公司事件点评报告：一季报超预期，2023年加快复苏

证 券 研2023年04月22日 究 报一季报超预期，2023年加快复苏 告—养元饮品（603156.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2023年4月21日，养元饮品发布2022年报及2023年一季报。 基本数据 2023-04-21 投资要点 当前股价（元） 19.74 总市值（亿元） 249.8 ▌2022年顺利收官，一季报超预期 总股本（百万股） 1,265.5 2022年总营收59.23亿元（同减14%），归母净利润14.74 流通股本（百万股） 1,265.5 亿元（同减30%）;其中2022Q4总营收17.38亿元（同减 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 19.07-35.94 91.9 市场表现 (%)养元饮品沪深300 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《养元饮品（603156）：业绩符合预期，四季度望加速改善》2022-10-29 2、《养元饮品（603156）：业绩短期承压，下半年望改善》2022-08-20 公司研究 8%），归母净利润4.67亿元（同减3%），系疫情影响人员流动，消费场景减少所致。2023Q1总营收22.29亿元（同增9%），归母净利润7.33亿元（同增40%），一季度经营向好。2022年毛利率45.11%（同减4pct），其中2022Q4毛利率44.68%（同减4pct），2023Q1毛利率46.94%（同减1pct），系主力产品核桃乳毛利率下降所致。2022年净利率 24.89%（同减6pct），其中2022Q4净利率26.86%（同增 2pct）,2023Q1净利率32.87%（同增7pct）。2022年销售费用率14.18%（同增0.2pct），其中2022Q4为12.12%（同减2pct），2023Q1为8.49%（同减1pct）。2022年管理费用率为1.77%（同增0.6pct），系公司停工期间工资及折旧费用计入管理费用所致，其中2022Q4为0.97%（同减0.4pct），2023Q1为1%（同减0.1pct）。2022年经营活动现金流净额 11.53亿元（同减43%）。2022年销售回款62.84亿元（同减16%），2023Q1为11.23亿元（同增45%）。截至2023Q1末，合同负债1.57亿元（同减47%）。 ▌核桃乳基本盘稳固，期待新品植物奶表现 分产品看，2022年核桃乳/功能性饮料/其他植物饮料营收分别为56.45/2.66/0.08亿元，分别同比-16%/+38%/+417%，分别占比95%/4.6%/0.4%，主力产品核桃乳以细分消费人群为方向，开发多个系列产品以应对多元消费需求；功能性饮料表现亮眼系春节旺销所致；植物奶产品推广活动增多以实现收入高增长。分渠道看，2022年经销/直销营收分别为56.87/2.32亿元，分别同比-15%/+8%，分别占比96%/4%，毛利率分别为46%/35%，分别同比-4%/-2%。2023Q1经销/直销营收分别为21.01/1.12亿元，分别同比+9%、+7%，分别占比95%/5%。分区域看，2022年华东/华中/华北/西南/东北/华南/西北地区营收分别为19/14.5/10/10/2/1.5/1.7亿元，分别同比-15%/-19%/-3%/-21%/-8%/-12%/+30%，分别占比 32%/25%/18%/17%/3%/3%/3%。2023Q1华东/华中/华北/西南/东北/华南/西北地区营收分别为6.7/6/3.8/4.2/0.7/0.4/0.5亿元，分别同比+9%/+15%/- 5%/+17%/+27%/-13%/+2%。公司坚持“分区域定渠道独家经销模式”，拥有覆盖全国销售网络。量价拆分，2022年核桃乳销量58.29万千升（同减16%），功能性饮料销量2.03万千升（同增57%），其他植物饮料销量0.07万千升（同增492%）。2022年核桃乳吨价0.97万元/千升（同增0.1%），功能性饮料吨价1.31万元/千升（同减13%），其他植物饮料吨价1.10万元/千升（同减13%）。截至2023Q1经销商2046家。 ▌盈利预测 预计2023-2025年EPS为1.53/1.92/2.35元，当前股价对应 PE分别为15/12/10倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、核桃露增长不及预期、成本上涨风险等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 5,923 7,544 9,380 11,282 增长率（%） -14.2% 27.4% 24.3% 20.3% 归母净利润（百万元） 1,474 1,931 2,431 2,974 增长率（%） -30.2% 31.0% 25.9% 22.3% 摊薄每股收益（元） 1.16 1.53 1.92 2.35 ROE（%） 12.8% 15.4% 17.7% 19.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 5,923 7,544 9,380 11,282 现金及现金等价物 1,603 5,774 7,211 8,957 营业成本 3,251 3,987 4,845 5,735 应收款 318 52 57 62 营业税金及附加 61 72 80 90 存货 638 890 944 1,037 销售费用 840 1,079 1,351 1,636 其他流动资产 7,564 4,698 4,776 4,835 管理费用 105 128 150 169 流动资产合计 10,123 11,413 12,989 14,892 财务费用 -80 -146 -186 -235 非流动资产: 研发费用 29 68 84 102 金融类资产 7,426 4,426 4,476 4,496 费用合计 893 1,129 1,399 1,672 固定资产 833 884 867 826 资产减值损失 -1 -1 0 0 在建工程 177 71 28 11 公允价值变动 77 55 40 30 无形资产 141 134 127 120 投资收益 2 10 8 5 长期股权投资 1,036 1,036 1,036 1,036 营业利润 1,945 2,540 3,194 3,900 其他非流动资产 2,755 2,755 2,755 2,755 加:营业外收入 4 3 4 5 非流动资产合计 4,941 4,879 4,813 4,748 减:营业外支出 2 2 3 2 资产总计 15,064 16,291 17,802 19,640 利润总额 1,948 2,541 3,195 3,903 流动负债: 所得税费用 474 610 764 929 短期借款 400 400 400 400 净利润 1,474 1,931 2,431 2,974 应付账款、票据 857 834 944 1,037 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 803 803 803 803 归母净利润 1,474 1,931 2,431 2,974 流动负债合计 3,407 3,650 3,895 4,157 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 -14.2% 27.4% 24.3% 20.3% 归母净利润增长率 -30.2% 31.0% 25.9% 22.3% 盈利能力毛利率 45.1% 47.1% 48.3% 49.2% 四项费用/营收 15.1% 15.0% 14.9% 14.8% 净利率 24.9% 25.6% 25.9% 26.4% ROE 12.8% 15.4% 17.7% 19.4% 偿债能力资产负债率 23.5% 23.3% 22.7% 21.9% 净利润 1474 1931 2431 2974 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.6 折旧摊销 99 63 66 64 应收账款周转率 18.6 146.0 165.9 182.5 公允价值变动 77 55 40 30 存货周转率 5.1 4.6 5.2 5.6 营运资金变动 -497 124 158 125 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1153 2172 2695 3194 EPS 1.16 1.53 1.92 2.35 投资活动现金净流量 2052 3056 9 38 P/E 19.6 15.0 11.9 9.7 筹资活动现金净流量 965 -946 -1167 -1398 P/S 4.9 3.8 3.1 2.6 现金流量净额 4,171 4,281 1,536 1,834 P/B 2.5 2.3 2.1 1.9 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 139 139 139 139 非流动负债合计 139 139 139 139 负债合计 3,546 3,789 4,035 4,297 所有者权益股本 1,265 1,265 1,265 1,265 股东权益 11,518 12,502 13,767 15,343 负债和所有者权益 15,064 16,291 17,802 19,640 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，5年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点