燃料油周报：宏观因素驱动油价回调，基本面支撑仍存

期货研究报告|燃料油周报2023-04-23 宏观因素驱动油价回调，基本面支撑仍存 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 本周FU、LU跟随原油回调，主要是宏观因素在定价。但我们认为基本面支撑仍存，如果不发生大的系统性风险，价格短期下跌空间有限。如果原油能够企稳，继续关注逢低多FU或LU主力合约的机会，尽量选择低位布局，不宜追涨。 投资逻辑 ■市场分析 本周原油价格呈现弱势回调走势，我们认为下跌驱动主要来自于市场对欧美央行加息及银行危机再度升级的担忧。排除宏观因素的定价，原油自身基本面则没有发生显著变化。下半年平衡表仍指向加速去库，在欧佩克减产、美国收储等因素的影响下，如果不发生系统性风险，油价下方支撑依然较为稳固。如果Brent跌破80美元关口，可以考虑市场反弹的机会。 就燃料油自身基本面而言，近期同样没有太大变化，整体依然是“高硫强于低硫油”的格局。其中，高硫燃料油受到来自供需两端因素的支撑。首先，欧佩克减产或导致中重质含硫原油供应收紧，更利好高硫燃料油。俄罗斯方面，虽然3月燃料油发货量显著 反弹，但随着炼厂进入检修季，近期供应预计再度回落，目前估计4月高硫燃料油发 货量仅有188万吨，环比3月下降92万吨。与此同时，消费端的利好也在逐步兑现。美国炼厂在春检结束后，增加对燃料油、VGO等资源的采购，即将到来的汽油消费旺季将支撑这一趋势，但美国柴油消费已显著转弱，预计对高硫原料的采购力度将受 限。当前对于高硫燃料油市场而言，更显著的需求增量来自于中东发电厂。随着中东等国气温上升，当地电力消费逐渐增加，并提振燃料油的采购需求。其中，沙特作为代表性国家，燃料油进口量已经呈现�逐月上涨的态势，且大量采购来自俄罗斯的折价燃料油。此外，5月开始的欧佩克减产有望增加燃料油作为发电原料的比例（替代原油）。但与此同时，巴基斯坦采购需求不及预期，当地政府表示要优先消化本地库存，近期进口船期几乎为零。不过考虑到中东的需求占据大头，巴基斯坦消费的下降难以逆转整体的季节性趋势。整体来看，我们认为高硫燃料油的支撑因素有望在二季度延续，市场结构将持续偏强运行，但高硫油估值已然不低，我们认为裂差进一步走强的空间有限。 低硫燃料油方面，近期有一些边际上的利好因素。一方面，下游船燃需求�现小幅好转。另一方面，阿祖尔炼厂的意外检修缓解了短期的供应压力。目前该炼厂第二套 CDU装置尚未完全恢复，科威特低硫燃料油�口短期受限。但整体来看，低硫油市场 驱动依然不足，尤其是近期汽油裂差回调，对低硫油市场的利好效应在减弱。 ■策略 中性偏多，原油企稳后逢低多FU或LU主力合约 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；LU仓单大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油供应降幅不及预期；伊朗燃料油�口超预期 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：千桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡高硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图41:新加坡低硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图42:新加坡低硫MGO销量丨单位：千吨11 图43:中国燃料油进口量丨单位：吨12 图44:中国燃料油�口量丨单位：吨12 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2023/4/232023/4/162023/3/24 5200 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2021/092022/012022/052022/092023/01 3500 3000 2500 07/202312/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 15000 10000 5000 0 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2023/042023/042023/042023/042023/042023/04 1600000 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 成交持仓比（右轴）FU总成交量（左轴）FU总持仓量（左轴） 2023/042023/04 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 -30.0 2022/12/262023/01/262023/02/262023/03/26 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 0.5 2022/12/262023/01/262023/02/262023/03/26 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2023/4/232023/4/162023/3/24 8500 7500 6500 5500 4500 3500 2500 1500 2021/092022/012022/052022/092023/01 4400 4200 4000 3800 3600 3400 3200 3000 05/202307/202309/202311/202301/202403/2024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 成交持仓比（右轴） 主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴）LU总成交量（左轴） LU总持仓量（左轴） 2 2 1 1 0 2023/032023/032023/032023/042023/042023/042023/032023/032023/042023/042023/04 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 35 30 25 20 15 10 5 0 2022/12/262023/01/262023/02/262023/03/26 1700 1500 1300 1100 900 700 500 2023/03/302023/04/062023/04/132023/04/20 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 800 600 内外盘价差(右轴) SHFEFU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 100 50 800 600 内外盘价差(右轴) INELU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 150 100 400040050 200 -50 2000 0-1000-50 2020/122021/62021/122022/62022/122022/102023/12023/4 数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院 新加坡现货高低硫价差（右轴） 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨 SingMarine0.5%（左轴） Sing380cstHSFOcargo（左轴） 新加坡现货粘度价差（右轴） Sing180cstHSFOcargo（左轴） 800 600 400 200 0 Sing380cstHSFOcargo（左轴） 70800 60700 50600 40500 30400 20300 10200 0100 350 300 250 200 150 100 50 0 2022/042022/062022/082022/102022/122023/02 2022/102022/112022/122023/012023/022023/03 数据来源：Platts华泰期货研究院数据来源：Platts华泰期货研究院 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨图18:新加坡Marine0.5%现货贴水丨单位：美元/吨 新加坡380现货升水 30 25 20 15 10