快速成长中的第三方芯片测试新锐

公司专注集成电路的第三方测试，拥有中高端平台测试解决方案开发能力，客户覆盖IC设计公司、Fab厂、封测厂和IDM，可开发测试芯片种类覆盖CPU、GPU、射频、存储、FPGA、MCU和电源管理芯片等。 半导体产业分工细化，第三方测试行业成长空间广阔。1）第三方测试行业对IDM、Fab厂测试产能形成有效补充：IC制程不断 人民币(元)成交金额(百万元) 演进，测试相关资本开支日益加重，遂部分IDM、Fab厂和封装厂放弃测试产能扩充，将IC测试需求委外；2）三方测试市场成 长性高：根据Gartner数据，预测2021~2025年全球和中国测试市场复合增速分别为4.17%和12.89%，国内IC测试服务市场增速明显快于全球市场增速；3）三方测试行业竞争格局好：IC三方测试行业设备投入规模大进入壁垒高，国内目前尚处起步阶段，蓝海市场份额相对分散，根据公司招股书的数据，2021年中国大陆三家上市公司的合计市占率仅为3.70%，测试市场国产化率仍有较大提升空间。 晶圆（CP）+成品芯片（FT）测试全面布局，以高端化抢占国内 市场。1）后发优势聚焦高端产品测试：公司的技术先进性主要 体现在测试方案开发能力强、测试技术水平领先和生产自动化程度高三个方面；2）伴随客户成长，公司客户覆盖紫光展锐、中兴微电子、晶晨半导体、中颖电子、卓胜微、长电科技、中芯国际等头部厂商，公司业绩增速行业领先：2020~2022年，公司、利扬和华岭营收CAGR分别为111%、25%和24%；2022年，公司实现营收7.33亿元，同比+48.64%，归母净利润为2.43亿元，同比提升84.09%；利扬和华岭22年归母净利润均出现同比下滑。我们认为23年半导体行业将迎来弱复苏，但公司有望凭借高端化布局保持业绩增长。 IPO扩充产能彰显公司发展信心：22年10月公司发行新股2180 万股，发行价为61.49元/股，募集资金净额12.37亿元。资金拟投入无锡伟测产能建设、研发中心建设以及补充流动资金项目。 预测公司23~25年归母净利润分别为2.57/4.56/6.05亿元，同比 +5.59%/+77.45%/+32.61%。预测公司23~25年EPS分别为2.95/5.23/6.93对应PE为44/25/19倍，给予公司24年35倍PE，对应目标价183元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 行业竞争加剧；进口设备依赖；限售股解禁，财务投资者减持。 161.00 143.00 125.00 107.00 89.00 221026 221223 230219 成交金额伟测科技沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 230418 0 内容目录 一、伴随IC设计产业崛起的大陆第三方测试服务商4 1.1中国大陆领先的第三方集成电路检测服务商4 1.2公司运营情况良好，业绩快速成长盈利能力持续提升4 二、半导体产业链进一步细分，第三方测试市场一片蓝海6 2.1半导体测试是半导体设计、制造和封测中的重要环节6 2.2半导体产业链复苏缓慢，自主可控创造新需求8 2.3中国台湾第三方测试龙头开辟发展路径10 三、高端化和就近布局铸就公司核心竞争优势11 3.1核心技术和产能双向布局，为客户提供高端可靠的测试平台11 3.2与下游合作伙伴并肩成长，助力产业链自主可控15 3.3积极扩充测试产能，彰显公司发展信心16 四、盈利预测与投资建议17 4.1盈利预测17 4.2投资建议18 五、风险提示19 图表目录 图表1：2022年公司主营业务收入占比4 图表2：2022年公司主营业务毛利占比4 图表3：公司股权结构图4 图表4：公司历史营收及增速情况5 图表5：公司历史归母净利润及增速情况5 图表6：公司应收账款周转天数（单位：天）5 图表7：公司期间费用率情况（单位：%）5 图表8：公司研发投入及研发费用率情况5 图表9：集成电路产业链概况6 图表10：集成电路测试服务产业链概况6 图表11：集成电路测试服务环节6 图表12：CP探针台示意图7 图表13：Mapping示意图7 图表14：FT测试系统示意图7 图表15：CP与FT测试的区别8 图表16：2023年全球半导体市场预测8 图表17：中国集成电路设计行业快速增长预计2026年销售规模将达万亿元9 图表18：国内各区域IC设计业销售额（单位：亿元）9 图表19：2022年国内各区域IC设计业销售占比9 图表20：中国集成电路测试市场规模9 图表21：芯片测试服务市场空间（单位：亿元）9 图表22：京元电子营收及增速情况10 图表23：京元电子单季度毛利率情况10 图表24：京元电子单月营收及同比变化情况10 图表25：京元电子产能利用率情况10 图表26：中国大陆和中国台湾主要第三方测试企业营收情况（单位：百万元）11 图表27：公司与同行业竞争对手的技术水平对比12 图表28：公司测试方案开发核心技术先进性及具体表征一览12 图表29：CP测试收入结构及销售均价情况13 图表30：FT测试收入结构及销售均价情况13 图表31：公司机台产能利用率维持在较高水平13 图表32：公司主要服务类别的服务量（销量）13 图表33：公司固定资产情况14 图表34：公司在建工程情况14 图表35：公司与可比公司营收情况（单位：百万元）14 图表36：公司与可比公司收入增速情况（单位：%）14 图表37：公司与可比公司毛利率情况（单位：%）14 图表38：2020年公司前五大客户情况15 图表39：2021年公司前五大客户情况15 图表40：公司下游客户群体15 图表41：公司IPO募投项目情况16 图表42：公司主要生产据点及子公司情况16 图表43：公司各业务营收及毛利率预测17 图表44：可比公司估值比较（市盈率法）18 1.1中国大陆领先的第三方集成电路检测服务商 公司的主营业务收入主要来自晶圆测试（CP）平台和成品测试（FT）平台。2022年，CP平台实现营收4.22亿元，占比为57.57%；FT平台实现营收2.80亿元，占比为38.26%。