二季度盈利能力承压，单壁碳管放量在即

证券研究报告|2023年04月24日 核心观点公司研究·财报点评 公司2022年实现净利润4.24亿元，同比+43%；2023Q1实现净利润0.40亿元，同比-66%。公司2022年实现营收18.42亿元，同比+40%，对应Q4实现营收3.99亿元，同比-2%，环比-20%。公司2022年实现归母净利润4.24亿元，同比+43%，对应Q4实现归母净利润0.96亿元，同比+5%，环比-22%。公司2023Q1实现营收2.79亿元，同比-42%，环比-30%；实现归母净利润0.40亿元，同比-66%，环比-63%。 公司碳纳米管浆料销量稳步增长，储能场景营收具有较高增速。公司2022 年碳纳米管浆料销量为4.63万吨，同比+40%；Q4销量接近1.3万吨，环比略增。2022年公司产品在动力电池场景营收12.86亿元，同比+34%；储能电池场景营收3.29亿元，同比+238%。我们估计2023Q1公司碳纳米管浆料销量约为1.1万吨，环比下降12%以上。展望2023年，我们预计公司碳纳米管浆料销量有望达到7万吨以上，同比增长超50%。 公司2022Q4以来降价策略导致盈利能力明显下滑。2022年公司碳纳米管浆料吨净利约为0.91万元，同比+0.02万元；Q4碳纳米管浆料吨净利约为0.77万元，环比下降0.2万元以上。我们估计2023Q1公司碳纳米管浆料吨净利约为0.36万元，环比下滑明显。展望2023后续季度，伴随二三代产品销售 占比回升，我们预计公司2023年浆料单吨净利有望达到近0.5万元/吨。 公司单壁碳管量产在即，有望成为新的业绩增长点。单壁碳管具有更优的电化学、力学性能，有望在硅负极体系、高端动力电池等领域广泛应用。公司是全球极少数具备单壁碳管量产能力的企业之一，目前已经实现部分出货，并有望在2023Q3开始大批量供应，该业务有望成为公司新的业绩增长点。 公司积极布局磷酸锰铁锂等新型正极业务，拓宽业务布局。4月20日，公司控股子公司四川天奈锦城（持股70%）投资30亿元建设年产10万吨正极基地，一二期分别规划2/8万吨。公司将碳纳米管制备技术和正极材料相结合，形成新型复合正极材料，进而提升锂电池性能，以此拓宽碳纳米管发展方向。 风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料涨价超预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。基于新能源车销量增速放缓的变化，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为4.38/6.99/9.84亿元（原预测2023-2024年净利润为8.73/13.98亿元），同比+3/+60/+41%，EPS分别为1.88/3.01/4.23元，当前PE为29/18/13倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,320 1,842 2,269 3,871 5,244 (+/-%) 179.7% 39.5% 23.2% 70.6% 35.5% 净利润(百万元) 296 424 438 699 984 (+/-%) 175.9% 43.4% 3.3% 59.5% 40.8% 每股收益（元） 1.27 1.82 1.88 3.01 4.23 EBITMargin 24.0% 25.7% 19.9% 21.4% 23.4% 净资产收益率（ROE） 14.8% 16.8% 14.8% 19.5% 22.2% 市盈率（PE） 42.9 29.94 28.99 18.17 12.91 EV/EBITDA 37.2 26.9 26.4 16.5 12.3 市净率（PB） 6.33 5.02 4.28 3.54 2.86 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电力设备·电池 证券分析师：王蔚祺联系人：李全010-88005313021-60375434 wangweiqi2@guosen.com.cnliquan2@guosen.com.cnS0980520080003 基础数据 投资评级增持(维持) 合理估值 收盘价54.62元 总市值/流通市值12700/12700百万元 52周最高价/最低价183.00/54.21元 近3个月日均成交额301.20百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《天奈科技（688116.SH）-2022年三季度业绩点评-销量稳步增长，高代产品销售占比逐步提升》——2022-10-24 《天奈科技（688116.SH）-2022年中报业绩点评-产品结构持续优化，碳纳米管出货稳步提升》——2022-08-26 《天奈科技-688116-2021年一季报点评：CNT龙头护城河稳固，Q1盈利超预期》——2021-04-29 天奈科技（688116.SH）-2022年报及2023年一季报点评 一季度盈利能力承压，单壁碳管放量在即 增持 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司2022年实现营收18.42亿元，同比+40%，对应Q4实现营收3.99亿元，同比 -2%，环比-20%。公司2022年实现归母净利润4.24亿元，同比+43%，对应Q4实现归母净利润0.96亿元，同比+5%，环比-22%。公司2022年毛利率为34.97%，同比+1.10pct；对应Q4毛利率为37.49%，同比+4.76pct，环比+1.31pct。 公司2023Q1实现营收2.79亿元，同比-42%，环比-30%；实现归母净利润0.40亿元，同比-66%，环比-63%。