中国经济评论：1季度数据确认经济稳健复苏

CCBI|证券研究 中国经济更新:第一季度数据证实，由于活动正常化，复苏稳健 中国经济评论:1季度数据确认经济稳健复苏 强于预期的第一季度GDP反映了消费的稳健复苏和贸易的支持。面对面的服务，特别是餐饮，是消费增长的关键驱动力，尽管汽车销售也有贡献。我们将2023F的增长预测从5.1%上调至5.3%，以反映今年开局的强劲表现。 宏观政策支持.我们预计将继续采取政策措施支持复苏，包括与就业和消费相关的政策。在全球经济不确定的情况下，地方政府提前发行专项债券将支持基础设施投资。我们预计中国人民银行将保持充裕的流动性 ，并随着经济前景的改善而避免降息。 强于预期的一季度国内生产总值反映了消费的稳健复苏和外贸的超预期支持。线下服务，尤其是餐2023年增长率预测从5.1%上5.3%，以反映年初的强劲表现。 宏观政策预计维持支持取态。我们预计持续的政策措施来支持复苏，例如就业和消费。在全球经济面临诸多不确定性的情况下，提前发行地方政府专项债券将支持基础设施投资。随着经济前景改善，我们预计中国人民银行将保持充裕的流动性，降息可能性不大。 凯文·谢 (852)39118241 李崔 (852)39118274 最后一页的分析师认证和其他披露。本研究报告由建银国际证券有限公司撰写。1 1q强于预期GDP23 第一季度GDP环比增长反弹至2.2%，好于市场普遍预期和我们自己的预测。此外，22年第四季度GDP环比增长预期从持平上调至0.6%。按同比计算，GDP同比增长从22年第四季度的2.9%上升到23年第一季度的4.5%，远高于市场普遍预期的4.0%和我们自己预测的3.1%。 按行业划分，反弹是由新冠疫情缓解措施退出后服务业主导的。服务业产出同比增速从22年第四季度的2.3%加速至23年第一季度的 5.4%。相比之下，工业产出增长较上一季度放缓0.1个百分点，23年第一季度同比仅增长3.3%。 3月数据：零售销售强劲，工业生产和投资弱于预期 工业生产(IP)增长从1-2月的同比2.4%加速至3月的3.9%，但月底低于市场普遍预期的同比增长4.4%和我们自己的增长预测2.9%。按行业划分，采矿产量增长大幅放缓，从前两个月同比4.7%降至3月份的0.9%，这可能反映了路透社报道的安全检查增加。相比之下 ，制造业生产增长连续第二个月加速，3月份同比增长4.2%（图1）。在制造业需求的支撑下，电力和公用事业生产产出同比增长从 2.4%上升至5.2%。 实体消费推动零售额激增。同比增长从前两个月同比增长3.5%跃升至3月份的10.6%，远高于市场普遍预测的7.5%。由于持续正常化和基数效应，3月份餐饮业同比增长26.3%。3月份，在线销售增长近10个百分点至16.6%，表明尽管开放过程，电子商务仍继续 支持支出。商品支出也很稳健，在汽车销售同比反弹15.2%的推动下，同比增长9.1%（图2）。与住房相关的支出在今年前两个月出现反弹后，3月份略有下降。 尽管如此，环比来看，23年第一季度零售销售环比平均增长0.4%，仍低于疫情前2019年0.7%的环比平均水平。 固定资产投资(FAI)增长根据我们的估计（图3），3月份同比放缓至4.8%，所有关键行业均实行广泛宽松政策。按类别： 基础设施投资增长强劲。公用事业管理、交通和邮政等传统基础设施领域的投资同比增长8.7%，略低于前两个月的增长速度。包括电力生产和供应在内的广泛基础设施投资增长同比放缓约1个百分点至10.9%。由于政府工作报告（GWR）强调了绿色转型和产业升级等中期目标，我们继续预计未来基础设施投资将稳健增长。 制造业投资增速放缓3月同比增长6.2%;然而，对高科技、机械和汽车的投资继续强劲增长。23年第一季度高科技制造业投资同比增长15.2%。我们认为，绿色转型、本土技术发展、数字化等背景下的产业升级正在支持中国新的资本支出周期。 房地产投资保持柔软，在年初有所改善后，3月同比下降7.2%。尽管最近的政策支持减轻了开发商的一些流动性压力，但政府继续强调房地产行业的长期转型。