毛利方面，2022年，CP平台实现毛利2.38亿元，占比为66.98%；FT平台实现毛利1.03亿元，占比29.05%。CP晶圆测试业务仍然是公司毛利的主要来源。 图表1：2022年公司主营业务收入占比图表2：2022年公司主营业务毛利占比 4.17% FT测试 38.26% CP测试 57.57% 3.97% FT测试 29.05% CP测试 66.98% 其他业务其他业务 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 根据Wind的数据，截至2022年10月26日，公司的控股股东上海蕊测半导体持有公司31%的股份，骈文胜持有上海蕊测半导体51.54%的股份，为公司的实际控制人。公司的核心团队均深耕集成电路行业二十余年，公司管理团队主要成员曾先后任职于摩托罗拉、日月光和长电科技等全球知名的半导体企业或封测龙头，从事测试业务技术研发和管理工作。创始人及核心管理团队产业经验丰富，我们看好公司团队的创新及发展潜力。 图表3：公司股权结构图 来源：公司公告，国金证券研究所 1.2公司运营情况良好，业绩快速成长盈利能力持续提升 根据公司公告，2022年公司全年实现营收7.33亿元，同比+48.64%；归母净利润为2.43 亿元，同比+84.09%，公司利润增速快于收入增速，盈利能力持续提升。 图表4：公司历史营收及增速情况图表5：公司历史归母净利润及增速情况 营业总收入（百万元，左轴）同比（%，右轴）归母净利润（百万元，左轴）同比（%，右轴） 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2019202020212022 250% 200% 150% 100% 50% 0% 300 250 200 150 100 50 0 2019202020212022 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2019~2022，公司应收账款周转天数分别为113.67、106.87、71.16和88.83天，公司近年来持续开展应收账款管理和催收工作，加强了应收账款的管理，公司回款速度加快，应收账款周转天数较前两年有所下降。 图表6：公司应收账款周转天数（单位：天）图表7：公司期间费用率情况（单位：%） 伟测科技应收账款周转天数销售费用率管理费用率研发费用率 120 100 80 60 40 20 0 2019202020212022 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2019202020212022 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2019~2022，期间费用率分别为37.65%、28.84%、19.44%和21.07%。2019~2020年， 公司的管理和研发费用相对较高，主要系股份支付的影响。2021年起，公司期间费用随业务体量逐年上涨，但随着规模效应逐步显现，期间费用率整体呈下降趋势。 图表8：公司研发投入及研发费用率情况 研发费用（百万元,左轴)研发费率（%，右轴） 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2019202020212022 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 来源：Wind，国金证券研究所 研发投入方面，2022年公司进一步加大研发投入，研发支出达到了6919.39万元，同比增长44.93%，公司研发团队进一步加强中高端芯片测试方案的研发，为满足中高端测试方案需求以及提升测试效率，公司增加研发用高端新一代测试机台的投入。研发费用占营收比重为9.44%，2022年公司重点研发方向为车规级、工业类、大容量存储器及高算 力、复杂的SoC芯片的测试，研发成果投入生产将为公司的成长注入新动能，有利于公司保持行业领先的技术优势。专利方面，2022年公司新获得了发明专利7项、实用新型专利33项、软件著作权19项。截至2022年末，公司累计获得发明专利13项、实用新 型专利59项、软件著作23项。 2.1半导体测试是半导体设计、制造和封测中的重要环节 集成电路产业链包括芯片设计、晶圆制造、芯片封装和测试等环节，各个细分环节目前都已经发展成为独立的子行业。按照集成电路产品的生产制造过程进行划分，IC设计行业是集成电路行业的上游。IC设计企业设计产品方案，通过代工方式由晶圆代工厂Foundry、封装厂商和测试厂商完成芯片的制造、封装和测试，然后将芯片产成品作为元器件销售给电子设备制造厂商。 图表9：集成电路产业链概况 来源：SEMI，国金证券研究所 集成电路测试服务行业上游的测试机、探针台等设备主要由美国、日本的海外设备厂商垄断。测试服务厂家主要分为两类：1）封测厂自有测试产线；2）专业的第三方测试公司。芯片设计厂商是芯片测试服务行业的主要客户，以SoC/MCU/FPGA等设计行业为主。早期的IC设计公司会将订单直接下达至封测厂，再由封测厂外包至第三方的集成电路测试公司，随后逐步演进为IC设计公司直接下订单至第三方测试公司。 图表10：集成电路测试服务产业链概况图表11：集成电路测试服务环节 来源：公司招股说明书，国金证券研究所来源：公司招股说明书，国金证券研究所 晶圆测试（ChipProbing），简称CP，是指通过探针台和测试机的配合使用，对晶圆上 的裸芯片（grossdie）进行功能和电学性能参数的测试。测试过程主要为：探针台将晶圆逐片传送至测试位置，芯片端点通过探针、专用连接线与测试机的功能模块进行连接，测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号，以判断芯片功能和性能是否达到设计规范要求。对裸片的测试结果通过通信接口传送至探针台，探针台会根据相应的信息对芯片进行打点标记，形成晶圆的Ma