符合此前业绩快报。公司2023Q1实现营业收入233.58亿元，同比+17.07%；归母净利润4.08亿元，同比+103.24%，符合此前业绩预告。公司毛利率2022/2022Q4/2023Q1分别同比+0.79pct/ +3.36pct/+0.37pct至9.27%/10.02%/8.39%；净利率分别同比+0.92pct/+4.15pct/ +0.70pct至3.02%/3.42%/1.86%。 公司饲料业务2022年见底回升，2023Q1持续恢复。2022H1养殖行业持续亏损，大宗原材料价格处于高位，公司经营和盈利承压；2022H2伴随养殖 业务逐步好转，公司经营见底回升，2022Q4同比扭亏为盈。2022年公司饲料业务实现收入848.92亿元，同比+21.58%；毛利率8.05%，同比-1.03pct；销量 （含内部养殖耗用量）同比+10%至2165万吨，高于行业增速（+3.7%），市场占有率进一步提升。分品类看，公司水产料/禽料/猪料对外销量分别同比 +10%/+6%/7%至512/1002/494万吨，其中特水料销量同比+23%，体现公司出色的产品力和服务提供能力。2023Q1，由于2022年底水产品出塘不畅、毛鸡养殖量不大，普水水产料和禽料销量有所承压，伴随消费回暖及存栏/塘消耗，经营逐渐有所改善；由于2023Q1大猪积压较多，公司猪料销量增速较快，预计Q2仍然能保持较快增长。 1.《饲料主业持续改善，养殖贡献业绩弹性》2022-10-21 公司种苗动保业务稳健经营，养殖业务持续拓展：1）生猪养殖2022年 实现出栏约320万头，同比+60%，由于生物防控、育肥管理等能力逐渐增强，养殖成本改善显著，2022年全年实现盈利，2023Q1外购仔猪育肥部分通过生猪期货套保锁定利润，亏损幅度可控。2）生鱼、对虾等水产养殖优势明显，种苗和管理稳定，业务快速增长，2022年实现营业收入约11亿元。3）公司种苗、动保产品优秀，并通过与饲料联动，为客户提供全套养殖解决方案，增强客户粘性，保持较强竞争优势。2022年公司种苗业务实现营业收入约11亿元，其中虾苗营业收入增长26%，毛利率接近60%；动保业务实现营业收入10.45亿元，同比增长17.05% 投资建议：公司持续为养殖户提供饲料-种业-动保整体解决方案，综合竞争 优势强，市占率不断提升，同时持续发展专业化基础上的规模养殖，成长可期。我们预计公司2023-2025年实现营业收入1207.83/1364.77/1520.82亿元，归母净利润42.51/54.02/64.61亿元，4月24日收盘价对应PE分别为20.7/16.3/13.7倍，维持“增持”评级。 风险提示：极端天气导致出栏减少；原材料价格大幅波动；下游需求低迷影响公司收入。 请阅读最后一页的重要声明！ 盈利预测： 2021A 2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 86092 104715 120783 136477152082 收入增长率(%) 42.72 21.63 15.34 12.9911.43 归母净利润(百万元) 1636 2954 4251 54026461 净利润增长率(%) -35.14 80.54 43.90 27.0719.61 EPS(元/股) 0.98 1.79 2.56 3.253.88 PE 74.80 34.49 20.74 16.3213.65 ROE(%) 11.28 16.57 19.70 20.4820.14 PB 8.40 5.75 4.09 3.342.75 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入86091.96104715.42120783.49136477.00152082.26成长性 减:营业成本78792.8795003.58109028.59122498.25135997.26营业收入增长率42.7%21.6%15.3%13.0%11.4% 营业税费103.11123.27141.58161.36179.04营业利润增长率-24.8%55.2%35.9%27.0%19.6% 销售费用1808.251980.992294.892593.062885.40净利润增长率-35.1%80.5%43.9%27.1%19.6% 管理费用2228.522583.823019.593411.923802.06EBITDA增长率-12.8%57.6%21.3%21.7%16.7% 研发费用605.02711.24845.48955.341064.58EBIT增长率-31.3%71.9%33.0%25.2%18.6% 财务费用402.89596.76209.85200.72189.04NOPLAT增长率-41.6%92.8%38.1%25.2%18.6% 资产减值损失-72.19-51.87-30.00-20.00-20.00投资资本增长率25.3%14.8%13.4%15.1%15.6% 加:公允价值变动收益47.11-25.950.000.000.00净资产增长率6.8%21.1%20.9%22.2%21.6% 投资和汇兑收益384.85267.120.000.000.00利润率 营业利润2515.183903.055305.026738.208057.76毛利率8.5%9.3%9.7%10.2%10.6% 