房地产开发商对行业前景仍持谨慎态度。 其他财产混合指标在3月。一方面，楼盘开工及在建面积按年收缩，分别由9.4%及4.4%按年收宽至按年29%及34.2%。疲软的房地产开工数据与开发商仍对启动新投资项目持谨慎态度的观点一致。另一方面，在旨在确保住房项目竣工的政策措施的推动下，房地产竣工量跃升32%。房地产销售收缩同比收窄0.1个百分点至3.5%。然而，高频数据表明，最近几周房地产销售的疲 软势头有所恢复。自4月初以来，中国30个大城市的每周平均房地产销售放缓幅度超过2017年至2019年的平均水平（图4）。 失业率下降，但就业市场压力仍在继续。3月份的受访失业率下降了0.3个百分点至5.3%（图5），为2021年1月以来的最低水平。上个月，随着经济重新开放，我们强调了劳动力市场供需之间可能存在的不匹配。随着复苏势头增强，整体就业有所改善。相比之下，年轻人的失业率上升1.5个百分点至19.6%，为2022年7月以来的最高水平。 强劲的出口和信贷,但通货膨胀 中国三月贸易大幅超出市场预期。以美元计算，3月份出口同比增长14.8%，远远抵消了前两个月7.1%的同比下降。我们认为，强劲的3月出口反映了制造商在农历新年假期和新冠疫情导致前两个月中断后急于交付积压订单。对东盟的出口（同比增长35.4%）是强劲出口的主要驱动力。欧盟经济增长在经历了五个月大幅下滑后同比上升至3.4%。对美国的出口继续下降，但收缩速度从同比31.8%放 缓至7.7%。进口的年度收缩速度也从1-2月的9.2%收窄至1.4%，表明国内需求正在复苏。 社会融资总额（TSF）是一项广泛的信贷指标，在3月份再次出现意外上行。3月份TSF增速连续第二个月加速至10%，银行贷款继续引领信贷扩张，增长11.7%。中长期企业贷款仍然是强劲银行贷款的驱动力，表明经济复苏中的商业投资稳健。中长期家庭贷款也在3月份反弹，进一步证明房地产行业趋于稳定。3月份政府债券发行速度略有放缓，但仍稳定在13.5%。 通胀压力依然疲弱.3月份整体通胀率连续第二个月放缓至0.7%，为自2021年3月以来的最低增速。食品价格本月下跌。过去一年能源价格下跌也是一个拖累。不包括食品和能源的核心通胀率在3月份仍保持疲软，同比增长0.7%，环比持平，表明潜在的国内需求可能需要一段时间才能恢复。 我们的观点: 稳健的消费和贸易数据支撑了强于预期的第一季度GDP数据。然而，零售销售环比增长仍低于疫情前的趋势。越来越多的地方政府提供了现金发放和其他激励措施，以促进电动汽车的消费。然而，消费的持续复苏将取决于家庭收入和就业前景的改善。全球经济增长疲软将对贸易前景造成压力。我们预计，在强劲的环比反弹之后，环比增长将放缓，尽管我们将年增长率预测从 5.1%上调至5.3%，以反映今年的强劲开局。 我们预计财政政策立场将在2023F继续保持支持。尽管1Q23GDP报告表现强劲，但当前复苏仍处于早期阶段。地方政府专项债券发行有所回升，2023年第一季度发行配额的三分之一。前期发行的专项债券预示着今年晚些时候基础设施投资的稳定增长。4月14日 ，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，讨论稳定就业的政策，如为大学毕业生、农民工、失业人员等弱势群体提供更多帮助。我们预计劳动力市场将继续得到政策支持。 在全球增长不确定性和国内通胀低迷的情况下，宽松的货币政策将继续。4月17日，中国人民银行以2.75%的稳定一年期中期借贷便利（MLF）利率注入人民币170b，超过到期的人民币150b。在第一季度货币政策委员会之后的一份声明中，中国人民银行上调了其国内增长前景，但承认需要额外的政策支持来支持复苏。可能会部署有针对性的结构性货币工具，将信贷引导 到优先领域。我们预计中国人民银行将专注于确保充足的流动性，尽管第一季度强劲的银行贷款增长可能会降低短期内再次降准的可能性。我们认为，除非经济疲软的迹象再次出现，否则降息的可能性不大。 