2023年一季度经济增长数据评论：中国经济复苏的引擎与掣肘

2023年一季度经济增长数据评论 中国经济复苏的引擎与掣肘 2023年04月18日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 事项： 4月18日，国家统计局发布2023年一季度及3月中国经济增长数据。 平安观点： 当前中国经济复苏仍然具有典型的疫后修复特征，与防疫放开相关的服务业成为拉动经济增长的关键力量，但经济全面复苏的基础尚不够稳固。这主要 体现在：工业生产和投资的稳步复苏中，开始显现出若干不利迹象；房地产销售好转和新开工意愿提升均不稳固；居民收入信心虽明显改善，但可支配 收入增长仍然未见起色，提升居民消费仍任重道远。市场对中国经济增长预 期可适度上修，但还需密切跟踪关键结构性指标。 1、第三产业对中国经济的带动作用突出。第三产业的加速增长主要受三方面因素驱动：1）防疫政策放开后接触性、聚集型服务业补偿性增长；2）交 通运输业增长加快；3）数字经济的带动作用显著增强。 2、装备制造和原材料行业带动工业生产稳步回暖。不过，工业经济增长面临不少不利因素，对工业增加值增长的持续性形成一定威胁：1）工业产销率和产能利用率仍处低位；2）制造业“生产热、投资冷”，其中值得关注的 是高技术制造业的生产、投资均显著下滑；3）采矿业工业增加值大幅下滑； 4）出口交货值负增长小幅加深，与3月出口数据的靓丽表现存在出入。 3、房地产投资的复苏仍不稳固。当前房地产投资修复以“保交楼”为主要特征，房企新开工意愿依然不强。造成这一状况的原因主要在于：1） 房地产销售以二手房为更强，房地产库存仍在积累，从而对新开工的带动作用有限；2）不同层级城市新房销售的恢复存在明显分化，对房地产销售的整体带动作用还不强；3）房地产开发资金来源虽普遍改善，但民企与国企之间可能还存在较大差距。 4、居民可支配收入增长仍有待提速。3月就业形势显著改善，特别是农民 工就业恢复较快。随着经济复苏和就业好转，居民收入信心明显改善，但一季度居民可支配收入增速仍然未见起色。不过，对此不必太过担心，居民收入改善本就是经济景气改善的滞后指标，只是提醒我们注意，当前消费复苏仍有很大疫后修复的成分（比如3月增长最快的限额以上消费品类，多为去年同期增速最差的品类），消费增长的动能还需进一步夯实。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 2023年一季度中国不变价GDP增长4.5%，显著强于市场预期，显示中国经济开局良好。我们认为，当前中国经济复苏仍然具有典型的疫后修复特征，与防疫放开相关的服务业成为拉动经济增长的关键力量，但经济全面复苏的基础尚不够稳固。这主要体现在：工业生产和投资的稳步复苏中，开始显现出若干不利迹象；房地产投资的修复仍主要受益于保交楼政策，房 地产销售好转和新开工意愿提升均不稳固；居民收入信心虽明显改善，但可支配收入增长仍然未见起色，扩大居民消费仍任重道远。市场对中国经济增长预期可适度上修，但还密切跟踪关键结构性指标。 一、第三产业对GDP的带动作用突出 2023年一季度，一、二、三次产业不变价GDP分别增长3.7%（去年四季度为4%）、3.3%（去年四季度为3.4%）、5.4% （去年四季度为2.3%），对总体GDP的拉动分别为0.15、1.29、3.06个百分点。第三产业加速增长主要受三方面因素驱动： 1）防疫政策放开后接触性、聚集型服务业补偿性增长。得益于居民外出就餐、旅游出行明显增多，一季度住宿和餐饮业增加值同比达到13.6%，去年四季度为下降5.8%，且从3月服务业生产指数来看，其增速比1-2月进一步加快；批发和零售业增加值同比增长5.5%，也比去年四季度加快5.2个百分点。3月社会消费品零售总额中，餐饮收入增长26.3%， 较1-2月的9.2%同样大幅加快。 2）交通运输业增长加快。同样得益于人流物流恢复，一季度交通运输、仓储和邮政业增加值同比增长4.8%，比去年四季度的-3.9%也有明显恢复。 3）数字经济带动作用显著增强。一季度，信息传输、软件和信息技术服务业增加值同比增长11.2%，明显快于全部服务业增速。随着平台经济监管态度逐步明晰，ChatGPT掀起数字经济投资热潮，AI应用空间打开，一季度高技术服务业的产值和投资均显著抬升。1-3月高技术服务业固定资产投资同比增长17.8%，较1-2月抬升5.5个百分点。 图表12023年一季度第三产业带动GDP增速上行图表23月社会消费品零售总额中的餐饮收入增速拉升 %GDP:不变价:当季同比 %社会消费品零售总额:当月同比 第一产业 第三产业 第二产业 总体 社会消费品零售总额:商品零售:当月同比 10 5 0 (5) 16171819202122 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比 1920212223 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 图表32023年3月中国主要经济增长数据比较 同比，%主要经济数据增速比较:同比 当月同比2022-12累计同比2023-02当月同比2023-03 26.3 9.2 10.6 9.1 3.9 6.2 9.9 1.5 4.8 -5.4 -5.9 工业其中: 增加值高技术 出口交 货值 生产指数总值餐饮收入商品零售总值 地产 制造业 基建 工业服务业社会消费品零售投资 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 资料来源:wind,平安证券研究所 二、装备制造和原材料行业带动工业生产稳步回暖 3月工业增加值同比增长3.9%，较1-2月的2.4%也有明显回暖。从已公布分行业数据来看，3月工业增加值回升主要受到装备制造行业和原材料行业的拉动。