加:营业外净收支-6.13-80.32-10.00-10.00-10.00营业利润率2.9%3.7%4.4%4.9%5.3% 利润总额2509.053822.725295.026728.208047.76净利润率2.2%3.0%3.8%4.2%4.6% 减:所得税657.77658.28741.30941.951126.69EBITDA/营业收入4.6%5.9%6.3%6.7%7.1% 净利润1636.242954.144251.095401.706461.12EBIT/营业收入2.9%4.1%4.7%5.2%5.6% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金1739.662260.594869.898206.3012159.15固定资产周转天数4852453935 交易性金融资产2.51699.94699.94699.94699.94流动营业资本周转天数2215161820 应收帐款1293.331952.011862.312141.022401.17流动资产周转天数6874697686 应收票据9.906.909.8712.8716.70应收帐款周转天数56666 预付帐款2550.851787.282180.572572.462991.94存货周转天数3741403638 存货8970.1912625.0811573.4912876.1615794.38总资产周转天数132137135131134 其他流动资产794.34547.87547.87547.87547.87投资资本周转天数112105104105109 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE11.3%16.6%19.7%20.5%20.1% 长期股权投资301.08315.18315.18315.18315.18ROA4.6%6.7%9.2%10.3%10.7% 投资性房地产26.9426.8626.8626.8626.86ROIC7.0%11.8%14.3%15.6%16.0% 固定资产11271.9614933.4514887.0614740.8914507.33费用率 在建工程1531.491377.351038.681019.341009.67销售费用率2.1%1.9%1.9%1.9%1.9% 无形资产1490.421619.501701.261757.001781.01管理费用率2.6%2.5%2.5%2.5%2.5% 其他非流动资产455.22194.94194.94194.94194.94财务费用率0.5%0.6%0.2%0.1%0.1% 资产总额35695.1044237.7846384.9652601.0160528.94三费/营业收入5.2%4.9%4.6%4.5%4.5% 短期债务3782.342910.812910.812910.812910.81偿债能力 应付帐款4051.705341.185258.825629.916080.96资产负债率55.2%56.3%49.5%45.6%42.6% 应付票据407.093502.21737.79623.301114.44负债权益比123.5%128.6%98.2%84.0%74.1% 其他流动负债398.72559.70559.70559.70559.70流动比率1.241.221.471.721.97 长期借款4411.115066.415066.415066.415066.41速动比率0.290.360.550.750.91 其他非流动负债0.000.150.150.150.15利息保障倍数7.808.6926.1832.7838.88 负债总额19721.5224887.6722981.1224010.9325767.78分红指标 少数股东权益1472.251525.211827.842212.382672.35DPS(元)0.150.450.000.000.00 股本1661.161661.161661.161661.161661.16分红比率 留存收益8649.4511355.9615107.0419908.7525619.86股息收益率0.2%0.7%0.0%0.0%0.0% 股东权益15973.5819350.1223403.8328590.0834761.16业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)0.981.792.563.253.88 净利润1636.242954.144251.095401.706461.12BVPS(元)8.7310.7312.9715.8519.29 加:折旧和摊销1455.211938.121853.152054.772261.80PE(X)74.834.520.716.313.6 资产减值准备159.59203.69107.60109.21120.05PB(X)8.45.84.13.32.7 公允价值变动损失-47.1125.950.000.000.00P/FCF 财务费用394.20574.94217.76217.76217.76P/S1.41.00.70.60.6 投资收益-384.85-267.120.000.000.00EV/EBITDA33.017.912.59.98.1 少数股东损益215.04210.3