图1：电机产量引领反弹图2：餐饮带动零售销售回升 IP增长(%) 制药公司计算机与电子装备特殊装备电机通 用装备食品 化学材料 纺织汽 车黑色金属冶炼 %,环比100 70 40 10 -20 -50 06-20 09-20 12-20 03-21 06-21 09-21 12-21 03-22 06-22 09-22 12-22 03-23 -9-6-30369121518 jan-feb-23mar-23总货物餐饮在线 资料来源:国家统计局,CCBIS资料来源:国家统计局,CCBIS 图3：3月投资增长保持稳定图4：最近几周房屋销售放缓 FAI的部门(%同比)4030个城市房屋销售(10平方米、周) 147101316192225283134374043464952 600 500 20 400 0300 -20 -40 03/201803/201903/202003/202103/202203/2023 制造业房地产 广泛的下文FAI(所有) 200 100 0 2017-2019年的平均2020周 20212022 20 资料来源:国家统计局,CCBIS资料来源:国家统计局,CCBIS 图5：整体失业率下降，但青年失业率居高不下 (%)(%) 图6：全球增长前景低迷仍拖累出口 (Pt)(3mma同比%) 6.5 6.0 22760 0 0 0 0 0 0 01/05 01/08 01/11 01/14 01/17 01/20 01/23 20640 18 5.5520 16 5.0 4.5 144 123 10 0 -20 2 4.08 09/1806/1903/2012/2009/2106/2203/23 城镇调查失业率失业率：年龄16-24岁（RHS） 摩根大通全球制造行业采购经理人指数(lh) 新出口订单PMI(lh) 出口增长(RHS) -40 资料来源:国家统计局,CCBIS来源:亚洲经济数据库,CCBIS 分析师认证: 本文件的作者特此声明：（i）本文件中表达的所有观点准确反映了他/她对任何和所有标的证券或发行人的个人观点，并以独立的方式编制;（ii）他/她的任何薪酬的任何部分过去、现在或将来都不会与本文件中表达的具体建议或观点直接或间接相关;及（iii）他/她没有收到可能影响其所提建议的有关标的证券或发行人的内幕信息/非公开价格敏感资料。本文件作者进一步确认：（i）本人或其各自的联系人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发出的《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》）均未曾以违反其未获建议的方式交易/买卖或将要交易/买卖本文件所涵盖的证券，或本人或其各自的联系人均未于本文件刊发日期前30个历日内交易或买卖本文件所涵盖的证券，或在本文件刊发日期后3个营业日内买卖该等证券;（ii）他/她或其各自的联系人均不担任本文件所涵盖的任何公司的高级职员;及（iii）本人或其各自的联系人均不在本文件所涵盖的证券中拥有任何财务利益。 免责声明: 本文件由建银国际证券有限公司编制。建银国际证券有限公司是建银国际（控股）有限公司（「建银国际」）及中国建设银行股份有限公司（「建行」）的全资附属公司。本文所载资料乃从据信可靠的来源取得，但建银国际证券有限公司 、其联属公司及/或附属公司（统称「建银国际证券公司」）并不保证、声明及保证（不论明示或隐含）其完整性、准确性或适当性，以作任何用途或任何人士之用途。意见和估计构成我们截至本文档发布之日的判断，如有更改，恕不另行通知。CCBIS寻求酌情更新其研究，但各种法规可能会阻止它这样做。除了定期发布的某些行业报告外，绝大多数报告都会根据分析师的判断酌情不定期发布。预测、预测和估值本质上是投机性的，可能基于一些意外情况。读者不应将本文件所载的任何预测、预测和估值视为建银国际银行或其代表建银国际银行对这些预测、预测或估值或其基本假