装备制造业中，3月汽车制造业、通用和装备制造业、TMT、电气制造业的同比相比 1-2月抬升幅度最大；原材料行业中，3月金属制品、橡胶塑料、非金属矿物的同比较1-2月显著抬升，十种有色金属、水泥、钢材产量同比也升至高位。国家统计局介绍数据显示，一季度装备制造业增加值同比增长4.3%，高于规上工业1.3个百分点；原材料制造业增加值同比增长4.7%，高于规上工业1.7个百分点。 不过，工业经济增长面临不少不利因素，对工业增加值增长的持续性形成一定威胁： 1）工业产销率和产能利用率处于低位。一季度工业产能利用率下降至74.3%，比2020年二季度水平还略低；3月规模以上工业企业产销率为94.1%，比去年同期的低谷进一步下降。 2）制造业“生产热、投资冷”。1-3月制造业固定资产投资同比下降1.9个百分点至6.2%。尽管装备制造和原材料行业的生产形势向好，但从已公布的分行业固定资产投资数据来看，1-3月金属制品、通用和专用设备、汽车制造、TMT行业的固定资产投资增速均较1-2月有所下降。 3）高技术制造业的生产、投资均显著下滑。1-3月高技术产业工业增加值同比降至0.9%，为2011年以来首次低于工业增加值总体；高技术制造业固定资产投资同比降至15.2%，相比去年12月显著降低了7个百分点。3月高技术产品对中国出口的拖累达到3.1个百分点，外围环境对中国中长期产业升级、科技突围的不利影响值得警惕。 4）采矿业工业增加值大幅下滑。3月采矿业增加值同比仅为0.9%，相比1-2月的4.7%降幅较大。其作为原材料行业的上游，可能体现了原材料行业的减产预期。 5）出口交货值负增长小幅加深，与3月出口数据的靓丽表现存在出入。对我国出口景气度超预期的判断还需时间考验。 图表42023一季度工业产销率和产能利用率处于低位图表53月高技术制造业的生产投资均显著下滑 % 100 99 98 97 96 95 94 93 92 91 工业企业:产销率:当月值 工业产能利用率:当季值（右轴）% 80 75 70 65 60 1314151617181920212223 %工业增加值:高技术产业:累计同比 工业增加值:累计同比 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 151617181920212223 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 图表63月水泥、钢材、有色金属产量增速均处高位图表73月采矿业对工业增加值的支撑减弱 累计同 工业产品产量 %工业增加值:分行业:当月同比 比，% 80 60 40 20 0 (20) 化学纤维水泥采矿业制造业水电燃全部 钢材 十种有色金属 20 15 10 5 0 (5) (40) 151617181920212223 (10) 1920212223 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 图表8已公布的分行业工业增加值和固定资产投资增速变化情况 资料来源:wind,平安证券研究所 三、房地产投资的复苏仍不稳固 3月房地产投资当月同比收缩5.9%，相比1-2月小幅回落0.2个百分点。其中，房地产竣工面积增速蹿升，创2021年下半年以来新高，商品房销售增速小幅抬升，但新开工和施工面积增速显著回落。这意味着，当前房地产投资修复以“保交楼”为主要特征，房企新开工意愿依然不强。我们认为，造成这一状况的原因主要在于： 1）房地产销售以二手房为更强，房地产库存仍在积累，从而对新开工的带动作用有限。从我们统计的15个样本城市看， 3月二手房日均销售面积同比增速高达77.2%。1-3月住宅商品房待售面积累计同比增速保持在15.5%高位，房地产库存增长的势头并未得到扭转。 图表9去年以来，二手房销售占比显著提升图表10一季度商品房待售面积进一步攀升 万平方米可比口径:15城二手房及新房成交 新房成交面积二手房成交面积 中国:商品房待售面积:累计值(右轴) % 中国:商品房待售面积:住宅:累计同比 万平方米 200 150 100 50 0 二手房占比(右轴) 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 18/0118/1219/1120/1021/0922/08151617181920212223 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 2）不同层级城市新房销售的恢复存在明显分化，对房地产销售的整体带动作用还不强。从我们统计的57个样本城市高频数据看，3月一线、新一线城市新房销售强于去年同期，也略高于历史同期均值；但二线、三线城市商品房销售低于去年及历史同期均值；四五线城市相比历史同期均值仍有较大差距。57个样本加总显示的房地产销售改善程度不强。 图表114月前两周数据看，新房“银四”弱于“金三”图表12三线城市商品房销售面积未有明显起色 2021-1-1当商品房成交面积指数:57个样本城市% 同比(右) 2022 2021 2023 周值=100 15050 2021-1-1 同比(右) 2022 2021 2023 当周值=100 150 商品房成交面积指数:三线城市% 50 10001000 50-5050 -50 0 123456789101112 -100 0 123456789101112 -100 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所;注：包括赣州、莆田、芜湖、舟山、 肇庆、盐城、清远、江门、柳州、扬州、宿迁、南充等 3）房地产开发资金来源虽普遍改善，但民企与国企之间可能还存在较大差距。3月地产开发投资资金来源当月同比由负转正，个人按揭贷款、定金及预收款和其它资金来