公司2023Q1毛利率为31.06%，同比-1.03pct，环比-6.43pct。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司2022年期间费用率同比略增。公司2022年期间费用率为10.46%，同比 +1.49pct；销售/管理/研发/财务费率分别为0.88%（-0.02pct）、3.03% （-1.41pct）、4.78%（+0.84pct）、1.77%（+2.09pct）。公司2023Q1期间费用率为18.36%，同比+10.05pct；销售/管理/研发/财务费率分别为1.18% （+0.76pct）、5.91%（+3.16pct）、7.99%（+4.01pct）、3.27%（+2.11pct）。 公司2022年底碳纳米管浆料库存为0.37万吨，存货为2.16亿元；2023Q1末公 司存货为2.23亿元。公司2022年冲回信用减值损失0.04亿元，2023Q1冲回信 用减值损失0.05亿元。 图5：公司毛利率、净利率变化情况图6：公司费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司碳纳米管浆料销量稳步增长，储能场景营收具有较高增速。公司2022年碳 纳米管浆料销量为4.63万吨，同比+40%；Q4销量接近1.3万吨，环比略增。分应用场景来看，2022年公司产品在动力电池场景营收12.86亿元，同比+34%；毛利率为34.51%，同比+1.48pct；储能电池场景营收3.29亿元，同比+238%，毛利率为36.94%，同比+3.54pct；3C电池场景营收2.16亿元，同比-13%；毛利率为34.75%，同比-2.64pct。2022年公司在国内碳纳米管浆料市场市占率为40.3%，维持龙头地位。 我们估计2023Q1公司碳纳米管浆料销量约为1.1万吨，环比下降12%以上，主要受到新能源车在Q1销量环比下降所致。展望2023年，伴随终端电动车销量稳步修复以及储能需求的持续提升，公司碳纳米管浆料销量有望达到7万吨以上，同比增长超50%。 公司2022Q4以来降价策略导致盈利能力明显下滑。2022年公司碳纳米管浆料吨净利约为0.91万元，同比+0.02万元；Q4碳纳米管浆料吨净利约为0.77万元，环比下降0.2万元以上，主要系降价策略对盈利能力产生消极影响。我们估计2023Q1公司碳纳米管浆料吨净利约为0.36万元，环比下滑明显，主要受到2023Q1一代产品销量占比提升、产能利用率环比下降等因素影响。展望2023年后续季度，主要客户需求提升有望带动二三代产品占比提升，或将推动盈利能力修复；我们预计2023年公司碳纳米管浆料单吨净利有望达到近0.5万元/吨。 图7：公司碳纳米管导电浆料营收及毛利率（亿元、%）图8：公司碳纳米管导电浆料销量（万吨、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司单壁碳管量产在即，有望成为新的业绩增长点。单壁碳管具有更优的电化学、力学性能，有望在硅负极体系、高端动力电池等领域实现广泛应用。公司是全球极少数具备单壁碳纳米管量产能力的企业之一，目前已经实现部分出货，并有望在2023Q3开始大批量供应，该业务有望成为公司新的业绩增长点。 公司积极布局磷酸锰铁锂等新型正极业务，拓宽业务布局。4月20日，公司公告控股子公司四川天奈锦城（持股70%）投资30亿元在四川眉山建设年产10万吨 正极基地，一期规划2万吨，二期规划8万吨；一期在获得项目规划方案审批后 10个月内完成建设；二期在一期项目投产后4个月内启动，且2年内建成投产。 公司与上海锦源晟成立两家合资公司，分别从事磷酸铁锂、磷酸锰铁锂新型正极材料以及正极前驱体业务，正极材料公司中天奈持股70%、前驱体公司中天奈持股30%。公司利用先进的碳纳米管制备技术和正极材料相结合，形成新型的复合正极材料，该新型正极材料将会提升锂电池的相关性能，将会是碳纳米管应用的一个重要发展方向。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级 基于新能源车销量增速放缓的变化，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为4.38/6.99/9.84亿元（原预测2023-2024年净利润为8.73/13.98亿元），同比+3/+60/+41%，EPS分别为1.88/3.01/4.23元，当前PE为29/18/13倍，维持“增持”评级。 表2：可比公司估值表（2023年4月23日） 代码公司简称股价 总市值 EPSPE 投资评级 亿元 2021A 2022A 2023E 2024E 2021A 2022A 2023E 2024E 688005 容百科技 67.12 302.63 2.03 3.00 3.77 4.83 33.01 22.36 17.82 13.91 买入 688116 天奈科技 54.62 127.00 1.27 1.82 1.88 3.01 43.01 30.01 29.05 18.15 增持 688683 莱尔科技 21.40 33.19 0.50 0.34 0.60 1.47 42.80 62.94 35.67 14.56 增持 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理与预测 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 218 690 700 700 700 营业收入 1320 1842 2269 3871 5244 应收款项 458 385 516 891 1207 营业成本 873 1197 1621 2742 3625 存货净额 162 216 311 530 718 营业税金及附加 8 11 14 23 31 其他流动资产 184 445